Microsoft Word - דוח עסקה סופי doc

תמליל

1 אופנה בע"מ תאריך: הנדון: דוח עסקה מתוקן בהתאם לתקנות ניירות ערך (עסקה בין חברה לבין בעל שליטה בה), התשס"א- 2001, בדבר עסקת מיזוג שמשמעותה הפיכת החברה לחברה פרטית, והודעה בדבר כינוס אסיפה כללית מיוחדת 1. מבוא ניתן בזאת דוח מיידי מתוקן בהתאם לתקנות ניירות ערך (עסקה בין חברה לבין בעל שליטה בה) (להלן: "תקנות בעלי שליטה"), התשס"א , בדבר התקשרות החברה בהסכם מיזוג שכתוצאה ממנו תרכוש המשביר אחזקות (1999) בע"מ, בעלת השליטה בחברה, את מלוא אחזקות הציבור בחברה, והחברה תהפוך לחברה פרטית, ובדבר כינוס אסיפה כללית מיוחדת של החברה בהתאם לחוק החברות, התשנ"ט (להלן: "חוק החברות"), תקנות בעלי שליטה ותקנות ניירות ערך (דוחות תקופתיים ומיידיים), התשס"א (להלן: "תקנות הדיווחים"). האסיפה הכללית תיערך ביום ה', ה- 6 בנובמבר 2008, בשעה 10:00, במשרדי החברה, בחוצות שפיים, קיבוץ שפיים, ועל סדר יומה יעמדו ההחלטות, כדלקמן: 1.1 אישור התקשרותה של החברה בהסכם מיזוג נוסח ההחלטה המוצעת: לאשר מיזוג הסכמי של החברה עם המשביר אחזקות רכישה בע"מ, בהתאם לפרק הראשון בחלק השמיני לחוק החברות, אשר במסגרתו תרכוש המשביר אחזקות (1999) בע"מ, בעלת השליטה בחברה, את מלוא אחזקות הציבור בחברה בתמורה לסך של 4.09 ש"ח למניה (ללא ריבית ובניכוי מס כדין), ובכלל זה לאשר את התקשרותה של החברה בהסכם מיזוג בעניין זה. עם השלמת המיזוג, תהפוך החברה לחברה פרטית בבעלות מלאה של המשביר אחזקות (1999) בע"מ, ומניות החברה ימחקו מהמסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב בע"מ; הכל כמפורט בסעיפים 2-7 להלן. ההחלטה לעניין ההתקשרות בהסכם המיזוג, כאמור בסעיף 1.1 לעיל (להלן: "החלטת המיזוג"), אושרה על ידי דירקטוריון החברה בישיבתו מיום , לאחר שנתקבל לכך אישור ועדת הביקורת של החברה בישיבתה מאותו יום. לפרטים בדבר הרוב הנדרש לאישור החלטת המיזוג, ראו סעיף 17.1 להלן.

2 ב מתן התחייבות לשיפוי נושאי משרה בקשר לעסקת המיזוג נוסח ההחלטה המוצעת: לאשר מתן התחייבות מראש לשיפוי על ידי החברה לדירקטורים ונושאי משרה אחרים של החברה, המכהנים בחברה (להלן, ביחד: "נושאי משרה"), בקשר לעסקת המיזוג נשוא דוח מיידי זה, בהתאם לתנאים המפורטים בכתב השיפוי המצורף כנספח "ג" לדוח מיידי זה (להלן: "כתב השיפוי"), ולהסמיך כל שני דירקטורים בחברה לחתום על כתבי השיפוי; הכל כמפורט בסעיפים 8-15 להלן. ההחלטה לעניין מתן התחייבות מראש לשיפוי נושאי משרה, כאמור בסעיף 1.2 לעיל (להלן: "החלטת השיפוי"), אושרה על ידי דירקטוריון החברה בישיבתו מיום , לאחר שנתקבל לכך אישור ועדת הביקורת של החברה בישיבתה מאותו יום. לפרטים בדבר הרוב הנדרש לאישור החלטת השיפוי, ראו סעיף 17.2 להלן. 1.3 התקשרות החברה בפוליסה לביטוח אחריות נושאי משרה 1 נוסח ההחלטה המוצעת: לאשר ולאשרר את התקשרות החברה עם מנורה מבטחים ביטוח בע"מ בפוליסת ביטוח לביטוח אחריות נושאי משרה לתקופה שמיום ועד ליום (להלן: "תקופת הביטוח"), כדלקמן: פוליסה לביטוח חבות נושאי משרה המבטחת את חבות נושאי המשרה של החברה (להלן: "הפוליסה") לתקופת הביטוח. גבולות האחריות של הפוליסה בגין תביעה אחת או במצטבר בגין כל תקופת הביטוח הינם 10 מיליון דולר ארה"ב. דמי הביטוח עבור הפוליסה בגין תקופת הביטוח מסתכמים בסך של כ אלפי דולר ארה"ב. ההחלטה שבסעיף 1.3 זה, תקרא להלן: "החלטת הביטוח". החלטת הביטוח אושרה על ידי דירקטוריון החברה ביום , לאחר שאושרה על ידי ועדת הביקורת בישיבתה מיום זה, לרבות בהתאם לסעיף.(5) לתקנות החברות (הקלות בעסקאות עם בעלי ענין), התש"ס (לפרטים נוספים ראו את הדוח המיידי שפרסמה החברה ביום , מס' אסמכתא: ). לפרטים בדבר הרוב הנדרש לאישור החלטת הביטוח, ראו סעיף 17.3 להלן. מובהר בזאת, כי כל אחת משלוש ההחלטות הנ"ל הינה נפרדת, ואינה מותנית באישור מי משתי ההחלטות האחרות.

3 ד( ב ו ג( 3 החלטת המיזוג 2. תיאור תמציתי של העסקה נשוא החלטת המיזוג ותנאיה העיקריים ביום החליט דירקטוריון החברה, לאחר שנתקבל אישורה של ועדת הביקורת של החברה, ובכפוף לאישור האסיפה הכללית של החברה ולקבלת כל האישורים הנדרשים על פי דין ו/או הסכם, לאשר את ההתקשרות של החברה בהסכם בדבר רכישת מלוא אחזקות הציבור בחברה על ידי בעלת השליטה בחברה, המשביר אחזקות (1999) בע"מ (להלן: "המשביר אחזקות"), בדרך של מיזוג הסכמי לפי חוק החברות, שכתוצאה מהשלמתו ימחקו מניות החברה מן המסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב בע"מ (להלן: "הבורסה"), והחברה תהפוך לחברה בבעלות מלאה של המשביר אחזקות (להלן: "הסכם המיזוג"). הסכם המיזוג נחתם בין החברה, מצד אחד, לבין המשביר אחזקות והמשביר אחזקות רכישה בע"מ (להלן: "המשביר אחזקות רכישה"), חברה פרטית הרשומה בישראל הנמצאת בבעלות מלאה של המשביר אחזקות, אשר הוקמה לצורך המיזוג ואשר לא מתקיימת בה כל פעילות עסקית, מצד שני. החברה והמשביר אחזקות רכישה יכונו להלן: "החברות המתמזגות". על פי הסכם המיזוג, תתמזג המשביר אחזקות רכישה עם ולתוך החברה. החברה הממוזגת תהפוך לחברה בבעלות מלאה של המשביר אחזקות, והמשביר אחזקות רכישה תחוסל ותימחק מרישומי רשם החברות. בתמורה יקבלו בעלי המניות של החברה, תמורה במזומן עבור כל מניה של החברה המוחזקת על ידם עובר לביצוע המיזוג [למעט מניות המוחזקות על ידי המשביר אחזקות והמניות הרדומות (כהגדרתן להלן) (להלן: "המניות הנותרות")] (להלן: "המניות הנמכרות"), כפי שיפורט להלן (להלן: "המיזוג"). עם השלמת המיזוג, ימחקו מניותיה של החברה מן המסחר בבורסה. במועד זה תחדל החברה מלחוב בחובות דיווח כמשמעותן בסעיף 36 לחוק ניירות ערך, התשכ"ח תקנה 2 ( לתקנות הדיווחים, והחברה תהפוך לחברה פרטית כמשמעותה בחוק החברות. לאור היותה של המשביר אחזקות בעלת השליטה בחברה, כמפורט להלן, ולאור היותה של המשביר אחזקות רכישה בבעלות מלאה של המשביר אחזקות, הסכם המיזוג כפוף לאישור האסיפה הכללית של החברה, בהתאם לקבוע בסעיפים 314 ו- 320 ( לחוק החברות, דהיינו, אישור המיזוג טעון תמיכת רוב רגיל של בעלי המניות הנוכחים ומשתתפים באסיפה הכללית, והמיזוג לא יאושר אם התנגדו לו בעלי מניות המחזיקים ברוב זכויות ההצבעה מקרב המשתתפים בהצבעה, למעט הנמנעים, שאינם נמנים עם

4 4 בעלי השליטה בחברה או מי מטעמם, לרבות קרוביהם (לפרטים נוספים ראו סעיפים 4 ו להלן). או תאגידים בשליטתם ועדת הביקורת של החברה בהחלטתה מיום , ודירקטוריון החברה בהחלטתו מיום , אישרו והמליצו לאסיפה הכללית לאשר את המיזוג, את הסכם המיזוג ואת העסקאות המפורטות בו. המלצת הדירקטוריון התקבלה, בין היתר, לאחר שקילת של רו"ח רם לוי מ- וואריאנס ייעוץ כלכלי בע"מ, המצ"ב לדוח מיידי זה כנספח "א", אשר לפיה המחיר המוצע במיזוג לבעלי המניות של החברה, הינו מחיר הוגן הנמצא בטווח השוויים הסביר למניית החברה. 3. תיאור עיקרי הסכם המיזוג המיזוג: בכפוף למילוי התנאים המתלים להשלמת המיזוג, לרבות אישור המיזוג על ידי האסיפה הכללית של החברה, כמפורט בהסכם המיזוג, תתמזג המשביר אחזקות רכישה, חברה פרטית חדשה הרשומה בישראל ואשר לא מתקיימת 1 בה כל פעילות עסקית, בבעלותה המלאה של המשביר אחזקות, עם ולתוך החברה, של בהתאם להוראות הפרק הראשון בחלק השמיני לחוק החברות. בעקבות המיזוג תהפוך החברה, כחברה ממוזגת, לחברה בת בבעלות מלאה המשביר אחזקות. והתחייבויותיה יועברו לחברה, החברות. המשביר אחזקות החברות המתמזגות תמצאנה שלושה ימים ממועד פרסום דוח זה. רכישה, לאחר שכל נכסיה תחוסל ללא פירוק ותימחק מרישומי רשם הצעות מיזוג לרשם החברות בתוך 3.1 המועד הקובע לביצוע המיזוג: הצדדים להסכם המיזוג ימסרו לרשם החברות הודעה על פיה אושר המיזוג על ידי האסיפות הכלליות של החברה ושל המשביר אחזקות רכישה. הודעה כאמור תימסר לרשם החברות לא יאוחר משלושה ימים לאחר מועד האסיפות הכלליות האמורות. מועד ביצוע המיזוג והשלמתו ייעשו בהתאם להוראות סעיף 323 לחוק החברות ולאחר השלמת כל התנאים המתלים המפורטים בהסכם המיזוג (להלן: "המועד הקובע"). החברה תפרסם בדוח מיידי את המועד הקובע לביצוע המיזוג והשלמתו. 3.2 מועד ביצוע המיזוג, בהתאם לסעיף 323 לחוק החברות (בכפוף לקבלת כל האישורים הדרושים לפי הפרק הראשון בחלק השמיני לחוק החברות בכל כמפורט להלן, המשביר אחזקות רכישה היא חברה חדשה, ועל כן במועד השלמת המיזוג לא יהיו לה כל נכסים או התחייבויות. 1

5 5 אחת מהחברות המתמזגות), לא יחול קודם שחלפו שלושים (30) ימים ממועד קבלת החלטת האסיפה הכללית בכל אחת מהחברות המתמזגות וחמישים (50) ימים מהמועד בו הומצאו הצעות המיזוג לרשם החברות. תוצאות המיזוג: במועד הקובע, כל הנכסים והחיובים של המשביר אחזקות רכישה, יועברו ויוקנו לחברה, המשביר אחזקות רכישה תחוסל ורשם החברות ימחק אותה מרישומיו. כמו כן, ימסור רשם החברות לחברה תעודה המעידה על ביצוע המיזוג וירשום את דבר המיזוג במרשמי החברה. 3.3 דירקטורים בחברה במועד הקובע: הדירקטורים ונושאי המשרה שכיהנו בתפקידם ב- המשביר אחזקות רכישה עובר למועד הקובע, יגישו ל- המשביר אחזקות רכישה הודעות התפטרות אשר ייכנסו לתוקפן במועד הקובע. דירקטוריון החברה יהיה דירקטוריון החברה הממוזגת מיד לאחר השלמת המיזוג. 3.4 התמורה: במועד הקובע כל מניה רגילה בת 1 ש"ח ע.נ מהון המניות המונפק והנפרע של החברה (למעט המניות הנותרות) תועבר באופן אוטומטי למשביר אחזקות ותזכה את בעליה בזכות לקבלת 4.09 ש"ח במזומן (ללא ריבית) תמורתה (להלן: "תמורת המיזוג"), בניכוי מיסים כנדרש על פי דין. תשלום תמורת המיזוג יתבצע כמפורט בסעיף 7.9 להלן בנוסף, מניות המשביר אחזקות החברה באופן הבא: רכישה תומרנה במועד הקובע למניות של 3.7 נכון למועד הדוח, הון המניות הרשום של החברה הינו 50,000,000 ש"ח מחולק ל- 50,000,000 מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. כל אחת. ההון המונפק של החברה כולל 14,978,926 מניות, מתוכן 12,332,046 מניות (המהוות כ % מהון המניות המונפק של החברה ומזכויות ההצבעה בה, בנטרול המניות הרדומות כהגדרתן להלן) מוחזקות בידי המשביר אחזקות, 2,565,155 מניות (המהוות כ % מהון המניות המונפק של החברה ומזכויות ההצבעה בה, בנטרול המניות הרדומות כהגדרתן להלן) מוחזקות בידי הציבור, ו- 81,725 מניות מוחזקות בידי החברה ומהוות מניות רדומות אשר אינן מקנות זכויות כלשהן בהתאם לסעיף 208 לחוק החברות כל עוד הן מוחזקות בידי החברה (לעיל ולהלן: "המניות הרדומות")

6 6 כנגד ביטול מניותיה של המשביר אחזקות רכישה יוקצו למשביר אחזקות במועד הקובע 24 מניות של החברה, באופן בו לאחר ההקצאה האמורה תחזיק המשביר אחזקות (ביחד עם המניות הנותרות, וביחד עם המניות שיועברו למשביר אחזקות בהתאם לסעיף 3.5 לעיל), ב- 100% מההון המונפק והנפרע של החברה ומזכויות ההצבעה בה. במועד הקובע ייחשב מרשם בעלי המניות של החברה כפי שהיה עובר למועד הקובע, כסגור, לא ייעשו כל פעולות ביחס למניות החברה הרשומות בו, ולכל בעלי המניות (למעט המשביר אחזקות והחברה) לא תהיינה יותר זכויות כבעלי מניות בחברה אלא רק הזכות לקבלת תמורת המיזוג כאמור לעיל מצגים והתחייבויות: הסכם המיזוג כולל מצגים של החברה, המשביר אחזקות ו- המשביר אחזקות רכישה כמקובל בהסכמים מסוג זה, ובכלל זה, מצג של הצדדים, כי הדירקטוריונים של החברות המתמזגות אישרו, כי בשים לב למצבן הכלכלי של החברות המתמזגות ובהסתמך על מצגי הצדדים בדבר המשך פעילותה של החברה הממוזגת לאחר המיזוג וכן בהסתמך על מצגיה של המשביר אחזקות רכישה ודוחותיה הכספיים המעידים כי המשביר אחזקות רכישה הינה חברה חדשה ולאור העובדה שלא קיימות פעילויות עסקיות ו/או התחייבויות מצד המשביר אחזקות רכישה אשר יגדילו את התחייבויות החברה או יקטינו את נכסיה, לא קיים חשש סביר, כי עקב המיזוג לא יהיה ביכולתה של החברה הממוזגת לקיים את התחייבויות החברות המתמזגות לנושיהן. כן התחייבו הצדדים בהסכם המיזוג, לנהל את עסקי החברות המתמזגות במהלך העסקים הרגיל בתקופה שבין מועד חתימת הסכם המיזוג ועד להשלמת המיזוג. הצדדים התחייבו שלא לעשות שינוי כלשהו בהון הרשום או המונפק של החברות המתמזגות ובכלל זה שלא יחול שינוי בהחזקת המניות הרדומות אצל החברה ללא הסכמה מראש ובכתב מאת הצד האחר, למעט שינויים הנדרשים לצורך ביצועו של הסכם המיזוג. עוד הוסכם, כי החברות המתמזגות לא יכריזו ולא יחלקו דיבידנדים לבעלי מניותיהן, וכי כל החלטה מהותית או החלטה שאיננה במהלך העסקים הרגיל או החלטה בקשר עם עסקאות מהותיות או עסקאות עם בעלי עניין ונושאי משרה שתתקבל באיזו מהחברות המתמזגות, תתקבל רק לאחר שניתנה הודעה מראש ובכתב על כך לצד האחר וככל שהדבר בשליטתם, רק בהסכמת הצד האחר להסכם המיזוג. עם זאת, הובהר בהסכם המיזוג, כי אין באמור לעיל, כדי לגרוע מזכותה של החברה להמשיך במהלך תקופת הביניים הנ"ל בקידום מהלך של איחוד

