עסקאו

ממשל תאגידי: מושגים, מאפייני יסוד ואתגרי היישום פרופסור אהוד קמר אוניברסיטת תל-אביב נובמבר 2013

מבנה ההרצאה 1. את מי משרת התאגיד? 2. הגדרת הממשל התאגידי יעילות ואתיקה אם יישאר זמן: אתגרי הממשל התאגידי בישראל.3.4

שאלה ראשונה: מהי מטרת התאגיד?

קצת רקע התאגיד הוא ארגון רב משתתפים: משקיעים )בעלי מניות, נושים( עובדים אבל הוא משפיע על קהילות נוספות: שותפים עסקיים )ספקים, מפיצים, וכולי( לקוחות שכנים השאלה "מה מטרת התאגיד" שקולה לשאלה מי מאלה צריכים קברניטי התאגיד לשרת". "את

התאגיד כארגון למטרת רווח רווח של מי? לפני מאה שנה נהגו לומר פשוט: "של התאגיד". עם הזמן עלה מעמדם של בעלי המניות תחילה באנגליה ובארצות הברית אחר כך ברחבי העולם הסבר מעשי: ההון הוא גורם הייצור העביר ביותר. הצדקה עיונית: בעלי מניות נהנים אחרונים.

שאלה שנייה: איך גורמים לכך שמטרת התאגיד תוגשם?

בעיית הנציג קבלת ההנחה שעל התאגיד לפעול לטובת בעלי המניות מותירה את השאלה איך להשיג מטרה זו פתוחה. האתגר של דיני החברות הוא צמצום בעיית הנציג, הנובעת מהפרדת הבעלות בחברה מהשליטה בה: מקבלי ההחלטות מחזיקים רק בחלק מהמניות ועשויים לקדם את עניינם על חשבון יתר בעלי המניות. הבעיה מחריפה כשחלקו של מקבל ההחלטות קטן.

פתרונות לבעיית הנציג חובות גילוי פיקוח הדירקטוריון על ההנהלה פיקוח האסיפה הכללית על הדירקטוריון מתן תמריצי תגמול למנהלים תביעות בעלי מניות השתלטויות עוינות וטו של בעלי מניות על החלטות מסוימות

T. Geissel, Did I Ever Tell You How Lucky You Are? (1973) h, the jobs people work at! ut west, near Hawtch-Hawtch, There s a Hawtch-Hawtcher-Bee-Watcher. His job is to watch... is to keep both his eyes on the lazy town bee. A bee that is watched will work harder, you see. Well... he watched and he watched.

ד"ר סוס ממשיך... But, in spite of his watch, that bee didn t work any harder. Not mawtch. So then somebody said, ur old bee-watching man just isn t bee-watching as hard as he can. He ought to be watched by another Hawtch-Hawtcher. The thing that we need is a Bee-Watcher-Watcher!

ולבסוף: WELL... The Bee-Watcher-Watcher watched the Bee-Watcher. He didn t watch well. So another Hawtch-Hawtcher had to come in as a Watch-Watcher-Watcher. And today all the Hawtchers who live in Hawtch-Hawtch are watching on Watch-Watcher-Watchering-Watch, Watch-Watching the Watcher who s watching that bee. You re not a Hawtch-Hatcher. You re lucky, you see!

אז מה זה ממשל תאגידי? למעשה, זה מכלול הבלמים והאיזונים שתכליתם להבטיח שמטרתה תושג: מבנה הדירקטוריון עצמאות הדירקטוריון מומחיות הדירקטוריון קלות החלפת הדירקטוריון ביקורת, שקיפות ואמינות מנגנונים לצמצום ניגוד עניינים בחברה חלק מרכיבים אלה מוכתבים על ידי החוק ואחרים מאומצים מרצון על ידי החברה.

שאלה שלישית: מה בדבר אתיקה?

מונחים אתיים בדיני החברות יסודות הפסיקה בדיני חברות: הגינות מלאה fairness( )entire חובת הנאמנות loyalty( )duty of חובת תום הלב faith( )duty of good חובת גילוי הלב candor( )duty of דיני החברות כענף של דיני השליחות דיני החברות כענף של דיני היושר הרתיעה מנוקשות מצריכה מושגי שסתום.

האם התאגיד אמור לשרת גם קהילות אחרות? נדבנות מעורבות פוליטית ( Federal Citizens United v. )Election Commission חוקי הגנה מהשתלטויות - הגנה על עובדים שמירה על החוק )הגנת הסביבה, הגבלים עסקיים, הלבנת הון, שוחד וכולי( הצעות החלטה של בעלי מניות )אידאולוגיה, זכויות עובדים(

א) מה אומר חוק החברות? תכלית החברה 11. ) תכלית חברה היא לפעול על פי שיקולים עסקיים להשאת רווחיה, וניתן להביא בחשבון במסגרת שיקולים אלה, בין השאר, את עניניהם של נושיה, עובדיה ואת ענינו של הציבור; כמו כן רשאית חברה לתרום סכום סביר למטרה ראויה, אף אם התרומה אינה במסגרת שיקולים עסקיים כאמור, אם נקבעה לכך הוראה בתקנון.