7 7 הפעילות העסקית של החברה עם הפעילות של חברה בת של החברה - תג וומן בע"מ, לרבות בדרך של העברת פעילותה העסקית של החברה לתג וומן בע"מ בהתאם להוראות סעיף 104 א לפקודת מס הכנסה (כמפורט בדוח המיידי שפרסמה החברה ביום אסמכתא ). כל חברה מתמזגת התחייבה להודיע לצד השני על כל תביעה, טענה, בקשה, הליך או חקירה כנגדה אשר החלו או אשר לפי מיטב ידיעתם עלולים להתחיל, אשר עלולים להשפיע באופן מצטבר השפעה מהותית לרעה באופן שעשוי להשפיע על התמורה במיזוג, וכן שלא להתפשר בקשר לאמור אם לפשרה עלולה להיות השפעה מהותית לרעה, לפני קבלת הסכמה בכתב של הצד האחר להסכם המיזוג התחייבות לביטוח: בהסכם המיזוג התחייבה המשביר אחזקות, כי למשך תקופה של שבע שנים מהמועד הקובע, תגרום לכך שהפוליסה לביטוח אחריות דירקטורים ונושאי משרה הקיימת של החברה תישאר בתוקף או שתוחלף בפוליסה עם כיסוי ביטוחי והיקף שאינו נופל בהיקפו מהכיסוי על פי הפוליסה הקיימת (פרט לשינויים המתחייבים מהמקובל בשוק הביטוח המקומי במשך התקופה כאמור, ובלבד שדירקטוריון המשביר אחזקות אישר שינויים אלה גם ביחס לפוליסה החלה לגביו), וזאת ביחס לאותן חבויות שמכסה הפוליסה הקיימת בקשר לתקופה שעד למועד הקובע (כהגדרתו לעיל), לרבות בקשר עם אישור המיזוג ותנאיו תנאים מתלים למיזוג: על פי הסכם המיזוג, השלמת המיזוג וביצועו מותנים בהתקיימותם של תנאים מתלים, שעיקרם כדלקמן: 3.12 פרסום דוחות מיידיים ודוח עסקה עם בעל שליטה, בדין, על ידי החברה; בהתאם לנדרש אישור אסיפות בעלי מניות של החברות המתמזגות, ברוב הדרוש על פי כל דין, לביצוע המיזוג לפי הסכם המיזוג; אסיפת בעלי המניות של החברה המזומנת על פי דוח זה, ואשר על סדר יומה אישור המיזוג, צפויה להתכנס ביום 3, בנובמבר בעלת המניות במשביר אחזקות רכישה צפויה לאשר את המיזוג עד למועד אסיפת בעלי המניות של החברה המזומנת על פי דוח זה;

8 ה ו 8 היעדר שינוי מהותי לרעה במצבן העסקי של כל אחת מהחברות המתמזגות ממועד חתימת הסכם המיזוג ועד למועד הקובע; קבלת אישורו ו/או הסכמתו של כל צד ג', אשר אישורו ו/או הסכמתו נדרשים על-פי כל דין והסכם לשם השלמת המיזוג; למיטב ידיעת הסכמתם של הבנקים לצורך השלמת המיזוג נדרשת החברה, המממנים את פעילותה של החברה. לתאריך הדוח, החברה קיבלה את אישורם העקרוני בעל-פה של הבנקים לביצוע המיזוג. קליטת הצעת המיזוג אצל רשם החברות וקבלת תעודה מרשם לחוק החברות המעידה על ביצוע 323(5) החברות כאמור בסעיף המיזוג; במועד הקובע לא יהיה תלוי ועומד צו שיפוטי האוסר את ביצוע המיזוג; על פי הסכם המיזוג, המועד האחרון להשלמת המיזוג הינו יום (להלן: "המועד האחרון"). בנוסף נקבע, כי הסכם המיזוג יבוטל בקרות אחד או יותר מהאירועים הבאים: המועד הקובע לא אירע עד למועד האחרון. לא התקבל אישור בעלי הנדרש על פי דין. המניות של החברות המתמזגות למיזוג ברוב הוצא צו סופי שאינו ניתן לערעור שכתוצאה ממנו נמנעת השלמת המיזוג. נחקק חוק, הותקנו תקנות או רשות ממשלתית פעלה כך שהשלמת המיזוג תהיה בלתי חוקית. אחד מהצדדים להסכם הפר מהותית את מצגיו והתחייבויותיו בהסכם המיזוג ולא תיקן הפרה זו תוך 15 יום מהודעת הצד השני על ההפרה על פי הסכם המיזוג, הצדדים רשאים בהסכמה משותפת, שתתקבל עד למועד הקובע, לבטל את הסכם המיזוג מכל סיבה שהיא. במקרה של ביטול הסכם המיזוג יראו את ההסכם כבטל מעיקרו ולאף צד לא תהא תביעה כנגד האחר בגין כך כללי על פי הסכם המיזוג, הצדדים אישרו סכימו, כי וקסלר ברגמן ושות', עורכי דין, ערכו את הסכם המיזוג, מטפלים בעסקה נשוא הסכם המיזוג, ומייצגים את 3.15

9 ב( ב( ב( 9 כל הצדדים בעניין זה, וכי הדבר מקובל עליהם, אף בשים לב לכך שמשרד עוה"ד הנ"ל העניק ומעניק שירותים משפטיים לכל הצדדים להסכם המיזוג. על פי הסכם המיזוג, החברה תשא במלוא שכר טרחת המעריך שערך את חוות הדעת הכלכלית בנוגע לעסקת המיזוג, כמפורט בסעיף 5 לעיל, וכן תשא בשני שליש מעלות שכר הטרחה לעורכי דין ורואי חשבון בקשר עם העסקאות נשוא דוח זה. חלקה של החברה בהוצאות הנ"ל (כולל שכר טרחת המעריך) מוערכות בשלב זה בסך של כ- 42 אלפי דולר ארה"ב שם בעל השליטה כמשמעות מונח זה בסעיף לחוק החברות, שיש לו עניין.4 אישי בעסקה נשוא החלטת המיזוג ומהות עניין זה למיטב ידיעת החברה, בעלת השליטה בחברה (כמשמעות המונח בסעיף 268 לחוק החברות) שלה עניין אישי בעסקה נשוא החלטת המיזוג הינה המשביר אחזקות, המחזיקה בכ % מהון המניות המונפק של החברה ומזכויות ההצבעה בה (בנטרול מניות רדומות). 4.1 המשביר אחזקות הינה בעלת עניין אישי בהחלטה לאשר את המיזוג בשל היותה צד להסכם המיזוג, בשל היותה בעלת השליטה בחברה כמפורט לעיל, ובשל החזקתה ב- 100% בהון ובזכויות ההצבעה ב- המשביר אחזקות רכישה. כמו כן, לאחר השלמת המיזוג תחזיק המשביר אחזקות במלוא הון המניות המונפק והנפרע של החברה (בנטרול המניות הרדומות). למיטב ידיעת החברה, ובעקיפין) במשביר אחזקות: להלן פרטים בקשר עם האחזקות (במישרין המשביר אחזקות הינה חברה פרטית בבעלות ובשליטה מלאה של אור אסף השקעות בע"מ (להלן: "אור אסף"). אור אסף הינה חברה פרטית אשר ההחזקות בה הינן כדלקמן: (א) קמעונאות וסחר בע"מ - 50%; ( אברהם לבנת בע"מ - 50%. גאון ב. ב. גאון קמעונאות וסחר בע"מ (להלן: "גאון סחר") הינה חברה פרטית אשר ההחזקות בה למיטב ידיעת החברה הינן, כדלקמן: (א) ב. גאון אחזקות בע"מ (להלן: "גאון אחזקות") - 85%; ( יתרת האחזקות בגאון סחר מוחזקת: 10% על ידי ב. גאון השקעות (1998) בע"מ (לפרטים נוספים בקשר עם ב. גאון השקעות (1998) בע"מ, ראו סעיף זה להלן), ו- 5% על ידי מר משה גאון (דירקטור בחברה), באמצעות חברה בשליטתו המלאה. גאון אחזקות הינה חברה ציבורית, אשר בעלי העניין בה הינם, כדלקמן: (א) ב. גאון השקעות (1998) בע"מ - כ % בהון ובזכויות ההצבעה; ( משה

10 ג( ד( ו( ה( ז( ח( 10 גאון - כ- 0.38% בהון ובזכויות ההצבעה; ( סמי שמעון - כ % בהון ובזכויות ההצבעה (המניות מוחזקות על ידי חברות בשליטתו של מר סמי שמעון); ( אורי דוד - כ % בהון ובזכויות ההצבעה; ( לאה פינסון - כ- 8.95% בהון ובזכויות ההצבעה (המניות מוחזקות על ידי פינסון א.ל. ניהול והשקעות בע"מ, חברה בשליטתה של גב' לאה פינסון) ; ( מרקוס דוד כץ - כ- 6.33% בהון ובזכויות ההצבעה (המניות מוחזקות על ידי רונדן השקעות בע"מ, חברה בשליטתו של מרקוס דוד כץ); ( רון דאל השקעות בע"מ - כ- 4.44% בהון ובזכויות ההצבעה; ( שי פרמינגר (חלק מהמניות מוחזקות בנאמנות על ידי רו"ח יולי ירדני) - כ- 0.8% בהון ובזכויות ההצבעה. למיטב ידיעת החברה, לתאריך דוח מיידי זה, בעלי השליטה בגאון אחזקות הם: ב. גאון השקעות (1998) בע"מ ומר סמי שמעון. שיעורי האחזקות המפורטים לעיל, הינם לא בדילול מלא. כפי שנמסר לחברה, בהתאם להודעה שקיבלה מגאון אחזקות, ובהתאם לדוח המיידי שפרסמה גאון אחזקות ביום : עוה"ד של מר בנימין גאון ז"ל (להלן: "המנוח"), מסרו ביום הודעה לגאון אחזקות לפיה המנוח הותיר אחריו צוואה בעדים (להלן: "הצוואה"). על פי הוראות הצוואה, הנהנים הזכאים לכל (100%) הון המניות המונפק של ב. גאון השקעות (1998) בע"מ (חברה פרטית באמצעותה החזיק המנוח במניות גאון סחר ובמניות גאון אחזקות ואשר הינה צד להסכם בעלי מניות בגאון אחזקות) הינם ארבעת ילדיו: מר משה גאון (דירקטור בחברה), הגב' מיכל אביחי (דירקטורית בחברה), מר בעז גאון, ומר יואב גאון בחלקים שווים ביניהם (להלן: "היורשים"). כמו כן, על פי הוראות הצוואה, מר משה גאון מונה כנאמן של היורשים ובמסגרת זו הוא זכאי, בין היתר, לכל זכויות הניהול והשליטה בב. גאון השקעות (1998) בע"מ. בנוסף, על פי הוראות הצוואה, מנהלי עיזבונו של המנוח הינם עוה"ד רם כספי ומר יהורם גאון. אברהם לבנת בע"מ הינה חברה פרטית, מוגבלת במניות, אשר ההחזקות בה, למיטב ידיעת החברה, הינן כדלקמן: אברהם לבנת מחזיק במניית הנהלה א' באברהם לבנת בע"מ. צבי לבנת מחזיק במניית הנהלה ב' וב- 33.3% מהמניות הרגילות באברהם לבנת בע"מ. זאב לבנת ושי לבנת מחזיקים, כל אחד, ב- 33.3% מהמניות הרגילות באברהם לבנת בע"מ. זאב, צבי ושי לבנת הינם אחים ובניו של אברהם לבנת. מניית הנהלה א' מקנה למחזיק בה זכות בלעדית למנות ולפטר דירקטורים ולנהל את החברה, זכות להיות מוזמן לאסיפות בעלי המניות של החברה ולהשתתף בהן, 75% מזכויות ההצבעה באסיפות בעלי המניות של החברה וזכות לקבלת ערכה הנומינלי של המניה

11 ג( ג( 11 בעת פירוק החברה. מניית הנהלה ב' מקנה למחזיק בה זכות להיות מוזמן לאסיפות בעלי המניות של החברה ולהשתתף בהן, 25% מזכויות ההצבעה באסיפות בעלי המניות של החברה וזכות לקבלת ערכה הנומינלי של המניה בעת פירוק החברה. המניות הרגילות של אברהם לבנת בע"מ מקנות למחזיק בהן (באופן יחסי לכמות המניות הרגילות המוחזקות) זכויות לדיבידנד וזכויות לנכסי החברה בפירוק ואינן מקנות זכות למנות ולפטר דירקטורים או זכות להשתתף ולהצביע באסיפות בעלי מניות של החברה. למיטב ידיעת החברה, בין בעלי המניות באברהם לבנת בע"מ, אין הסכמי הצבעה בכתב לענין אופן הפעלת זכויות ההצבעה באסיפה הכללית של אברהם לבנת בע"מ. בנוסף, בעל מניות בחברה, המחזיק גם (במישרין או בעקיפין) במי מבעלי השליטה בחברה, ואשר שיעור החזקותיו (בשרשור) בהון המניות המונפק של המשביר אחזקות, עולה בשיעור משמעותי על שיעור החזקותיו במניות הנמכרות, יראה כבעל עניין אישי באישור החלטת המיזוג, והצבעתו לא תובא בחשבון לעניין סעיף 320 ( לחוק החברות. 4.2 בשים לב לכך, שכל בעלי השליטה בחברה, שהינם תאגידים, הינם חברות פרטיות, למעט גאון אחזקות, כמפורט בסעיף 4.1 לעיל, אזי כל בעל מניות בחברה שייטול חלק בהצבעה על החלטת המיזוג, יידרש להצהיר במסגרת האסיפה הכללית, על כל עניין אישי שיש לו באישור החלטת המיזוג, לרבות על שיעור החזקותיו בגאון אחזקות, ובמקרה ששיעור החזקותיו (בשרשור) של בעל מניות כאמור בהון המניות המונפק של המשביר אחזקות, עולה בשיעור משמעותי על שיעור החזקותיו במניות הנמכרות, אזי הוא יחשב כבעל ענין אישי בהחלטת המיזוג, והצבעתו לא תובא בחשבון לעניין סעיף 320 ( לחוק החברה צפויה לפרסם גילוי בדבר האמור לעיל במסגרת הדוח החברות. לא ידוע המיידי בדבר תוצאות ההצבעה באסיפה הכללית. לתאריך הדוח, לחברה על בעל מניות בחברה אשר יש לו עניין אישי בהחלטת המיזוג (מעבר לבעלי המניות המפורטים בסעיף 4 זה לעיל ולהלן), וכן לא ידוע לחברה על בבעלי שליטה (במישרין או בעקיפין) גם מחזיק בעל מניות בחברה אשר בחברה. למיטב ידיעת החברה, ד"ר ישראל פלג, המכהן כיו"ר דירקטוריון פעיל של מהון המניות המונפק של החברה ומזכויות 1.19% מחזיק בכ- החברה, ההצבעה בה (בנטרול המניות הרדומות) (לפרטים נוספים בדבר אופציות לא ו- ראו סעיפים סחירות המוחזקות על ידי ד"ר ישראל פלג, להלן). 4.3

12 ג( 12 ד"ר ישראל פלג עשוי להיחשב כבעל עניין אישי בהחלטה לאשר את המיזוג בשל היותו בעל מניות בחברה, ועל כן במסגרת המיזוג (אם וככל שיושלם), צפוי ד"ר ישראל פלג למכור את אחזקותיו בחברה למשביר אחזקות. כמו כן, לאור עמדת רשות ניירות ערך לפיה יש לראות בבעל מניות בחברה מסוימת אשר מועסק באותה חברה, כבעל עניין אישי בעת אישור עסקאות הטעונות אישור האסיפה הכללית בהתאם לסעיף 270(4) לחוק החברות, ולמען הזהירות בלבד, עשוי להיחשב ד"ר ישראל פלג (המכהן כיו"ר דירקטוריון פעיל של החברה, ואשר מועסק על ידי החברה) כבעל ענין אישי בהחלטת המיזוג, והצבעתו לא תובא בחשבון לעניין סעיף 320 ( לחוק החברות. לאור האמור לעיל, יחשב ד"ר ישראל פלג כבעל שליטה בחברה, מונח זה בסעיף 268 לחוק החברות, לצורך ההחלטה האמורה. כמשמעות 5. הדרך שבה נקבעה התמורה במיזוג כמפורט בסעיף להלן, התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה על ידי המשביר אחזקות, בגין מניותיהם בחברה (למעט המניות הנותרות), הינה 4.09 ש"ח במזומן (ללא ריבית) בגין כל מניה, והיא מייצגת שווי חברה של כ מיליון ש"ח. התמורה במיזוג נקבעה בעקבות משא ומתן בין החברה לבין המשביר אחזקות (בעלת השליטה בחברה), החברה על ידי וכן על בסיס רו"ח רם לוי כנספח "א" לדוח מיידי זה. מ- כלכלית, וואריאנס ייעוץ כלכלי בע"מ. שנערכה לבקשת הערכת השווי דירקטוריון מצורפת

13 13 55) של להלן טבלה אשר מפורטת בפרק ו' (עמוד הערכת השווי הנ"ל, ואשר מציגה את הדרך שבה נקבעה התמורה במיזוג: שווי על פי שווי על פי שווי ממוצע שיטת היוון שיטת תזרים מזומנים המכפילים 64,300 54,500 74,100 שווי הון עצמי של החברה (סולו) (אלפי ש"ח) 9,300 9,300 9,300 בתוספת: שווי הון עצמי של תג וומן בע"מ (אלפי ש"ח) (12,700) (12,700) (12,700) בניכוי: התאמות לשווי, כמפורט בפרק ה' להערכת השווי (אלפי ש"ח) 60,900 51,100 שווי הון עצמי של החברה 70,700 (מעוגל) (אלפי ש"ח) 14,897,201 14,897,201 14,897,201 מספר מניות (לא כולל המניות הרדומות) שווי למניה (בש"ח) על פי הערכת השווי, השווי הכלכלי ההוגן של ההון העצמי של החברה (מאוחד) נאמד בכ מיליון ש"ח, אשר משקף שווי למניה של 4.09 ש"ח. ליום פירוט עסקאות מסוגה של העסקה נשוא החלטת המיזוג או עסקאות דומות בין.6 החברה לבין בעל השליטה למיטב ידיעת החברה, בשנתיים שקדמו למועד אישור הסכם המיזוג על ידי דירקטוריון החברה, לא התקשרו החברה ובעלי השליטה בה בעסקאות דומות לעסקה נושא דוח זה והחברה לא הייתה צד לעסקה דומה מסוגה של העסקה. 7. פרטים נוספים לפי תקנות הדיווחים להלן פרטים נוספים הנדרשים בהתאם לתקנות הדיווחים: 7.1 השלכות המס של המיזוג על החברה מיזוג המשביר אחזקות רכישה עם ולתוך החברה הינו מיזוג שאינו בר חבות במס על פי פקודת מס הכנסה. מכיוון שהעסקה אינה נעשית לא יחולו על [נוסח חדש], במסגרת חלק ה 2 לפקודת מס הכנסה החברה המגבלות הכלולות בחלק האמור

14 14 תמורת המיזוג אשר תשולם לבעלי המניות של החברה, כפופה לחבויות מס בהתאם להוראות פקודת מס הכנסה. אחריות ניכוי מס במקור מתמורת המיזוג לגבי בעל מניה המחזיק במניות החברה באמצעות חבר בורסה, חלה על חבר הבורסה, ואחריות ניכוי מס במקור מתמורת המיזוג לגבי בעל מניה הרשום במרשם בעלי המניות של החברה (למעט החברה לרישומים של בנק הפועלים בע"מ), חלה על המשביר אחזקות. אם לא יומצא לחברה או למשביר אחזקות או לחבר הבורסה הרלוונטי, לפי העניין, עד עשרים וארבע (24) שעות לפני המועד הקובע, אישור בדבר פטור מניכוי מס במקור או אישור בדבר שיעור מופחת של ניכוי מס במקור, ינוכה מתמורת המיזוג מס במקור לפי השיעור החל על-פי דין החזקות בחברה למיטב ידיעת החברה החזקות בעלי מניות ובעלי אופציות עובר למיזוג (נכון ליום ) הינן כדלקמן: בחברה המשביר אחזקות שם המחזיק מנורה מבטחים אחזקות בע"מ (חשבון נוסטרו) מנורה מבטחים אחזקות בע"מ משתתף חיים ביטוח (חשבונות ברווחים) החברה (המניות הרדומות) שם, סוג וסדרה של נייר ערך מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. כמות ערך ניירות שיעור אחזקה (בהון * ובהצבעה) לא בדילול בדילול מלא מלא 78.82% 82.78% 0.87% 5.67% 0% 1.14% 1.91% 0.06% 8.65% 1.91% 0.96% 100% 0.92% 5.96% 0% 1.19% 0% 0.07% 9.08% 0% 0% 100% ד"ר ישראל פלג (יו"ר הדירקטוריון של החברה) ד"ר ישראל פלג (יו"ר הדירקטוריון של החברה) כלל החזקות עסקי ביטוח (חברות לניהול קרנות להשקעות משותפות בנאמנות) בעלי מניות נוספים ניצן הדס (מנכ"ל החברה) 4 נושאי משרה נוספים בחברה) סה"כ (סמנכ"לים מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. אופציות לא סחירות מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. מניות רגילות בנות 1 ש"ח ע.נ. אופציות לא סחירות אופציות לא סחירות 12,332, , ,524 81, , ,578 10,000 1,353, , ,792 * בנטרול המניות הרדומות כהגדרתן בדוח זה.

15 החזקות בעלי מניות ובעלי אופציות בחברה לאחר השלמת המיזוג שיעור אחזקה* %הצבעה %הון 100% 100% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% * כמות ניירות ערך שם, סוג וסדרה של נייר ערך שם המחזיק 14,897,225 1 מניות רגילות בנות המשביר אחזקות ש"ח ע.נ. 81,725 1 מניות רגילות בנות החברה (המניות הרדומות) ש"ח ע.נ. 299,578 אופציות לא סחירות** (יו"ר פלג ישראל ד"ר הדירקטוריון של החברה) 299,578 אופציות לא סחירות** ניצן הדס (מנכ"ל החברה) 149,792 אופציות לא סחירות** 4 נושאי משרה נוספים (סמנכ"לים בחברה) בנטרול המניות הרדומות כהגדרתן בדוח זה. ** בכוונת החברה לפעול לאחר השלמת המיזוג לתיקון תכנית האופציות, כמפורט בסעיף להלן החזקות בעלי מניות בחברה לאחר השלמת המיזוג (בדילול מלא*) שיעור אחזקה (בדילול מלא)** %הצבעה %הון 95.21% 95.21% 0% 0% 1.91% 1.91% 1.91% 1.91% 0.96% 0.96% 100% 100% שם המחזיק המשביר אחזקות החברה (המניות הרדומות) ד"ר ישראל פלג (יו"ר הדירקטוריון של החברה)*** ניצן הדס (מנכ"ל החברה) *** 4 נושאי משרה נוספים (סמנכ"לים בחברה) *** סה"כ * כמות ניירות ערך שם, סוג וסדרה של נייר ערך 14,897,225 1 מניות רגילות בנות ש"ח ע.נ. 81,725 1 מניות רגילות בנות ש"ח ע.נ. 299,578 1 מניות רגילות בנות ש"ח ע.נ. 299,578 1 מניות רגילות בנות ש"ח ע.נ. 149,792 1 מניות רגילות בנות ש"ח ע.נ. 15,727,898 1 מניות רגילות בנות ש"ח ע.נ. חישוב תיאורטי בלבד בשים לב להוראות תכנית האופציות. *** ** בנטרול המניות הרדומות כהגדרתן בדוח זה. בכוונת החברה לפעול לאחר השלמת המיזוג לתיקון תכנית האופציות, כמפורט בסעיף להלן. עמדת דירקטוריון החברה באשר בהתחייבויותיה כלפי הנושים ליכולת החברה הקולטת לעמוד 7.3 דירקטוריון החברה בישיבתו מיום , קבע, כי לא קיים חשש סביר, כי עקב המיזוג לא יהיה ביכולתה של החברה (שהינה החברה הקולטת) לפרוע את התחייבויותיה לנושיה לאחר המיזוג, וזאת בשים לב למצבן הכספי של שתי החברות המתמזגות, ובהסתמך על המצגים הכלולים בהסכם המיזוג בדבר מצבה הכספי של המשביר אחזקות רכישה והמשך פעילותה של החברה לאחר

16 16 המיזוג. עמדת הדירקטוריון התבססה על דוחותיה הכספיים של המשביר אחזקות רכישה, וכן על כך שבהסכם המיזוג הצהירה המשביר אחזקות רכישה, כי היא חברה שהוקמה לאחרונה ולא מתקיימת בה לאותו מועד כל פעילות עסקית, על כן המיזוג אינו צפוי להגדיל את סך התחייבויות החברה או להקטין את סך נכסיה. 7.4 אישורים הנדרשים למיזוג על פי הסכם המיזוג, השלמת המיזוג וביצועו מותנים בהתקיימותם של תנאים מתלים המפורטים בסעיף 3.12 לעיל. 7.5 הגבלות חדשות שיחולו על החברה הקולטת למיטב ידיעת החברה, אין הגבלות חדשות, קיימות או צפויות, החברה (שהינה החברה הקולטת) בעקבות המיזוג. שיחולו על 7.6 שמו של כל דירקטור ובעל שליטה שיש לו עניין אישי במיזוג, ומהות ענין זה כל הדירקטורים של החברה עשויים להיחשב כבעלי עניין אישי בהחלטת המיזוג, לאור התחייבות המשביר אחזקות להעמיד ביטוח אחריות דירקטורים ונושאי משרה כמפורט בסעיף 3.11 לעיל. מר משה גאון וגב' מיכל אביחי עשויים להיחשב כבעלי המיזוג, לאור הנסיבות המפורטות בסעיף 4.1 לעיל. ענין אישי בהחלטת ה"ה יחזקאל דברת ושאול בן זאב עשויים להיחשב למען הזהירות בלבד כבעלי ענין אישי בהחלטת המיזוג, בשל כהונתם כדירקטורים במשביר אחזקות (שהינה צד לעסקת המיזוג), בשל כהונתו של מר שאול בן זאב כנושא משרה באברהם לבנת בע"מ, ובשל כהונתם של ה"ה שאול בן זאב ויחזקאל דברת כדירקטורים ו/או נושאי משרה בחברות המוחזקות על ידי אברהם לבנת בע"מ (לפרטים בדבר אברהם לבנת בע"מ, ראו סעיף 4.1 לעיל). ד"ר ישראל פלג, יו"ר הדירקטוריון של החברה, עשוי להיחשב כבעל ענין אישי בהחלטת המיזוג, לאור הנסיבות המפורטות בסעיף 4.3 לעיל. מר עמי סגיס עשוי להיחשב למען הזהירות בלבד כבעל המיזוג בשל מתן שירותים על ידיו למשביר אחזקות. ענין אישי בהחלטת לפרטים בדבר עניין אישי של בעלי שליטה בחברה בהחלטת המיזוג, ראו סעיף 4 לעיל.

17 17 ניירות ערך הניתנים להמרה או למימוש למניות של רכישה המשביר אחזקות 7.7 בהסתמך על מצגי המשביר אחזקות והמשביר אחזקות רכישה בהסכם המיזוג, נכון למועד הדוח, אין כל ניירות ערך של המשביר אחזקות רכישה הניתנים להמרה או למימוש למניות של המשביר אחזקות רכישה. 7.8 התמורה שתשולם לבעלי המניות של חברת היעד התמורה שתשולם למשביר אחזקות כבעלת המניות של רכישה, חברת היעד, הינה כמפורט להלן: המשביר אחזקות בעבור המניות של המשביר אחזקות רכישה (100 מניות בנות 1 ש"ח ע.נ. כל אחת) יוקצו למשביר אחזקות 24 מניות של החברה; בעבור התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה, בגין מניותיהם בחברה (למעט המניות הנותרות), כמפורט בסעיף להלן, יועברו למשביר אחזקות מלוא האחזקות בחברה של בעלי המניות הנ"ל, דהיינו, 2,565,155 מניות של החברה. לאחר המיזוג, תחזיק המשביר אחזקות ב- 100% מזכויות ההצבעה וההון המונפק והנפרע של החברה (לא כולל המניות הרדומות), כמפורט בסעיף לעיל התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה הקולטת התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה על ידי המשביר אחזקות, בגין מניותיהם בחברה (למעט המניות הנותרות) הינה 4.09 ש"ח במזומן (ללא ריבית) בגין כל מניה. תמורה זו תשולם לבעלי המניות בחברה שיהיו רשומים (בין בספרי החברה ובין באמצעות החברה לרישומים של בנק הפועלים בע"מ) כבעלי מניות בחברה במועד הקובע. התמורה כאמור תשולם ת ךו 7 ימי עסקים לאחר המועד הקובע. בעלי מניות רשומים יקבלו את התמורה בשיק לפי כתובתם כפי שזו מופיעה במרשם בעלי המניות של החברה, ובעלי מניות המחזיקים את מניותיהם באמצעות חבר בורסה יקבלו את התמורה ישירות לחשבונם באמצעות מסלקת הבורסה וחבר הבורסה באמצעותו הם מחזיקים במניות. מהתמורה שתשולם לבעלי המניות ינוכה מס כדין, ולעניין זה יחול האמור בסעיף 7.1 לעיל. על פי ייעוץ שקיבלה החברה, מבחינה

18 18 מיסויית תטופל התמורה שתשולם לבעלי המניות במסגרת המיזוג כתמורה בגין מכירת מניות. מומלץ לכל בעל מניות השוקל את אופן הצבעתו לגבי המיזוג להיוועץ ביועציו המקצועיים בדבר השלכות המס נסיבותיו האישיות והספציפיות. של המיזוג, לפי להלן פירוט שער הסגירה הגבוה ביותר ושער הסגירה הנמוך ביותר של מניות החברה בבורסה, בכל אחד משנים עשר החודשים שהסתיימו ביום (סמוך למועד פרסום דוח העסקה המקורי), דהיינו בתקופה שבין 1 בספטמבר 2007 לבין 23 בספטמבר :2008 חודש ושנה ספטמבר 2007 שער סגירה גבוה מחיר (ש"ח) תאריך שער סגירה נמוך מחיר (ש"ח) תאריך אוקטובר נובמבר דצמבר ינואר פברואר מרץ אפריל מאי יוני יולי אוגוסט ספטמבר 2008 (עד ליום יום המסחר שקדם למועד פרסום דוח העסקה המקורי) שער הסגירה הממוצע בבורסה של מניה רגילה של החברה בששת החודשים שהסתיימו ביום (סמוך למועד פרסום דוח העסקה המקורי), היה כ ש"ח. התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה (כאמור בסעיף לעיל) גבוהה מממוצע זה בכ- 89% שער הסגירה של מניה רגילה של החברה בבורסה ביום , סמוך לפני החלטת דירקטוריון החברה בדבר המיזוג המוצע ופרסום דוח העסקה המקורי, היה ש"ח. התמורה שתשולם לבעלי

19 19 המניות של החברה (כאמור בסעיף לעיל) גבוהה משער זה בכ-.104% שער הסגירה של מניה רגילה של החברה בבורסה ביום , סמוך לפני פרסום הדוח המיידי על ידי החברה ביום בדבר החלטת דירקטוריון החברה לבחון את האפשרות לביצוע מהלך שמשמעותו הפיכת החברה לחברה פרטית, היה ש"ח. התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה (כאמור בסעיף לעיל) גבוהה משער זה בכ- 155%. ההון העצמי לכל מניה של החברה (לא כולל המניות הרדומות) (על פי הונה העצמי של החברה לפי דוחותיה הכספיים ליום ) הינו 3.12 ש"ח. התמורה שתשולם לבעלי המניות של החברה (כאמור בסעיף לעיל) גבוהה מסך זה בכ- 31%. להסרת ספק, יצוין, כי במהלך שנים עשר החודשים שקדמו לתאריך דוח זה, החברה לא חילקה דיבידנד לבעלי מניותיה, וכן לא ביצעה כל חלוקת מניות הטבה, פיצול, איחוד הון או הצעה בדרך של זכויות לבעלי ניירות ערך של החברה דוחות כספיים של חברת היעד דוחות כספיים של חברת היעד, המשביר אחזקות רכישה, כפי שנמסרו לחברה על ידי חברת היעד, כאמור בתקנות 37 יג עד 37 טו לתקנות הדיווחים, מצורפים בזאת כנספח "ב" לדוח זה תיאור חברת היעד כאמור לעיל, המשביר אחזקות רכישה הינה חברה חדשה הרשומה בישראל, אשר הוקמה לצורך מיזוגה אל ולתוך החברה, ולא הייתה לה כל פעילות לפני המיזוג תכניות החברה הקולטת בעקבות המיזוג בשלב זה מתעתדת החברה כחברה ממוזגת להמשיך במהלך עסקיה הרגיל ולא גובשו תכניות למכירת נכסי החברה, ארגון מחדש של החברה או פיטורי עובדים עם זאת, וכמפורט בדוח המיידי שפרסמה החברה ביום (אסמכתא ), בעקבות השלמת רכישת יתרת האחזקות בחברת תג וומן בע"מ (להלן: "תג וומן") על ידי החברה, באופן שלאחר ביצוע האמור לעיל החברה מחזיקה במלוא (100%) הון