מה בדבר צדק חברתי? כך היה אז: Dodge v. Ford Motor Company (1919) כך גם היום...

הצדק משתלם

אי הצדק פחות

שאלה רביעית: ובישראל?

נציג שהוא גם בעל שליטה בישראל מקבלי ההחלטות הם בעלי השליטה. בניגוד למנהלים שכירים, לבעלי שליטה החזקות משמעותיות שמהוות תמריץ להביא את החברה לידי רווחיות. אבל את הרווחים בעלי השליטה עדיין עשויים לתעל לעצמם, בפרט כשהחזקותיהם משורשרות כך שחלקם בדיבידנדים קטן. בכל מקרה, בניגוד למנהלים שכירים, בעלי שליטה אינם חשופים להשתלטויות עוינות.

תוצאות בעיית הנציג בעלי שליטה יכולים לתעל רווחים לעצמם במגוון דרכים: שכר וטובות הנאה מופרזים עסקות לא הוגנות: עסקות לא הוגנות עם החברה רכישת מניות המיעוט בזול ניתוב הזדמנויות עסקיות רווחיות לחברה אחרת

הצדקה לעסקות עם בעלי שליטה? אם עסקות עם בעלי שליטה הן פתח לתיעול רווחים מהחברה אל בעל השליטה, מדוע הן מותרות? לעתים עסקה עם בעל השליטה בלתי נמנעת: שכר לעתים היא עדיפה מעסקה עם צד שלישי: בעל השליטה מכיר את החברה טוב מצד שלישי. בעל השליטה עשוי להרוויח גם כבעל מניות ולא רק כצד לעסקה. אבל הערך המוסף הזה אינו קיים תמיד, וכשהוא קיים בעל השליטה עשוי לתעל אותו לכיסו.

המענה בחוק שלושה אישורים: ועדת ביקורת דירקטוריון בעלי מניות המיעוט עד 2011, נדרשה תמיכת שליש מבעלי מניות המיעוט. כמעט תמיד נמצא שליש תומך. מאז 2011, נדרשת תמיכת רוב בעלי מניות המיעוט מדי שלוש שנים, אלא אם ועדת הביקורת פטרה מחידוש האישור.

ההחלטה בעניין מכתשים-אגן במאי 2011 קבע בית המשפט המחוזי בתל-אביב כי מכירת מכתשים-אגן לצד שלישי עבור תמורה שהעדיפה את בעלת השליטה )כור( הייתה הפרת חובת האמונים של כור. השופטת קבעה שחלוקת התמורה בין בעלי המניות הייתה צריכה להיקבע במשא ומתן בין כור לבין ועדה בלתי תלויה של דירקטוריון מכתשים- אגן שהוסמכה לבחור לה יועצים.

ההנחיות שנתן בית המשפט יש לקיים משא ומתן אשר ידמה ככל האפשר עסקה בתנאי שוק בין צדדים בלתי תלויים: "זאת בדרך של הקמת ועדת דירקטוריון שהיא בלתי תלויה; שהיא מוסמכת באופן אפקטיבי להחליט נגד ביצוע העסקה; אשר תנהל מו"מ בפועל ולא למראית עין; יעדרו ממנה נציגי בעלי השליטה ויהיה מקום לאפשר לה להשתמש במומחים וביועצים שאינם תלויים בבעל השליטה. זאת בעיקר על מנת להגביר את השקיפות בנוגע לתהליך קבלת ההחלטות ולסנן בצורה הטובה ביותר את ההצעות אשר יובאו בסופו של דבר לאישורה של האסיפה הכללית".

ביקורת שיפוטית תיתכן תמיד אבל גם עמידה בכל הדרישות, לרבות דרישת המשא ומתן, אינה מחסנת מביקורת שיפוטית: "בכל מקרה, באותן עסקאות שמשמעותן גורלית לבעלי המניות, יישמר לבית משפט שיקול הדעת לבחון את הגינות העסקה, גם אם היא עונה מבחינה פרוצדוראלית על כל דרישות החוק והפסיקה, במיוחד כאשר יש בה סימנים מחשידים, כגון אי שוויון בולט בין בעלי השליטה לבין בעלי המניות".

עניין אישי שלילי? האם בעל שליטה יכול לטעון שבעל מניות מיעוט מנוע מלהצביע נגד עסקת ניגוד כיוון שהוא משוחד נגד בעל השליטה? אני מכיר ארבעה תיקים שבהם זה עלה, והיום השאלה מונחת לפתחו של בית המשפט העליון. מאפיין חברות קטנות ונעדרות החזקות של חברות ביטוח, קופות גמל וקרנות נאמנות.

שכר בכירים זו חזית המריבה היום. תיקון החוק משנת 2011 נתן לבעלי מניות המיעוט וטו על תגמול מנהלים שהם בעלי שליטה. תיקון החוק משנת 2012 נתן לבעלי מניות המיעוט וטו על תגמול מנהל כללי שאינו בעל שליטה. החשיבות: תגמול לא נכון הוא תסמין של בעיית הנציג ואילו תגמול נכון הוא פתרון שלה.