20 20 המניות המונפק של תג וומן (כמפורט בדוח המיידי שפרסמה החברה ביום , אסמכתא ), ביום הוחלט על ידי דירקטוריון החברה לפעול לביצוע איחוד של הפעילות העסקית של החברה עם הפעילות העסקית של תג וומן, ולהנחות את הנהלת החברה לקדם מהלך של העברת פעילותה העסקית של החברה לתג וומן בהתאם להוראות סעיף 104 א לפקודת מס הכנסה. לאחר גיבוש כל ההסכמים וההסדרים הנדרשים בעניין זה, יובא הנושא לדיון בפני דירקטוריון החברה. אם וכאשר יושלם מהלך כאמור, אזי צפויה החברה להפוך לחברת אחזקות, והפעילות העסקית של החברות הנ"ל תתבצע באמצעות תג וומן, שהינה כאמור חברה בת בבעלות מלאה של החברה. המידע דלעיל הינו בגדר מידע צופה פני עתיד שכן העברת פעילותה העסקית של החברה לתג וומן כוללת, בין היתר, העברתו של רכוש החברה המשועבד לצדדים שלישיים, העברת התקשרויות של החברה עם צדדים שלישיים, ומעבר של עובדי החברה לתג וומן. בהתאם, העברת הפעילות אינה בשליטתה של החברה בלבד, ולפיכך אין ודאות כי יתבצע מהלך כאמור, ואם כן באיזו מתכונת תבוצע העברת הפעילות כאמור. המידע דלעיל מתבסס על הערכות הנהלת החברה בלבד, בשים לב לשלב ההתחלתי והבדיקות המקדמיות שנערכו לשם ביצוע המהלך הנ"ל. מובהר בזאת, כי ביצוע מהלך כאמור והשלמת מהלך כאמור עשויים לא להתממש, שכן בשים לב לכך שמדובר בהעברת כלל פעילותה של החברה, העברת הפעילות כאמור אינה בשליטתה של החברה בלבד, והינה כפופה לקבלת כל האישורים הנדרשים על פי דין ולהסכמות של צדדים שלישיים, כגון תאגידים בנקאיים, לקוחות, ספקים וכיו"ב, אשר אין כל וודאות כי יתקבלו ו/או יינתנו (לפי העניין). כמפורט בדוח המיידי שפרסמה החברה ביום , ביום החליט דירקטוריון החברה (לאחר שהתקבל אישור ועדת הביקורת של החברה בישיבתה מיום ), לאשר תכנית להקצאת אופציות על פי הצעה פרטית (להלן: "התכנית"), ליו"ר הדירקטוריון, למנכ"ל החברה, ול- 4 נושאי משרה בחברה (סמנכ"לים בחברה) (ביחד, להלן: "הניצעים"), לפיה יוקצו לניצעים סך כולל של 748,948 כתבי אופציה בלתי סחירים (להלן: "האופציות"), הניתנים למימוש לעד 748,948 מניות רגילות של החברה בנות 1 ש"ח ע.נ. כל אחת (בכפוף להתאמות). ביום הקצתה החברה לניצעים

21 21 את האופציות. בהנחה תיאורטית של מימוש מלא של האופציות על פי התכנית, יקנו המניות שינבעו ממימוש האופציות לניצעים כ- 4.79% מהון המניות המונפק והנפרע של החברה לאחר ההקצאה (בנטרול 2 המניות הרדומות). בתכנית נקבע, כי בין היתר, מחיר המימוש של כל אחת מהאופציות יהיה 4.84 ש"ח (להלן: "מחיר המימוש"). מחיר המימוש צמוד למדד המחירים לצרכן בגין חודש המימוש נובמבר (לאחר הצמדה למדד כאמור).2007 הינו בסך של לתאריך הדוח, ש"ח מחיר עם זאת, על פי תנאי התכנית, במועד המימוש ניצע לא יידרש לשלם בפועל את מחיר המימוש של האופציות, ומחיר המימוש ישמש אך ורק לשם קביעת סכום ההטבה הכספי ולשם קביעת לניצעים, בפועל, והכל כמפורט בתכנית. על פי כמות המניות שתונפק תנאי התכנית, כמות המניות שיוקצו כתוצאה ממימוש אופציות על ידי הניצעים, תחושב על בסיס ההפרש בין ממוצע שערי הנעילה בבורסה של מניות החברה ב- 30 ימי המסחר שקדמו ליום המימוש (להלן: "מחיר שוק") לבין מחיר המימוש. האופציות שהוקצו לנאמן עבור הניצעים, על פי התכנית, הוקצו בארבע מנות שוות ביום המנה הראשונה תהא ניתנת למימוש במשך תקופה של שנה החל האופציות, מתום שנה ממועד הקצאת המנה השנייה תהא ניתנת למימוש במשך תקופה של שנה החל מתום שנתיים ממועד הקצאת האופציות, המנה השלישית תהא ניתנת למימוש במשך תקופה של שנה החל מתום שלוש שנים ממועד הקצאת האופציות, במשך תקופה של שנה החל האופציות. כאמור בדוח זה, והמנה הרביעית בכפוף להשלמת המיזוג, תהא ניתנת למימוש מתום ארבע שנים ממועד פרטית, ומניות החברה ימחקו מהרישום למסחר בבורסה. אשר על כן, בכפוף להשלמת המיזוג, הקצאת החברה תהפוך לחברה בכוונת החברה לפעול לצורך תיקון התכנית ולהתאימה לשינוי הצפוי במעמד החברה כחברה פרטית 2 למרות האמור לעיל, הנחה זו בדבר מימוש מלא של האופציות היא תיאורטית בלבד, שכן בפועל לא יוקצו לניצע שיממש את האופציות מלוא המניות הנובעות מהם, אלא רק מניות בכמות המשקפת את סכום ההטבה הכספי הגלום באופציות, והכל כמפורט בתכנית.

22 ג( ג( 22 ולהעדרו של מחיר שוק, ובכלל זה כמפורט להלן: כמות המניות שיוקצו כתוצאה ממימוש אופציות על ידי הניצעים תחושב על פי ההפרש בין שווי המניה ביום המימוש, שייקבע בהסתמך על מכפיל מסוים של הרווח הנקי של החברה, לבין מחיר המימוש (כפי שנקבע בתכנית), שכן, לאחר הפיכת החברה לחברה פרטית מניות החברה לא יהיו רשומות למסחר בבורסה ועל כן לא ניתן יהא לקבוע את מחיר השוק שלהן; כמו כן, לאור העובדה שלאחר הפיכת החברה לחברה פרטית מניות החברה לא יהיו סחירות, לניצעים תינתן אפשרות למכור את המניות שינבעו ממימוש האופציות, בבת אחת או לשיעורין (לפי בחירת הניצעים), לחברה או לבעלי מניותיה, בכל עת אך לא יאוחר מתום חודש ממועד סיום יחסי עובד-מעביד; הניצעים יפקידו בידי החברה ו/או בעלי המניות של החברה ייפוי כח להצבעה באסיפות כלליות של החברה בגין מניות המימוש; מכירת מניות המימוש על ידי הניצעים תהא כפופה לזכות סירוב ראשונה של החברה ו/או בעלי המניות של החברה; במקרה של מכירת השליטה בחברה, לבעלי השליטה בחברה תהא זכות לחייב את הניצעים למכור את מניות המימוש באותם תנאים.("Bring Along") מובהר בזאת, כי בשלב זה אין בכוונת החברה לפעול לתיקון מחיר המימוש של האופציות כאמור לעיל ו/או לתיקון מועדי המימוש של האופציות, לרבות הקדמת מועדי המימוש, כפי שנקבעו בתכנית. מובהר כי בכפוף להשלמת המיזוג, והפיכת החברה לחברה פרטית, ביצוע התיקון לתכנית כפוף לקבלת כל האישורים הנדרשים על פי דין, ובכלל זה אישור רשות המיסים. לתאריך הדוח, טרם נתקבלו החלטות באורגני החברה בדבר תיקון התכנית כאמור לעיל. ( לחוק החברות 7.13 אישור המיזוג על פי סעיף 320 המיזוג טעון אישור על פי סעיף 320 ( לחוק החברות. בהצבעה באסיפה כללית של חברה מתמזגת שמניותיה מוחזקות בידי החברה המתמזגת האחרת או אדם המחזיק בעשרים וחמישה אחוזים (25%) או יותר מסוג כלשהו של אמצעי שליטה בחברה המתמזגת האחרת, המיזוג לא יאושר אם התנגדו לו בעלי מניות המחזיקים ברוב זכויות ההצבעה, מקרב המשתתפים בהצבעה, למעט הנמנעים, שאינם נמנים עם החברה המתמזגת האחרת, האדם המחזיק כאמור או מי מטעמם, לרבות קרוביהם או תאגיד בשליטתם.

23 23 אולם לא יראו אדם כמחזיק בחברה המתמזגת האחרת אם ההחזקה נובעת רק מהחזקת מניות בחברה המתמזגת. האישור האמור נדרש בשל העובדה, כי המשביר אחזקות הינה בעלת השליטה בחברה ובמשביר אחזקות רכישה. לפרטים בדבר בעלי העניין בחברה (שהינה החברה הקולטת במיזוג), ובדבר בעלי העניין במשביר אחזקות (חברת האם של המשביר אחזקות רכישה, שהינה חברת היעד במיזוג), ראו סעיפים 4.1 ו לעיל נימוקי ועדת הביקורת והדירקטוריון לאישור המיזוג להלן הנימוקים העיקריים של ועדת הביקורת ושל דירקטוריון החברה לאישור המיזוג: המהלך יעניק הזדמנות לבעלי המניות של החברה, מקרב הציבור, לממש את החזקתם בחברה, בשים לב לרמת הסחירות הנמוכה במניות החברה המקשה על בעלי מניותיה לממש את החזקתם בחברה. לאור המחיר בו נסחרה מניית החברה בבורסה לניירות ערך בסמוך למועד פרסום דוח העסקה המקורי ( ), בתחילת שנת 2009 מניית החברה עלולה להיכנס ל"רשימת שימור" של הבורסה (בשל שווי החזקות ציבור במניות החברה הנמוך מהשווי שנקבע בהנחיות הבורסה), באופן שיקשה עוד יותר על בעלי המניות לממש את החזקתם בחברה. המיזוג המוצע יאפשר לבעלי המניות של החברה לקבל תמורה הוגנת למניותיהם, בהשוואה למחיר בו נסחרה המניה בתקופה הקודמת לדיווחי החברה בקשר עם המיזוג ומשקף פרמיה של כ- 104% מעל שער הסגירה של מניית החברה בבורסה ביום , ופרמיה של כ- 89% מעל המחיר הממוצע של מניית החברה בששת החודשים שהסתיימו ביום התמורה שנקבעה בהסכם המיזוג עומדת של שיעור של כ % מההון העצמי למניה של החברה לפי דוחותיה הכספיים של החברה ליום ברמה הניהולית/תפעולית, קיימת תועלת עסקית וכלכלית בהפיכתה של החברה לחברה פרטית, באופן שיביא לייעול הקצאת המשאבים ולחסכון שנתי בעלויות. המהלך יביא להקצאה יעילה של זמן ומשאבי ניהול עקב הפסקת היותה של החברה חברה ציבורית

24 24 על פי הערכת השווי שהוצגה בפני דירקטוריון החברה המצורפת לדוח זה כנספח "א", ואשר הינה בתוקף ליום ונסמכת על העובדות וההנחות המפורטות בה, התמורה המוצעת ש"ח למניה, המייצגת שווי חברה של כ מיליון ש"ח, הינה מחיר הוגן הנמצא בטווח השוויים הסביר למניית החברה. בשים לב למצבן הכספי של החברות המתמזגות ועל סמך מצגיהן, לא קיים חשש כי עקב המיזוג לא יהיה ביכולת החברה כחברה ממוזגת לקיים את התחייבויותיה לנושיה שמות הדירקטורים שהשתתפו בדיונים בועדת הביקורת ובדירקטוריון בעניין החלטת המיזוג 7.15 בדיון מקדמי של דירקטוריון החברה שנערך ביום , השתתפו ה"ה: ד"ר ישראל פלג, משה גאון, שאול בן זאב, יחזקאל דברת, נירה דרור (דח"צ), ד"ר שלמה שגב (דח"צ), מיכל אביחי, דוד שזר. בדיון מקדמי של דירקטוריון החברה שנערך ביום , השתתפו ה"ה: ד"ר ישראל פלג, משה גאון, שאול בן זאב, יחזקאל דברת, נירה דרור (דח"צ), ד"ר שלמה שגב (דח"צ), דוד שזר, עמי סגיס. בדיון של ועדת הביקורת מיום , השתתפו ה"ה: נירה דרור (דח"צ), ד"ר שלמה שגב (דח"צ), אלכס אלון. בדיון של הדירקטוריון מיום , השתתפו ה"ה: ד"ר ישראל פלג, משה גאון, שאול בן זאב, יחזקאל דברת, נירה דרור (דח"צ), ד"ר שלמה שגב (דח"צ), מיכל אביחי, דוד שזר, אלכס אלון, עמי סגיס.

25 25 החלטת השיפוי 8. תיאור תמציתי של העסקה נשוא החלטת השיפוי ותנאיה העיקריים בכתב השיפוי נקבע, בין היתר, כדלקמן: החברה מתחייבת לשפות, בכפוף להוראות הדין, את נושא המשרה, בשל כל חבות או הוצאה כמפורט בסעיף 8.2 להלן, שתוטל על נושא המשרה עקב פעולותיו בתוקף היותו נושא משרה בחברה ו/או ממלא תפקיד אחר בה, הקשורות, במישרין או בעקיפין, לעסקת המיזוג, כל חלק ממנה וכל הקשור אליה, במישרין או בעקיפין. ההתחייבות לשיפוי כאמור בסעיף 8.1 לעיל, תחול בשל חבות כספית ובשל הוצאות התדיינות סבירות, שהינן, בנות שיפוי על פי דין, כדלקמן: חבות כספית שתוטל על נושא המשרה לטובת אדם אחר על פי פסק דין, לרבות פסק דין שניתן בפשרה או פסק בורר שאושר בידי בית משפט (להלן: "חבות") ובלבד שסכום השיפוי שתשלם החברה, בהתאם לס"ק זה, במצטבר, לכל הזכאים לשיפוי, על פי כל כתבי השיפוי שיוצאו על ידי החברה, על פי החלטת השיפוי, לא יעלה במצטבר על סכום השווה ל- 25% (עשרים וחמישה אחוז) מההון העצמי של החברה על פי הדוחות הכספיים השנתיים של החברה שפורסמו לאחרונה לפני מועד מתן השיפוי בפועל (וזאת להסרת ספק, גם במקרה שעסקת המיזוג לא תצא אל הפועל) (להלן: "סכום השיפוי המרבי בגין חבות") אם וככל שסך כל סכומי השיפוי שהחברה תידרש לשלם בגין חבות, כאמור בס"ק זה לעיל, יעלה על סכום השיפוי המרבי בגין חבות או על יתרת סכום השיפוי המרבי בגין חבות (כפי שתהיה קיימת באותה עת) (סכום השיפוי המרבי בגין חבות או יתרתו, כאמור, ייקראו להלן: "היתרה"), תחולק היתרה, בין נושאי המשרה שיהיו זכאים לשיפוי (להלן: "נושאי המשרה הזכאים"), כדלהלן: כל אחד מנושאי המשרה הזכאים, יקבל בפועל, חלק יחסי מן היתרה על פי היחס שבין סכום השיפוי שיגיע לאותו נושא משרה בגין חבות (בהתעלם מהסכום המרבי שנקבע, כאמור לעיל) לבין הסך הכולל של סכומי השיפוי בגין חבות, שיגיעו לכל נושאי המשרה הזכאים, יחדיו, בגין חבות (בהתעלם מהסכום המרבי שנקבע, כאמור לעיל);

26 26 הוצאות התדיינות סבירות, לרבות שכר טרחת עורך דין, שיוציא נושא המשרה עקב חקירה או הליך שיתנהל נגדו בידי רשות המוסמכת לנהל חקירה או הליך, ואשר הסתיים בלא הגשת כתב אישום כנגד נושא המשרה ובלי שהוטלה עליו חבות כספית כחלופה להליך פלילי, או שהסתיים בלא הגשת כתב אישום כנגד נושא המשרה אך בהטלת חבות כספית כחלופה להליך פלילי בעבירה שאינה דורשת הוכחת מחשבה פלילית; על פי הוראת כתב השיפוי, בס"ק זה - סיום הליך בלא הגשת כתב אישום בענין שנפתחה בו חקירה פלילית - משמעו סגירת התיק לפי סעיף 62 לחוק סדר הדין הפלילי [נוסח משולב], התשמ"ב (להלן: "חוק סדר הדין הפלילי"), או עיכוב הליכים בידי היועץ המשפטי לממשלה לפי סעיף 231 לחוק סדר הדין הפלילי; חבות כספית כחלופה להליך פלילי - חבות כספית שהוטלה על פי חוק כחלופה להליך פלילי, לרבות קנס מנהלי לפי חוק העבירות המינהליות, התשמ"ו- 1985, קנס על עבירה שנקבעה כעבירת קנס לפי הוראות חוק סדר הדין הפלילי, עיצום כספי או כופר; הוצאות התדיינות סבירות, לרבות שכר טרחת עורך דין, שיוציא נושא המשרה או שיחויב בהן בידי בית משפט, בהליך שהוגש נגדו בידי החברה או בשמה (לרבות תביעה נגזרת), או בידי אדם אחר, או באישום פלילי שממנו יזוכה, או באישום פלילי שבו יורשע בעבירה שאינה דורשת הוכחת מחשבה פלילית סכומי השיפוי דלעיל, ישולמו בנוסף לסכומים שיתקבלו מחברת ביטוח, יתקבלו, במסגרת ביטוח שתרכוש החברה, אם תרכוש. אם 8.3 עם קרות אירוע שבגינו עשוי נושא המשרה להיות זכאי לשיפוי בהתאם לאמור לעיל, תעמיד החברה לרשותו, מעת לעת, את הכספים הדרושים לכיסוי ההוצאות והתשלומים האחרים למיניהם הכרוכים בטיפול באותו הליך משפטי או חקירה, באופן שנושא המשרה לא יידרש לשלמם או לממנם בעצמו, והכל בכפוף לתנאים ולהוראות שנקבעו בכתב השיפוי, לרבות לענין השבת כספים כאמור, אם וככל שיתברר בדיעבד, כי נושא המשרה אינו זכאי לשיפוי. כתב השיפוי ימצה את זכויותיו של כל אחד מנושאי המשרה כלפי החברה, בקשר עם פעולותיו כמפורט בסעיף 8.1 לעיל. לאור זאת, עסקת המיזוג נשוא

27 27 דוח זה, לא תיכלל בסוגי האירועים הכלולים בתוספת לכתב הפטור והשיפוי, שהוציאה החברה (אם הוציאה) לנושא המשרה, בהתאם להחלטת האסיפה הכללית של החברה מיום 27 ביוני "נושא משרה" לענין החלטת השיפוי הוגדר כנושא משרה כמשמעותו בחוק החברות, לרבות המבקר הפנימי, ולרבות כל ממלא תפקיד אחר שהחברה תחליט להוציא לו כתב שיפוי מכח החלטת השיפוי בקשר עם המיזוג נשוא דוח מיידי זה. נקבעו תנאים והוראות לענין פעולותיהם של החברה ושל נושא המשרה בכל מקרה שבגינו עשוי נושא המשרה להיות זכאי לשיפוי, על פי כתב השיפוי שם בעל השליטה כמשמעות מונח זה בסעיף לחוק החברות, שיש לו עניין.9 אישי בהחלטת השיפוי ומהות עניין זה שמם של מי שעשויים להיחשב כבעלי שליטה בחברה, כמשמעות מונח זה בסעיף 268 לחוק החברות, ולמען הזהירות בלבד, בהחלטת השיפוי, הינם מר משה גאון וגב' מיכל אביחי, וזאת בשל כהונתם כדירקטורים בחברה, אשר ההחלטה האמורה תחול גם לגביהם, וכן בשים לב לאמור בסעיף 4.1 לעיל. בהתאם לכך, ולאור האמור בסעיף 4.1 לעיל, בעלת השליטה בחברה (כמשמעות המונח בסעיף 268 לחוק החברות) שלה עניין אישי בעסקה נשוא החלטת השיפוי הינה המשביר אחזקות, המחזיקה בכ % מהון המניות המונפק של החברה ומזכויות ההצבעה בה (בנטרול מניות רדומות). לפרטים נוספים ראו סעיף 4.1 לעיל. כמו כן, ד"ר ישראל פלג, יו"ר הדירקטוריון של החברה, עשוי להיחשב כבעל שליטה בחברה, כמשמעות מונח זה בסעיף 268 לחוק החברות, ולמען הזהירות בלבד, בהחלטת השיפוי, וזאת בשל כהונתו כדירקטור בחברה, אשר ההחלטה האמורה תחול גם לגביו, וכן בשים לב לאמור בסעיף 4.3 לעיל. 10. הדרך שבה נקבעה התמורה בעניין החלטת השיפוי סכום השיפוי המרבי בגין חבות, על פי החלטת השיפוי, כאמור בסעיף לעיל, נקבע על ידי ועדת הביקורת והדירקטוריון של החברה, לאחר שמצאו כי הוא סביר בנסיבות העניין. פירוט עסקאות מסוגה של העסקה או עסקאות דומות לה בין החברה לבין בעל השליטה במהלך השנתיים האחרונות או שהינן עדין בתוקף.11 החברה הוציאה בעבר כתבי שיפוי לנושאי משרה, על פי החלטה מיום 14 בפברואר 2002 למתן כתבי שיפוי בקשר עם הצעת ניירות ערך לציבור בדרך של הצעת זכויות, על פי תשקיף שפרסמה החברה בשנת החברה הוציאה בעבר כתבי שיפוי

28 28 לנושאי משרה, על פי החלטה למתן כתבי פטור ושיפוי מיום 27 ביוני 2002, וזאת בקשר עם סוגי אירועים שפורטו בתוספת לכתב הפטור והשיפוי בעניין זה. כמו כן, החברה הוציאה בעבר כתבי שיפוי לנושאי משרה, על פי החלטה מיום 16 במאי 2005 למתן כתבי שיפוי בקשר עם תשקיף בדבר הצעת ניירות ערך של החברה לציבור שהיה בכוונת החברה לפרסם במהלך שנת לפרטים נוספים בקשר עם כתבי השיפוי שהוצאו בעבר על ידי החברה ראו את דוח העסקה שפרסמה החברה ביום (אסמכתא ). 12. תמצית נימוקי ועדת הביקורת והדירקטוריון בדבר אישור ההתקשרות בנימוקי החלטת ועדת הביקורת והדירקטוריון לאישור החלטת השיפוי, כדלקמן: צוין בין היתר, ההתחייבות לשיפוי בקשר עם המיזוג תינתן בהתאם לתנאים ובכפוף למגבלות שנקבעו בחוק החברות לענין זה. בכלל זה, התחייבות החברה לשיפוי בשל חבות (כאמור בסעיף לעיל), בקשר למיזוג על פי כתב השיפוי, הינה בגין אירוע צפוי מסויים, וכן מוגבלת לסכום שהינו סביר בנסיבות הענין, והכל כמפורט בכתב השיפוי. כמו כן, ההתחייבות לשיפוי בקשר עם המיזוג תינתן כלפי כל נושאי המשרה בחברה, בהתאם להוראות תקנון החברה. ההתחייבות לשיפוי בקשר עם המיזוג, הכפופה להוראות חוק החברות, כלפי נושאי המשרה בחברה, הינה לטובת החברה, הואיל ויש בה כדי לאפשר לנושאי המשרה, למלא את תפקידם כראוי, בהתחשב בסיכונים הכרוכים בעניין זה, ובשל האחריות האישית המוטלת על פי דין על נושאי המשרה בחברה. החלטת השיפוי, כאמור לעיל, כפופה לאישורה על ידי האסיפה הכללית של בעלי המניות של החברה, כמפורט להלן שמות הדירקטורים שהשתתפו בדיונים בועדת הביקורת ובדירקטוריון בדיון בועדת הביקורת לאישור החלטת השיפוי השתתפו ה"ה: (דח"צ), ד"ר שלמה שגב (דח"צ), אלכס אלון. נירה דרור 13.1 בדיון בדירקטוריון לאישור החלטת השיפוי השתתפו ה"ה: ד"ר ישראל פלג, משה גאון, שאול בן זאב, יחזקאל דברת, נירה דרור (דח"צ), ד"ר שלמה שגב (דח"צ), מיכל אביחי, דוד שזר, אלכס אלון, עמי סגיס. 13.2

29 29 שמות הדירקטורים שהם, למיטב ידיעת החברה, בעלי עניין אישי בהחלטת השיפוי ומהות עניין זה.14 כל הדירקטורים בחברה עשויים להיחשב כבעלי עניין אישי בהחלטת השיפוי, בשל היותם נושאי משרה בחברה. כמו כן, מר משה גאון עשוי להיחשב כבעל ענין אישי בהחלטה האמורה, גם בשל כהונתה של אחותו, הגב' מיכל אביחי, כדירקטורית בחברה. גב' מיכל אביחי עשויה להיחשב כבעלת עניין אישי בהחלטת השיפוי בשל כהונת אחיה, מר משה גאון, כדירקטור בחברה. 15. אישורים הנדרשים או תנאים שנקבעו לביצוע החלטת השיפוי החלטת השיפוי אושרה על ידי ועדת הביקורת בישיבתה מיום ועל ידי דירקטוריון החברה בישיבתו מיום ההחלטה הנ"ל טעונה אישור האסיפה הכללית של החברה בהתאם להוראות סעיף 275 לחוק החברות, אשר צפוי להתקבל ביום כללי 16. סמכות רשות ניירות ערך בהתאם לתקנות בעלי שליטה, בתוך עשרים ואחד ימים מיום הגשת דוח זה רשאית רשות ניירות ערך או עובד שהסמיכה לכך (להלן: "הרשות"), להורות לחברה לתת, בתוך מועד שתקבע, הסבר, פירוט, ידיעות ומסמכים בנוגע להתקשרות נושא דוח זה, וכן להורות לחברה על תיקון דוח זה. ניתנה הוראה לתיקון הדוח כאמור, רשאית הרשות להורות על דחיית מועד האסיפה כאמור בתקנות בעלי שליטה. החברה תגיש תיקון על פי הוראה כאמור בדרך הקבועה בתקנות בעלי שליטה, והכל זולת אם הורתה הרשות אחרת. ניתנה הוראה בדבר דחיית מועד כינוס האסיפה הכללית, תודיע החברה בדוח מיידי על ההוראה. 17. הרוב הנדרש לאישור ההחלטות הרוב הנדרש לקבלת החלטת המיזוג המפורטת בסעיף 1.1 לעיל הוא רוב רגיל של בעלי המניות הנוכחים ומשתתפים באסיפה הכללית. בנוסף, הואיל והמשביר אחזקות מחזיקה במלוא הון המניות המונפק של המשביר אחזקות רכישה, והיא גם בעלת השליטה בחברה, לא תאושר החלטת המיזוג אם התנגדו לה בעלי המניות המחזיקים ברוב זכויות ההצבעה מקרב המשתתפים בהצבעה, למעט הנמנעים, שאינם נמנים עם בעלי השליטה בחברה או מי מטעמם, לרבות קרוביהם או תאגידים בשליטתם. 17.1

30 30 הרוב הנדרש להחלטת השיפוי המפורטת בסעיף 1.2 לעיל, הינו רוב רגיל מכלל קולות בעלי המניות הנוכחים באסיפה הכללית, הרשאים להצביע והצביעו בה, מבלי להביא בחשבון את קולות הנמנעים, ובלבד שיתקיים אחד מאלה: 17.2 במנין קולות הרוב באסיפה ייכללו לפחות שליש מכלל קולות בעלי המניות שאינם בעלי ענין אישי באישור ההחלטה, המשתתפים בהצבעה. במנין כלל הקולות של בעלי המניות האמורים לא יובאו בחשבון קולות הנמנעים; סך קולות המתנגדים מקרב בעלי המניות האמורים בסעיף לעיל לא יעלה על שיעור של אחוז אחד (1%) מכלל זכויות ההצבעה בחברה הרוב הנדרש לצורך אישור החלטת הביטוח המפורטת בסעיף 1.3 לעיל, הינו רוב רגיל מכלל קולות בעלי המניות הנוכחים באסיפה, הרשאים להצביע והצביעו בה, מבלי להביא בחשבון את קולות הנמנעים מקום כינוס האסיפה הכללית, מועדה, המועד לקביעת זכאות, והוראות נוספות.18 בקשר עם ההצבעה באסיפה הכללית האסיפה הכללית תתכנס ביום ה' ה , בשעה 10:00, במשרדה הרשום של החברה, בחוצות שפיים, קיבוץ שפיים. אם תידחה האסיפה היא תתקיים ביום ה' ה , באותו מקום ובאותה שעה. המועד לקביעת הזכאות של בעלי המניות להצביע באסיפה הכללית, כאמור בסעיף 182 לחוק החברות, הינו ביום ה' ה (להלן: "המועד הקובע לאסיפה כללית"). בעל מניות רשאי להצביע באסיפה הכללית, בעצמו או באמצעות מיופה כח להצבעה. כמו כן, רשאי בעל מניות להצביע באסיפה הכללית בקשר עם ההחלטות המפורטות בסעיפים לעיל באמצעות כתב הצבעה, כמפורט בסעיף 18.6 להלן (להלן: "כתב הצבעה"). המסמך הממנה שלוח להצבעה (להלן: "כתב המינוי") יערך בכתב ויחתם על ידי הממנה, ואם הממנה הוא תאגיד, ייחתם בדרך המחייבת את התאגיד. כתב המינוי יופקד במשרדי החברה לפחות 48 שעות לפני תחילת האסיפה או האסיפה הנדחית, לפי העניין. כתובת האתרים של רשות ניירות ערך והבורסה לניירות ערך בתל אביב בע"מ, שבהם ניתן למצוא את נוסח כתב ההצבעה והודעות העמדה כמשמעותן בסעיף 88 לחוק החברות, הינם, כדלקמן: אתר ההפצה של רשות ניירות ערך:

31 31 (להלן: "אתר ההפצה"); לניירות ערך בתל אביב בע"מ:. אתר הבורסה חבר בורסה ישלח בדואר אלקטרוני, ללא תמורה, קישורית לנוסח כתב ההצבעה וכתבי העמדה, באתר ההפצה, לכל בעל מניות שאיננו רשום במרשם בעלי המניות ואשר מניותיו רשומות אצל אותו חבר בורסה, אלא אם כן הודיע בעל המניות לחבר הבורסה כי אין הוא מעונין לקבל קישורית כאמור או שהודיע שהוא מעונין לקבל כתבי הצבעה בדואר תמורת דמי משלוח בלבד. בעל מניות רשאי לפנות ישירות לחברה ולקבל ממנה את נוסח כתב ההצבעה והודעות העמדה. בעל מניות שמניותיו רשומות אצל חבר בורסה, זכאי לקבל את אישור הבעלות מחבר הבורסה שבאמצעותו הוא מחזיק את מניותיו, בסניף של חבר הבורסה או בדואר אצל מענו תמורת דמי משלוח בלבד, אם ביקש זאת. בקשה לענין זה תינתן מראש לחשבון ניירות ערך מסוים. הצבעה בכתב בקשר עם ההחלטות המפורטות בסעיפים לעיל תיעשה באמצעות חלקו השני של כתב ההצבעה, המצ"ב לדוח מיידי זה. את כתב ההצבעה והמסמכים שיש לצרף אליו (להלן: "המסמכים המצורפים"), כמפורט בכתב ההצבעה, יש להמציא למשרדי החברה עד 72 שעות לפני מועד כינוס האסיפה. לענין זה "מועד ההמצאה" הינו המועד שבו הגיעו כתב ההצבעה והמסמכים המצורפים, למשרדי החברה המועד האחרון להמצאת הודעות עמדה לחברה, 10 הינו עד ימים לאחר 18.7 המועד הקובע לאסיפה כללית. 19. פרטים על נציגי החברה לענין הטיפול בדוח זה עו"ד עופר ינקוביץ', עו"ד דרור תורן ועו"ד ערן שוסטר, וקסלר, ברגמן ושות', רח' יהודה הלוי 23, תל אביב, טל: פקס: עיון במסמכים ניתן לעיין בדוח מיידי זה על נספחיו, לרבות הסכם המיזוג והנוסח המלא של ההחלטות המוצעות, במשרדי החברה, בחוצות שפיים, בקיבוץ שפיים, טל , בשעות העבודה המקובלות, בתיאום מראש, וזאת, עד למועד האסיפה. בכבוד רב, יניב וידבסקי, מזכיר החברה אופנה בע"מ

32 אופנה בע"מ ליום 30 ביוני 2008

33 24/09/2008 לכבוד אופנה בע"מ אופנה בע"מ ליום 30 ביוני 2008 לצורך הליך מיזוג הסכמי כללי 1 בהמשך לבקשת דירקטוריון החברה, ביצעה חברת וריאנס ייעוץ כלכלי בע"מ (להלן: "וריאנס" ( של אופנה בע"מ (להלן: "" או "החברה") המחזיקה במלוא הון המניות המונפק והנפרע של תג וומן בע"מ (להלן: "תג וומן" או "חברת הבת"), ליום 30 ביוני, 2008 (להלן "מועד ההערכה"). 2 הערכת השווי מבוצעת במסגרת הליך מיזוג הסכמי של החברה עם חברה חדשה, בהתאם לפרק הראשון בחלק השמיני לחוק החברות, אשר במסגרתו תתחסל החברה החדשה ללא פירוק, ותירכשנה מלוא אחזקות הציבור בחברה על ידי המשביר אחזקות (1999) בע"מ (בעלת השליטה בחברה) בתמורה למזומן. לאחר השלמת עסקת המיזוג הנ"ל, החברה תהפוך לחברה פרטית ומניות החברה ימחקו מן המסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב בע"מ. מטרת העבודה מטרת ההערכה, המוצגת להלן הינה לקבוע את שווי החברה (מאוחד) כפי שעשוי להיקבע בין מוכר מרצון לקונה מרצון, על בסיס שיקולים כלכליים של הטווח הארוך. בהערכה אין התייחסות לשיקולים העשויים להשפיע על השווי עבור משקיע ספציפי, או מוכר ספציפי, או לגורמים כלכליים פוליטיים ואחרים העשויים להשפיע על שווי החברה בעתיד. ככל הערכה, אף הערכה זו אינה מתיימרת לקבוע את שווי החברה במדויק, והיא מנסה להגיע לערך השוק שלה Value) (Fair Market על בסיס המידע האמור. שינויים באלו, או מידע נוסף, עשויים להשפיע, כמובן, על תוצאות ההערכה. המידע המופיע בהערכת השווי אינו מתיימר לכלול את כל האינפורמציה שידרוש משקיע פוטנציאלי ואינו מיועד לקבוע את שווי החברה ו/או נכסיה למשקיע ספציפי. למשקיעים שונים עשויים להיות מטרות ושיקולים שונים ושיטות בדיקה על בסיס הנחות אחרות, ובהתאם, המחיר אותו יהיו מוכנים לשלם עבור החברה ו/או נכסיה השונים שונה. כמו כן, חוות הדעת אינה מהווה עבודת Due-Diligence (בדיקת נאותות) ואינה מתיימרת לכלול את המידע, הבדיקות והמבחנים או כל מידע אחר הכלול בעבודת בדיקת נאותות, לרבות בדיקת חוזים והתקשרויות של החברה. מקורות המידע במסמך ההערכה התבססנו על נתונים פיננסיים ואחרים (כולל דוחות כספיים ותחזיות) שהתקבלו מהנהלת החברה (להלן: "ההנהלה"). כמו כן התבססנו על נתונים ממקורות חיצוניים שאנו מאמינים כי הם מהימנים. לוריאנס יש יסוד סביר להניח כי המידע שהתקבל הינו אמין, אך אין כל בטחון ולא נעשתה בדיקה בלתי תלויה כי הינו מידע שלם, מדויק ומעודכן, ואין להסתמך עליו ככזה. מסמך זה מבוסס בין 1 לפרטי מעריך השווי ראה נספח ג'. 2 המשביר אחזקות רכישה בע"מ, חברה חדשה בבעלות מלאה של המשביר אחזקות (חברת האם של ). 2

34 השאר על הנחות והערכות סובייקטיביות. להשפיע, כמובן, על תוצאות ההערכה. שינויים בתשתית אשר שימשה בסיס להנחות אלו, עשויים מקורות המידע העיקריים ששימשו אותנו בביצוע הערכת השווי מפורטים להלן: דוחות כספיים מבוקרים של החברה לשנים 2007; נתוני דוחות כספיים של החברה וחברת הבת אשר שימשו כבסיס לדוחות הסקורים של החברה לרבעון הראשון והשני לשנת 2008; דוחות כספיים של תג וומן לשנים תקציב החברה לחציון השני של שנת 2008; תקציב מעודכן של תג וומן לשנת 2008; דוחות פנימיים ותחזיות הנהלה; נתונים כלכלים וסטטיסטיים על הענף בארץ; נתונים פומביים אודות החברה; שיחות שקיימנו עם ההנהלה. שיטות ההערכה לצורך קביעת השווי ההוגן של החברות בחנו מספר שיטות מקובלות ל: שיטת השוק, שיטת השווי הנכסי, ושיטת היוון תזרימי המזומנים.(DCF) הערכת השווי כאמור הסתמכה על שיטת היוון תזרים המזומנים ושיטת המכפיל. ממצאי להלן טבלה המציגה את סיכום החברה (מאוחד) ליום ה- 30/06/2008 (אלפי ש"ח): סעיף שווי הון עצמי סולו בתוספת שווי הון עצמי תג וומן 3 בניכוי: התאמות לשווי שווי הון עצמי אייץ אנד או (מעוגל) 4 מספר מניות (הון מונפק ונפרע) שווי למניה (בש"ח) אלפי ש"ח 64,300 9,300 (12,700) 60,900 14,897, לפירוט ראה פרק ה'. 4 לא כולל 81,725 מניות המוחזקות ע"י החברה ומהוות מניות רדומות. 3

35 אי תלות עבודה זו בוצעה לבקשת החברה, על פי ההגדרות והתנאים שנקבעו בהסכם ההתקשרות בין החברה לבין וריאנס מאוגוסט 2008 ובכפוף לתנאים וההגבלות המצוינים בנספח א'. נציין כי אין לנו כל תלות בחברה ואיננו בעלי עניין בחברה או צפויים להפוך לבעלי עניין בה בעתיד. תוצאות העבודה אינן תלויות ו/או מושפעות משכר הטרחה עבור השירות. כמו כן, וריאנס לא קיבלה התחייבות לשיפוי כלשהו מהחברה. הרינו מסכימים כי זו תיכלל ו/או תאוזכר בדוח העסקה ובדוחות המיידים אשר יפורסמו בקשר לעסקת המיזוג הנ"ל, וכן כי החברה תהא רשאית להשתמש בה לצורך הליכים לאישור עסקת המיזוג הנ"ל. אנו שמחים לספק את ל אופנה בע"מ ובכל שאלה ועניין הקשורים לעבודה, אנא פנו לוריאנס ייעוץ כלכלי בע"מ בטלפון בברכה, רם לוי, רו"ח וריאנס יעוץ כלכלי בע"מ 4

36 תוכן עניינים פרק א' מתודולוגיית פרק ב' תיאור סביבה עסקית פרק ג' - אייץ אנד או סולו פרק ד' - תג וומן פרק ה' התאמות לשווי פרק ו' סיכום נספח א'- תנאים והגבלות נספח ב'- קביעת מחיר ההון נספח ג' פרטי מעריך השווי 5

37 פרק א' מתודולוגיית 1 כללי בהערכת השווי של נקטנו בשיטת השווי הנכסי Value) (Net Asset על פיה השווי הכלכלי של נאמד כסכום של: א. ב. ג. ד. ה. ו. השווי הכלכלי של סולו השווי הכלכלי של של תג וומן בתוספת נכסים עודפים (מזומן והשקעות לטווח קצר) בניכוי התחייבויות פיננסיות בניכוי אופציות לעובדים ונושאי משרה בניכוי דמי ניהול לחברת האם 2 שלבי העבודה (DCF) וכן על 2.1 אומדן השווי הכלכלי של אייץ אנד או סולו ושל תג וומן הערכת השווי ההוגן של אייץ אנד או סולו הסתמכה על שיטת היוון תזרימי המזומנים שיטת המכפיל. הערכת השווי של תג וומן התבססה על שיטת היוון תזרימי המזומנים. השימוש בשיטת היוון תזרימי המזומנים לצורך אמידת השווי ההוגן של החברה, מבוסס על הערכת יכולתו של העסק להפיק מזומנים. בהתאם לכך, מוערך שווי העסק באמצעות היוון זרמי המזומנים, אשר צפוי כי יפיק בעתיד. זרמי המזומנים העתידיים מהוונים במחיר הון המשקף את הסיכון הגלום בפעילות העסק, ומבטא את התשואה אשר משקיע היה מצפה לקבל מעסק בעל סיכון דומה. לצורך שימוש בשיטה זו יש לבנות מודל פיננסי, אשר יחזה את המכירות, עלות המכירות, הוצאות ההנהלה והמכירה, המסים וההשקעות, וזאת לצורך גזירת תזרים המזומנים החזוי. בשיטת המכפיל מוערך העסק על בסיס היחס הממוצע בענף בו הוא פועל בין שווי השוק לבין פרמטר חשבונאי נבחר. הפרמטרים המקובלים כוללים את הרווח הנקי, הרווח התפעולי, רווח תפעולי לפני פחת,(EBITDA) המכירות וההון העצמי. היחס הממוצע בענף בין שווי השוק לפרמטר החשבונאי הרלבנטי מכונה "מכפיל". 2.2 נכסים עודפים והתחייבויות פיננסיות ערכן של הנכסים העודפים וההתחייבויות הפיננסיות מבוסס על ערכן המאזני הכלול במאזני אייץ אנד או סולו ותג וומן ליום 30 ביוני

38 התאמות לשווי אומדן השווי הכלכלי של אופציות לעובדים ונושאי משרה לצורך האופציות אשר הוענקו לעובדים ונושאי משרה באייץ אנד או Black & Scholes לתמחור אופציות. על מודל התבססנו דמי ניהול בהתאם להסכם הניהול שנחתם בין לחברת האם, המשביר אחזקות, צפויה החברה לשלם דמי ניהול קבועים בתוספת 4% משיעור הרווח הנקי בגין שירותי הניהול המוענקים לה ע"י המשביר אחזקות. שרותי ניהול כוללים בין היתר העמדת הדירקטורים שיבחרו על ידי האסיפה הכללית של החברה, לרבות יו"ר הדירקטוריון ולמעט הדח"צים, לרשות החברה, ונשיאה בתשלום גמול הדירקטורים שלהם, יעוץ ניהולי למהלכים אסטרטגיים ועסקיים מרכזיים של החברה ופיתוח קשרים עסקיים, וליווי וייעוץ בנושא קשרי החברה עם מוסדות בנקאיים ופיננסיים. הוצאות דמי הניהול נטו חושבו כערך הנוכחי של ההוצאה השנתית החברה בגין שירותי הניהול המוענקים לה ע"י המשביר אחזקות. של דמי הניהול אשר צפויה לשלם 7

39 פרק ב' תיאור סביבה עסקית 1 כלכלה מקומית - ישראל 5 עפ"י סקירת אגף כלכלה ומחקר של בנק ישראל על התפתחויות הכלכליות בחודשים ינואר- אפריל, 2008 ברבעון הראשון של 2008 צמח התוצר המקומי הגולמי בכ- 5.4%, והתוצר העסקי צמח בכ- 6.1% (במונחים שנתיים), קצב נמוך במעט מאשר ברבעונים הקודמים. בולטת במיוחד הצריכה הפרטית, שגדלה ברבעון הראשון של 2008 בשיעור שנתי גבוה של 14.1%. עפ"י נתוני הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, השנים האחרונות מאופיינות בצמיחה בהוצאה הפרטית על מוצרי הלבשה והנעלה. בשנת 2007 חל גידול ריאלי של 13% בהוצאות לעומת שנת הייתה השנה עם אחוז הצמיחה הריאלי בהוצאה הפרטית על מוצרי ההלבשה והנעלה הגבוה ביותר בעשור האחרון. הצמיחה בשנת 2007 באה לאחר שנתיים של צמיחה בשיעור של כ- 11% בשנת 2005 ושל כ- 8% בשנת 2006 (לעומת השנה הקודמת). ברבעון הראשון של 2008 נרשמה מגמת צמיחה ונרשמה עליה ריאלית של כ- 9% בהוצאה הפרטית על מוצרי ההלבשה והנעלה לעומת הרבעון הראשון אשתקד. 6 מסקר חברות והעסקים שפורסם ע"י מחלקת המחקר של בנק ישראל לרבעון השני של 2008 עולה כי חלה האטה בפעילות בענף המסחר לאחר עליות ברבעונים החולפים המשתקפת בהתמתנות הגידול של הפעילות מקומית ובירידה בקצב גידול הפעילות עם חו"ל. מאחר וכלכלת ישראל היא כלכלה פתוחה, התחזית לגבי הצפוי במשק עד סוף 2008, וב תלויה במידה רבה בהתפתחויות בכלכלה הגלובלית. ארה"ב צפויה לצמוח בכ- 1.5% בשנת, 2008 ובכ- 1.2% ב- 2009, שיעורי צמיחה נמוכים ביחס לשנים קודמות. עפ"י הערכות בנק ישראל הצמיחה במשק הישראלי ברבעונים השלישי והרביעי תהיה כ- 1% (ברבעון השני של 2008 המשק הישראלי צמח בכ- 4.2%). ההאטה הצפויה בפעילות הכלכלית במשק הישראלי בחצי השני של 2008 ובשנת 2009 עלולה להשפיע על פעילות התעשייה ככלל ועל פעילות החברות המתמחות בענף ההלבשה וההנעלה בפרט. 2 ענף הלבשה ואופנה החברה מתמחה בשיווק מוצרי הלבשה (עליונה ותחתונה), מוצרי טקסטיל ובדים ועוד. מאחר ופעילות 7 החברה מתמקדת בתחום האופנה, בחרנו להציג סקירה תמציתית של התפתחות ענף האופנה בישראל. 2.1 גודל ומבנה השוק שוק הטכסטיל והאופנה נאמד בכ- 7.5 מיליארד ש ח בשנה, מתוכם מהווה ענף האופנה כ- 6 מיליארד ש ח. שוק זה מאופיין בגידול רשתות האופנה הגדולות (דוגמת קסטרו ופוקס) על חשבון רשתות האופנה הקטנות. מספרן של רשתות האופנה גדל משנה לשנה וע"פ הערכות CIA תחום האופנה מצוי בשלב הרוויה "ההתפתחויות הכלכליות בחודשים האחרונים - ינואר עד אפריל 2008" - מחלקת מחקר בנק ישראל, יוני "סקר החברות והעסקים - הרביע השני של 2008" - מחלקת מחקר בנק ישראל, יולי מקור: ניתוח ענפי של שוק האופנה של Association).(CIA - Credit Information 8

40 תחום האופנה עבר מהפכה בשלהי שנות ה- 90 כאשר מרבית הייצור עבר מיצור מקומי ליצור במזרח הרחוק. כמו כן, מספר רשתות האופנה גדל בשיעור ניכר ועבר תהפוכה של התמקצעות של אופנת גברים, אופנת נשים, אופנת ילדים וכד'. 2.2 סוגי חנויות אופנה להלן תיאור תמציתי של סוגי חנויות האופנה הקיימים כיום בשוק: חנויות יוקרה ובתי אופנה חנויות של מעצבי אופנה פרטיים הממוקמות באזורים יוקרתיים כגון כיכר המדינה ורח' דיזינגוף בת"א. מחירי הפריטים בחנויות הנ"ל מאופיין כמחירים הגבוהים בשיעור ניכר מהמחיר הממוצע לפריט דומה בשוק. היתרון בחנויות הנ"ל נובע מייחודיות הפריט ומיצור מס' בודד של הפריט. בוטיקים חנויות שכונתיות המציעות סחורה מספקים שונים ובין היתר גם מייבאות מהמזרח הרחוק. חלקם מתמקדים בקהל יעד ספציפי כגון: נשים מבוגרות, צעירות וכד'. איכות הפריטים לרוב מאופיינת בדגמים ברמה בינונית ומעלה. בזארים שילוב של מגוון מוצרי אופנה לכל קהלי היעד וכן הנעלה ואביזרי אופנה. מאופיינת כסחורה זולה במיוחד. חנויות רשת החנויות הממותגות הנמצאות בדרך כלל במרכזי קניות גדולים וקניונים. בבעלות של הרשת או של זכיינים תחת מותג רשת העל. מגמות בענף האופנה 2.3 המגמה השולטת בתחום האופנה כחלק מהתמודדות במספר הרשתות הרב בתחום, היא מגמה של התמקצעות באופנות שונות של גברים, ילדים התפלגות קטגוריות האופנה ואף כניסה לתחום אביזרי האופנה. בשנים האחרונות קימת מגמה של פילוח נישתי בענף גברים נשים 30% האופנה כגון: אופנה למידות גדולות, אופנה 50% ובידול בין אופנת הנשים לגברים לילדים, ועוד. הקטגוריות השולטות הן אופנת הנשים, ילדים 20% ההתפלגות מוצגת בתרשים גברים וילדים, משמאל. מגמה שולטת נוספת בתחום האופנה היא מיתוג המוצר בצורה מודגשת ומבודלת מהמתחרים. כל רשת שוקדת על פרסום המותג באופן שיהיה אטרקטיבי ויוצא דופן. כל הרשתות הגדולות משתמשות בדוגמני בית המזוהים עם מותג הרשת. ענף האופנה מאופיין בעונתיות הבאה לידי ביטוי בעיקר בעונות המעבר: אביב סתיו. בעונות אלו מחדשים את מלאי החנויות. הבעיה בעונתיות עבור החנויות הן הצורך להתחדש ומתוך כך להיפטר מעודפי מלאי מהעונה הקודמת. הדרך של כל החנויות להיפטר מעודפי המלאי הינה לרוב באמצעות מכירות "סוף עונה" ומבצעי הנחות גדולות. לאחרונה ניכרת מגמה של קונסולידציה בתחום האופנה המקומי. פוקס רכשה בשנה האחרונה את בילאבונג וסאקס, רכשה את תג וומן, קרייזי ליין רכשה את לוצ'י, המשביר לצרכן רכש את 9

41 ג'אמפ, שרכשה לפני כן את אירית. פירמות גדולות ומוכרות לשיווק נעליים נעלמו/מוזגו/נרכשו על ידי אחרות למשל "דפנה- חולתה" ו"גלי" אשר נרכשו על ידי "בריל". מגמת הקונסולידציה בשוק האופנה המקומי הכרחית לצמיחתן של הרשתות הגדולות. רשתות האופנה הגדולות הגיעו לרוויה, ומנגד רשתות האופנה הקטנות זקוקות לגב כלכלי כדי לשרוד. רוב הלקוחות מעדיף לרכוש ברשתות גדולות ויציבות (כ- 36% ), שמגדילות באופן תדיר את מספר החנויות שלהן, דבר המביא לכך שמספר גדול יותר של חנויות מתחרות על אותו קהל. 2.4 חנויות אופנה פרטיות בישראל פועלות ע"פ ההערכה כ- 3,600 חנויות בגדים פרטיות. חנויות אלו מדגישות את יתרון המחיר הנמוך במיוחד, זאת הודות למחירי היבוא הנמוכים מהמזרח הרחוק. בדרך כלל מדובר בחנויות שכונתיות או חנויות האוחזות במס' סניפים מצומצם. החנויות מעוצבות כבזאר לכל המשפחה ומכילות מגוון רחב של פריטים. התרשים שלהלן מציג את הפריסה הגיאוגרפית של חנויות האופנה הפרטיות: פריסה גיאוגרפית של חנויות האופנה הפרטיות תל אביב 41% חיפה והצפון 20% ירושליים 10% שפלה ודרום 17% השרון 12% 2.5 רשתות אופנה גדולות בישראל פועלות כ- 60 רשתות אופנה ממותגות המפעילות יחד למעלה מ- 1,000 סניפים בכל רחבי הארץ ובעיקר בקניונים ומרכזי קניות מרכזיים. כפי שניתן לראות מהגרף שלהלן הרשתות הגדולות מהוות כ- 46% מהשוק. ר שתות גדולות 46% התפלגות רשתות אופנה חנויות פרטיות 54% 2.6 מכירה והפצה רשתות האופנה משווקת את מוצריהן הן באמצעות הפעלה עצמית של חנויות והן באמצעות זכיינים ומכירה לסיטונאים. מרבית הסניפים פועלים בשיטת הפעלה עצמית. כמו כן, קיימים גם זכיינים בחו"ל כגון: אוסטרליה, סינגפור וסין. 10

42 2.7 התנהגות צרכנים מרבית הצרכנים אינם נאמנים למקום קבוע בו הם רוכשים את בגדיהם, אך רבים יחזרו לחנות בה זכו לשרות אדיב. כ- 30% מהצרכנים רוכשים באופן קבוע רק מרשתות ממותגות וכ- 25% מעדיפים את הרשתות הפרטיות. יתר הלקוחות כאמור, לא נאמנים לרשת או חנות ספציפית אלא רוכשים פריטים באופן אקראי. כ- 50% מהצרכנים נוהגים לרכוש בגדים בקניון הקרוב לביתם (מאפיין צעירים בעלי הכנסה גבוהה), כ- 25% רוכשים בחנות במרכז העיר (בעיקר בעלי הכנסה ממוצעת ומטה) וכ- 25% נוהגים לרכוש במרכזי קניות מחוץ לעיר (בוגרים עד גיל 50 בעלי השכלה גבוהה). מרבית הצרכנים רוכשים בגדים בממוצע בסך של כ- 500 ש ח בחודש, כ- 20% משקיעים כ- 800 ש ח בחודש וכ- 15% משקיעים כ- 1,000 ש ח לחודש. 3 שחקנים עיקריים בענף תחומי הפעילות של מאופיינים בתחרות רבה. בין מתחריה של הקבוצה בתחום ההלבשה והאופנה ניתן למנות את "קסטרו", "פוקס", "גולף", "המשביר החדש לצרכן" ועוד. בין מתחריה העיקריים של החברה בתחום ההנעלה ניתן למנות את "בריל", חנויות ובוטיקים רבים ארציים ומקומיים הפועלים במרכזי ערים ובקניונים, וכן רשת "המשביר החדש לצרכן". בתחום קוסמטיקה המתחרים העיקריים של החברה הם "סופר פארם", "ניו פארם" ו-"אפריל", וכן רשת "המשביר החדש לצרכן". מאחר ותחום הלבשה ואופנה הינו התחום המרכזי ב, סקרנו רק את השחקנים המרכזיים בתחום ההלבשה והאופנה. תיאור השחקנים בענף ההלבשה והאופנה להלן תאור תמציתי של השחקנים העיקריים בתחום ההלבשה והאופנה: קסטרו מודל בע"מ - החברה וחברות בת שלה, בארץ ובחו"ל, עוסקות בעיצוב אופנה לנשים וגברים תחת המותג CASTRO לנשים והמותג CASTRO MAN לגברים, בייצור פרטי האופנה בארץ ובחו"ל ובשיווקם לצד מוצרים נלווים, ברשת חנויות המותג בישראל ובחו"ל. החנות הראשונה ברשת מותג הנשים נפתחה בישראל בשנת 1985, והחנות הראשונה ברשת מותג הגברים - בשנת כיום מונה רשת חנויות המותג 112 חנויות בישראל ובחו"ל. פוקס ויזל בע"מ - החברה עוסקת בעיצוב, ייצור, בארץ ובחו"ל ושיווק של בגדים ואביזרי אופנה לנשים, גברים, ילדים ותינוקות, באמצעות רשת חנויות בניהולה ובהפעלתה, באמצעות זכיינים (בארץ ובחו"ל), במכירה לחנויות ברחבי הארץ, במכירה לגופים מוסדיים ובמכירה לסיטונאים (בארץ ובחו"ל). קבוצת גולף א.ק. בע"מ - החברה עוסקת בעיצוב, קניינות שיווק ומכירה קמעונאית בישראל של פריטים ומוצרים אופנתיים בשני תחומי פעילות - תחום אופנת ההלבשה ותחום אופנת הבית, באמצעות חנויות המופעלות על ידי החברה. 11

43 פרק ג' - אייץ אנד או סולו תאור החברה כללי החברה התאגדה בחודש אוקטובר 1992 כחברה פרטית בשם המשביר מחסני מכר בע"מ. החברה שינתה את שמה למשביר מחסני אופנה בע"מ בחודש מאי 1994, וזאת במסגרת תכנית ראורגניזציה שבצעה המשביר המרכזי אגודה שיתופית לאספקה בע"מ (להלן: "המשביר המרכזי"). במסגרת ראורגניזציה זו ריכזה המשביר המרכזי פעילויות מסחריות, בתחומים מוגדרים, במסגרת חברות שבשליטתה, בגדרם הועברה לחברה פעילותו המסחרית של האגף הצרכני במשביר המרכזי בתחומים הבאים: מוצרי הלבשה (עליונה ותחתונה), מוצרי טקסטיל ובדים, מוצרי הנעלה, צעצועים, כלי בית, מכשירי כתיבה, טיפוח וניקיון, מוצרים טכניים, מוצרי חשמל ואלקטרוניקה וכלי עבודה. בחודש אוגוסט 1997 הפכה החברה לחברה ציבורית ומניותיה נרשמו למסחר בבורסה לניירות ערך בת"א בע"מ. בחודש נובמבר 2002 במסגרת תהליכי מיתוג שינתה החברה את שמה ל - המשביר אופנה בע"מ, ובחודש מרץ 2005 החליפה את השם ל אופנה בע"מ. ביום 15 בינואר, 2007, רכשה 63.25% מהון המניות המונפק והנפרע של תג וומן. ביום 3 ביוני, 2008, רכשה את יתרת האחזקות (36.75%) בתג וומן, וכך השלימה החברה את הרכישה של מלוא (100%) הון המניות המונפק והנפרע של תג וומן. בעלי עניין: להלן תרשים המציג את האחזקות בעלי עניין באייץ אנד או: המשביר אחזקות, 82.80% ד"ר ישראל פלג, 1.20% כלל ביטוח, 0.10% מנורה, 6.90% הציבור, 9.00% 12

44 1.2 פעילות החברה לחברה פועלת בשלושה תחומי פעילות עיקריים: א. הלבשה ואופנה לכל המשפחה תחום ההלבשה והאופנה מתמקד בעיצוב, דיגום ושיווק של מוצרי הלבשה אופנתיים ומעוצבים לכל המשפחה, כגון חולצות ומכנסיים, והוא כולל גם אביזרים הנלווים ללבוש, כגון עניבות, כובעים, חגורות ועוד, וכן הלבשה תחתונה לכל המשפחה. במסגרת הפעילות בתחום ההלבשה והאופנה נמכרים בחנויות הרשת של החברה מוצרי הלבשה עליונה ותחתונה ומוצרי אופנה משלימים לכל המשפחה, הן תחת מותגים בבעלותה של החברה, והן תחת מותגים שאינם בבעלות החברה. מרבית המוצרים הנרכשים ע"י החברה מספקים מקומיים הנם מוצרים ממותגים. עיקר רכישות החברה בחו"ל הנם בתחום ההלבשה העליונה לנשים, גברים וילדים. תחום ההלבשה והאופנה מאופיין בתחרות רבה ובירידת מחירי העלות ומחירי המכירה כתוצאה מהסטת עיקר מקורות הרכש שהיו בעבר ישראל ואירופה אל המזרח הרחוק. הסטת המקורות הנ"ל הביאה להגדלת כמויות היבוא, וכתוצאה מכך גידול בצינורות השיווק. כיום עיקר העיצוב והדיגום למוצרים נעשה בארץ ואילו הייצור נעשה באמצעות קבלני משנה בעיקר במזרח הרחוק. ירידת המיסוי (מכס) על המוצרים המיובאים מהמזרח הרחוק (סין, הודו) ממעל 100% בעבר עד ל- 12% הביאו לירידה דרסטית בעלויות הייצור והיבוא מהמזרח. תחום פעילות זה הינו תחום הפעילות העיקרי של הקבוצה שהיווה קרוב ל - 78% מהיקף המכירות של החברה בשנת ב. הנעלה לכל המשפחה תחום ההנעלה הנו תחום שברובו הוא ממותג וככזה הנו רווי בעיקר במותגים בינלאומיים. החברה פונה בתחום זה לכל המשפחה. תחום ההנעלה מאופיין אף הוא בתחרות רבה. בשנים האחרונות בשל ריבוי תחרות, קיימת מגמה של התחזקות הגופים בעלי יכולת פריסה ארצית של חנויות. יחד עם זאת, בין מתחרי החברה ניתן למצוא גם חנויות ובוטיקים רבים ארציים ומקומיים הפועלים במרכזי ערים ובקניונים. תחום ההנעלה היווה קרוב ל- 9% מהיקף המכירות של החברה בשנת ג. קוסמטיקה ואחרים תחום פעילות זה מורכב ממספר תחומים: מוצרי קוסמטיקה וטואלטיקה, טכסטיל לבית, תיקים וציוד ספורט. בנוסף נכללים בתחום פעילות זה עמלות מזכיינים בגין מכירת תכשיטים ושעונים בשטחי חנויות החברה. תחום פעילות זה אשר ברובו מורכב מתחום הקוסמטיקה, מאופיין אף הוא בתחרותיות רבה. מרבית המלאי בתחום פעילות זה נרכש מספקים בארץ. בתחום הקוסמטיקה כל הספקים של החברה הנם ספקים מקומיים, ברובם ספקים ממותגים. תחום הקוסמטיקה ואחרים היווה קרוב ל- 13% מהיקף המכירות של החברה בשנת

45 ניתוח תוצאות עסקיות דוח רווח והפסד להלן דו"ח רווח והפסד מבוקר של סולו לשנים וכן נתונים לחציון הראשון של (כל הנתונים המוצגים בטבלה הם עפ"י תקן חשבונאות ישראלי) : אלפי ש"ח הכנסות ממכירות שיעור גידול עלות המכירות רווח גולמי שיעור מהמחזור הוצאות מכירה ושווק הוצאות הנהלה וכלליות דמי ניהול סה"כ הוצאות תפעול רווח (הפסד) תפעולי שיעור מהמחזור הוצאות מימון נטו הוצאות אחרות נטו רווח (הפסד) לפני מיסים שיעור מהמחזור מיסים רווח (הפסד) לאחר מס שיעור מהמחזור הכנסות 30/06/ , ,155 92, % 71,061 10, ,439 10, % 1,292 3,959 5, % 2,236 2, % , % 244, , % 134,120 22,610 1, ,404 18, % 1, , % 4,856 11, % , % 243, , % 130,122 19,895 2, ,279 16, % 1,622 14, % 4,705 10, % , , , % 121,909 18,590 1, ,253 9, % 3, , % (577) 7, % סך הכנסות החברה בשנים 2006 ו הסתכמו בכ וכ מיליון ש"ח בהתאמה (גידול של כ- 11.2% וכ- 2.3% בהתאמה). הגידול בהכנסות בשנת 2006 נבע בין היתר מפתיחה של 3 חנויות חדשות (גבעתיים, עפולה ומודיעין) במהלך שנת 2005, אשר באו לידי ביטוי באופן מלא בשנת שיעור הגידול בשנת 2006 ללא החנויות הנ"ל Sales) (Same Store הסתכם בכ - 7.4%. בחודש ספטמבר 2007, נפתחה חנות נוספת בקסטינה. סך ההכנסות מהחנות הנ"ל בשנת 2007 הסתכם בכ- 1.7 מיליון ש"ח. שיעור הגידול בשנת 2007 ללא החנות בקסטינה (SSS) הסתכם בכ- 2% בלבד. הירידה בשיעור הגידול בהכנסות בשנת 2007 נובעת בין היתר מהירידה בהכנסות מחנויות באזורי הדרום והצפון (אילת, באר שבע, חיפה, נצרת). בחציון הראשון של 2008 הסתכמו ההכנסות בכ מיליון ש"ח (גידול של כ- 4.5% לעומת התקופה המקבילה אשתקד). במהלך החציון הראשון של 2008 פתחה החברה שתי חנויות חדשות (יוקנעם וקריית אונו). שיעור הגידול בהכנסות של החנויות הקיימות (SSS) בתקופה הנ"ל הסתכם בכ- 1.9%. 8 נתונים אשר שימשו כבסיס לדוחות הסקורים של החברה. 9 להערכת הנהלת החברה אין ההבדלים מהותיים בנתונים המוצגים לעומת כללי התקינה הבינלאומית.(IFRS) 14

46 כמו כן, כוללות הכנסות החברה הכנסות בגין עמלות מזכיינים בגין מכירת תכשיטים ושעונים בשטחי חנויות החברה. עד לחודש דצמבר 2006 נכללו בתחום פעילות זה גם עמלות מזכיין בגין מכירת משקפיים בשטחי חנויות החברה. הטבלה הבאה מסכמת את סך ההכנסות בתחום פעילות זה בין השנים 2005 חציון הראשון של 2008: 30/06/ % , % , % , % אלפי ש"ח עמלות מזכיינים שיעור מהמחזור להלן תרשים המציג את התפתחות הכנסות החברה בין השנים (באלפי ש"ח): 450, , , , , , , , , , , הכנסות ממשטרת ישראל ושירות בתי הסוהר, ומשרד הביטחון בשלהי שנת 2002 זכתה החברה במכרז של המשטרה ושירות בתי הסוהר לרכישת ציוד אישי, ספורט ומדים באמצעות נקודות. בהתאם לכך, נחתמו הסכמים בין החברה לבין המשטרה ושירות בתי הסוהר. תקופת ההתקשרות בין החברה לבין המשטרה ושירות בתי הסוהר הייתה לשנתיים החל מיום המשטרה ושירות בתי הסוהר מימשו את האופציה שניתנה להם, והאריכו את תקופת ההסכם לשנה נוספת, דהיינו עד ליום במהלך שנת 2005 זכתה החברה במכרז חדש של המשטרה ושירות בתי הסוהר, למכירת ציוד אישי, ספורט ומדים באמצעות נקודות ספורט וכן לייצור ואספקת מדים, וזאת החל משנת תקופת ההתקשרות נשוא המכרז החדש הינה לתקופה של שלוש שנים החל מיום בנוסף קיימות למשטרת ישראל ושירות בתי הסוהר אופציות להארכת ההסכם לתקופות נוספות שלא יעלו על שנתיים נוספות. שיעורי ההנחות להם התחייבה החברה על פי המכרז הנ"ל הינם בין כ- 36% לכ- 41% ממחירי המוצרים, בשים לב לסוגי המוצרים הנרכשים. במהלך שנת 2004 זכתה החברה במכרז של משרד הביטחון למכירת ציוד, ביגוד ונעלי ספורט למשרתי הקבע באמצעות "נקודות ספורט". בהתאם לכך, בסמוך לאחר מכן נחתם הסכם בין החברה לבין משרד הביטחון. תקופת ההסכם הייתה עד ליום משרד הביטחון לא הפעיל את זכותו לממש את האופציה להארכת תקופת ההסכם מעבר ל במהלך שנת 2005 נקבעה החברה כאחת 15

47 מהחברות הזוכות במכרז חדש שפרסם משרד הביטחון למכירת ציוד אישי והלבשה תחתונה ו/או נעליים תקניות ו/או ציוד ספורט ו/או ביגוד והנעלת ספורט לאנשי הקבע, באמצעות נקודות. תוקפו של הסכם ההתקשרות נשוא המכרז, הינו לתקופה של 12 חודשים, ולמשרד הביטחון נתונה אופציה להארכת תקופת ההסכם לתקופה/תקופות נוספות ובלבד שסה"כ תקופת ההתקשרות לא תעלה על 36 חודשים. משרד הביטחון מימש האופציות הנ"ל, והאריך את תקופת ההסכם לתקופות נוספות, עד ליום שיעורי ההנחות להם התחייבה החברה על פי המכרז הנ"ל הינם ככלל כ- 28% ממחירי המוצרים, בשים לב לסוגי המוצרים הנרכשים. להלן טבלה המסכמת את התפתחות ההכנסות ממוסדות הביטחון בין הראשון של 2008: השנים ובחציון 30/06/ ,030 11,443 81, ,432 17, , ,408 17, , ,463 14,480 93,943 אלפי ש"ח משטרת ישראל ושב"ס משרד הביטחון סה"כ גורמי הביטחון 37.2% 33.9% 26.5% 25.4% שיעור מסך ההכנסות ממכירות של החברה ניתן לראות כי שיעור הגידול בהכנסות ממוסדות הביטחון גבוה משיעור הצמיחה הכולל של החברה ומוסדות אלה מהווים שיעור הולך וגדל מסך הכנסות החברה. בשנת 2007 היוו ההכנסות ממוסדות הביטחון כ- 34% מסך ההכנסות לעומת כ- 25% בלבד בשנת שיעור ההכנסות ממוסדות הביטחון בחציון הראשון של 2008 מסך ההכנסות של החברה היווה כ- 37%, שיעור יחסית גבוה ביחס לשנים קודמות, יחד עם זאת, שיעור זה אינו מייצג את ההתפתחות המכירות השנתית, מאחר ואופי הפעילות של מוסדות הביטחון הוא כזה שרוב הקניות מבוצעות בחודשים הראשונים של השנה. רווח גולמי בשנת 2007 הסתכם הרווח הגולמי בכ מיליון ש"ח, שיעור צמיחה של כ- 4.7% לעומת בשנת 2006 הסתכם הרווח הגולמי בכ מיליון ש"ח, שיעור צמיחה של כ- 10.8% לעומת שנת כשיעור מהמחזור, הרווח הגולמי של החברה נמצא במגמת שיפור. רווח הגולמי כשיעור מהמחזור הסתכם בכ- 41% בשנים , ואילו בשנת 2007 ובחציון ראשון של 2008 הרווחיות הגולמית השתפרה לכ- 41.9% וכ- 42.4%, בהתאמה. הגידול בשיעור הרווח הגולמי ביחס למחזור בשנת 2007 ובחצי הראשון של 2008 נובע בעיקרו מהירידה בשער הדולר ומשיפור בתנאי הסחר (חלק ניכר מהקניות בחברה נעשה במזרח הרחוק, וצמוד בעיקר לדולר אמריקאי). מניתוח הרווח הגולמי של החברה לפי סגמנטים עולה כי שיעור הרווח הגולמי מפעילות עם משטרת ישראל ושירות בתי הסוהר בשנים הסתכם בכ- 20.5%, ואילו שיעור הרווח מהפעילות עם משהב"ט הסתכם בכ- 31.7% ובכ- 32.4% בהתאמה. ניתן לראות כי הסכמי החברה עם מוסדות הביטחון מגדילים את מחזור המכירות של החברה מחד, אך מאידך פוגעים ברווחיות הגולמית שלה. שיעורי הרווח הגולמי של החברה, בנטרול מכירות של החברה למוסדות הביטחון בשנים הסתכם בכ- 47% ובכ- 52.4%, בהתאמה. 16

48 הוצאות מכירה ושיווק שיעור הוצאות המכירה והשיווק בשנים ובחציון הראשון של 2008 נע בטווח של בין 31.6% ל- 33% ממחזור המכירות. הוצאות מכירה ושיווק צמחו בשיעור של כ- 3% בשנת 2007 לעומת 2006, ובשיעור של כ- 6.7% בשנת 2006 לעומת קרוב ל - 75% מסך הוצאות מכירה ושיווק הן הוצאות שכר ונלוות, דמי שכירות ואחזקת מבנים. להלן טבלה המציגה את פירוט הוצאות מכירה ושיווק בשנים ובחציון 1 בשנת 2008: 30/06/ ,850 27,922 2,360 7,334 2,867 3,728 71, ,469 52,143 5,172 13,656 6,507 7, , ,185 50,206 5,011 15,473 5,800 8, , ,385 45,666 4,414 13,946 6,333 9, ,909 אלפי ש"ח שכר ונלוות דמי שכירות, אחזקת מבנים עמלות כרטיסי אשראי פרסום ויחסי ציבור אחרות פחת והפחתות סה"כ הוצאות מכירה ושווק 32.46% 31.84% 31.60% 32.91% שיעור מהמחזור הוצאות שכר ונלוות - הוצאות אלה היוו בין כ- 35% לכ- 37% ממחזור המכירות בשנים להלן טבלה המציגה את מספר העובדים בחנויות ונתונים תפעוליים נוספים לתקופה שבין בהתאמה. שמת 2005 ליום 30 ביוני 2008, את עלות השכר הממוצעת בתקופה הנ"ל לעובד, ואת מחזור המכירות הממוצע השנתי לעובד: 30/06/ שנה מערך עובדים בחנויות - תחילת שנה 1, מערך עובדים בחנויות - סוף שנה מספר עובדים ממוצע בשנה * עלות שכרממוצע שנתית לעובד (אלפי ש"ח) 443* מחזור מכירות ממוצע שנתי לעובד (אלפי ש"ח) * במונחים שנתיים מניתוח הנתונים עולה כי מספר העובדים הממוצע בחברה בשנת 2005 ועד החציון הראשון של 2008 גדל הסיבות העיקריות לגידול במספר העובדים הנן הגידול בהיקף המכירות בחנויות בצורה מתמדת. הקיימות אשר מצריך יותר עובדים בכל מחלקה בחנות, וכן פתיחה פיזית של חנויות נוספות. כמו כן, מניתוח עלות השכר הממוצע לעובד, ניתן לראות מגמה ברורה של עליה בשכר. עלות השכר הממוצע השנתית לעובד במערך החנויות הסתכמה בשנת 2007 בכ- 52 אלפי ש"ח, לעומת כ אלפי ש"ח בשנת 2006 (עלייה של כ- 5.5%). בחציון הראשון של 2008 עלות השכר השנתית (מנורמלת לנתונים 4.3% בשכר שנתיים) לעובד במערך החנויות הנה כ אלפי ש"ח, המצביעה על עליה נוספת של הממוצע לעובד. הכנסות לעובד - מחזור המכירות הממוצע השנתי לעובד הסתכם בשנת 2006 בכ- 449 אלפי ש"ח, גידול של כ- 3.3% לעומת שנת בשנת 2007 הסתכם מחזור המכירות הממוצע לעובד בכ- 443 אלפי ש"ח, ירידה של כ- 1.4% ביחס לשנת

49 ניתוח עלויות דמי שכירות - קרוב ל- 70% מסך ההוצאות של שכירות ואחזקת מבנים נובע מהיקף הפעילות במקרקעין השכור. להלן טבלה המציגה את השטח המושכר במ"ר (במערך החנויות לתקופה 2005 ועד לחציון הראשון של 2008), ואת ההוצאה השנתית הממוצעת של החברה למ"ר: 30/06/ ,048 34,888 34, ,047 34,048 33, ,496 33,047 33, ,303 33,496 32, שנה סה"כ שטח מושכר - תחילת שנה סה"כ שטח מושכר - סוף שנה שטח מושכר ממוצע הוצאה שנתית ממוצעת לשכירות ואחזקת מבנים למ"ר (אלפי ש"ח) בשנים 2005 ו סה"כ השטח המושכר הסתכם בממוצע בכ ובכ אלפי מ"ר בהתאמה. הגידול בשטח המושכר בשנת 2005 נבע מפתיחת 3 חנויות חדשות. בשנת 2006 הייתה ירידה בשטח המושכר כתוצאה ממעבר גיאוגרפי של מספר החנויות הקיימות וצמצום בשטח המושכר בחנויות הללו. בשנת 2007 וביום 30 ביוני 2008 הסתכם השטח המושכר הממוצע בכ ובכ אלפי מ"ר. הגידול בשטח המושכר בשנת 2007 ובחצי הראשון של 2008 נובע מפתיחת חנות חדשה ב (קסטינה), ו- 2 חנויות חדשות במהלך החציון הראשון של 2008 (יוקנעם, קריית אונו). הוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים נקבעות כסכום קבוע לפי השטח המושכר (לעיתים דמי שכירות נקבעים כשיעור מהיקף המכירות בחנות). בשנת 2006 ההוצאה השנתית על שכירות ואחזקת מבנים הממוצעת הסתכמה בכ- 1.5 אלפי ש"ח למ"ר, עלייה של כ- 8.7% בהשוואה לשנת 2005, בה ההוצאה השנתית על שכירות ואחזקת מבנים הסתכמה בכ- 1.4 אלפי ש"ח למ"ר. בחציון הראשון של 2008 ההוצאה השנתית הממוצעת על שכירות ואחזקת מבנים הסכמה בכ- 1.6 אלפי ש"ח למ"ר, לעומת 1.55 בשנת 2007, עליה של כ- 4.3%. העלייה בהוצאות שכירות ואחזקת מבנים למ"ר ממוצע בתקופה הנ"ל נובעת מהתייקרות דמי שכירות והוצאות אחזקות כגון חשמל, ארנונה וכדומה. הוצאות הנהלה וכלליות להלן פירוט הוצאות הנהלה וכלליות בשנים ובחציון הראשון של 2008: 30/06/2008 6,577 3, , ,815 6, , ,610 6, , ,099 6, ,590 אלפי ש"ח שכר ונלוות דמי שכירות, אחזקת מבנים, משרדיות ואחרות הפרשות לחובות מסופקים פחת והפחתות סה"כ הוצאות הנהלה וכלליות 4.99% 5.37% 4.83% 5.02% שיעור מהמחזור שיעור הוצאות הנהלה וכלליות בשנים ובחציון הראשון של 2008 הסתכם בשיעור של כ- 5% ממחזור ההכנסות. הוצאות שכר ונלוות מהוות קרוב ל- 63% מסך הוצאות הנהלה וכלליות בשנים הוצאות שכר ונלוות גדלו בשיעור של כ- 13.6% בשנת 2006 לעומת שנת 2005, ובשיעור של כ- 17.5% בשנת 2007 לעומת הגידול בהוצאות שכר ונלוות נבע בין היתר מגיוס כ"א נוסף למערך המטה (עובד נוסף בשנת 2006 ו- 10 עובדים חדשים בשנת 2007). 18

50 דמי ניהול בתמורה לשירותי הניהול משלמת החברה דמי ניהול חודשיים קבועים ודמי ניהול שנתיים כאחוז מהרווח הנקי למשביר אחזקות. דמי הניהול כאמור הוגדרו בדוחות הכספיים של החברה כ"השתתפות בהוצאות הנהלה לחברה האם". בשנת 2007 הסתכמו דמי הניהול בכ- 1.7 מיליון ש"ח. בשנים דמי הניהול הסתכמו בכ- 1.8 ו- 2.3 מיליון ש"ח בהתאמה. במחצית הראשונה של 2008 דמי הניהול הסתכמו בכ- 0.5 מיליון ש"ח. רווח (הפסד) תפעולי אחרי דמי ניהול התרשים הבא מציג את התפתחות הרווח התפעולי של החברה (אחרי דמי ניהול) בשנים , ואת שיעור הרווח התפעולי מסך ההכנסות של החברה: כשיעור מהמחזור 5.50% רווח תפעולי ושיעור הרווח התפעולי (אחרי דמי ניהול) בשנים באלפי ש"ח 20,000 16,000 12,000 8,000 4, % 3.98% 4.33% % 4.50% 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% שיעור רווח תפעולי רווח תפעולי מהתרשים ניתן לראות המשך מגמת גידול ברווח התפעולי. יחד עם זאת, ניתן לראות כי בשנת 2007 הגידול ברווח היה מתון יותר לעומת הגידול בשנת בשנת 2007 הרווח התפעולי גדל בכ- 11.5% לעומת שנת 2006 ובשנת 2006 הייתה עליה חדה יותר של כ- 65% ברווח התפעולי לעומת שנת 2005, כתוצאה מצמיחת ההכנסות בשנת 2006 בשיעור של כ- 11.2% לעומת כ- 2.3% בשנת רווח נקי מניתוח הנתונים ההיסטוריים ניתן לראות כי שיעור הרווח הנקי מסך ההכנסות בשנת 2005 ועד לחציון הראשון של 2008 נמצא במגמת עליה. שיעור הרווח הנקי גדל מכ- 2% בשנת 2005 עד לכ- 3.1% בחציון 11 הראשון של הגידול בשיעור הרווח הנקי נובע בין היתר גם הירידה בהוצאות מימון של החברה (מרמה של כ- 3 מיליון ש"ח בשנת 2005 לכ- 1.9 מיליון ש"ח בשנת 2007) רווח לאחר מס ללא חלק החברה ברווחי (הפסדי) תג וומן בנטרול הפחתה חד פעמית בסך של כ- 4 מיליון ש"ח, שבוצעה בגין הפחתת מוניטין תג וומן. 19

51 2.2 ניתוח מאזן החברה להלן המאזן של סולו ליום ה- 30 ביוני (באלפי ש"ח) : 31/12/ ,750 53,037 1,161 98, ,143 30/06/2007 3,575 53,121 2, , ,324 30/06/2008 3,405 53,149 4,667 99,449 3, ,272 אלפי ש"ח נכסים שוטפים מזומנים ושווי מזומנים לקוחות אחרים מלאי חברת בת סה"כ רכוש שוטף: 1,055 8,488 2, ,683 (81,448) 28, , ,306 2, ,049 (77,740) 28, ,211 1,004 6,010 2, ,418 (85,669) 28, ,338 נכסים בלתי שוטפים פקדונות לזמן ארוך השקעה בחברה בת מיסים נדחים ז"א עלות פחת נצבר רכוש קבוע נטו ורכוש אחר סה"כ נכסים 31,783 72,070 28,825 1, ,157 28,591 82,226 20, ,907 25,635 89,369 23, ,246 התחייבויות שוטפות אשראי לזמן קצר וחלויות ספקים אחרים החברה האם חברות הקבוצה סה"כ התחייבויות שוטפות 17, ,966 19, ,999 14, ,768 הלוואות לז"א בניכוי חלויות עתודה לפיצויים-נטו סה"כ התחייבויות לז"א 51, ,133 53, ,211 48, ,338 הון עצמי סה"כ התחייבויות + הון עצמי הון חוזר תפעולי ההון החוזר התפעולי (לקוחות ומלאי בניכוי חובות לספקים) עמד ביום 30 ביוני 2008 על כ מיליון ש"ח (כ- 15% מהמחזור), לעומת 71.1 מיליון ש"ח בתקופה מקבילה אשתקד (כ- 16.5% מהמחזור). בשנת 2007 הסתכם ההון החוזר התפעולי בכ מיליון ש"ח (כ- 19% מהמחזור). מניתוח יתרת הלקוחות בשנת 2007 ובחציון הראשון של 2008, אשר הסתכמה בכ- 53 וכ מיליון ש"ח, בהתאמה, עולה כי ימי האשראי של החברה ללקוחותיה בפועל הינם כ- 45 יום בממוצע. מניתוח המלאי בשנת 2007 ובחציון הראשון של 2008 אשר הסתכם בכ וכ מיליון ש"ח, בהתאמה, עולה כי ימי המלאי הנם כ- 145 ימים בממוצע. מניתוח יתרת הספקים בשנת 2007 ובחציון הראשון של 12 הנתונים המוצגים בטבלה הינם עפ"י התקינה החשבונאית הישראלית. 20

52 2008 אשר הסתכמה כ וכ מיליון ש"ח, בהתאמה, עולה כי ימי האשראי של החברה לספקיה בפועל הנם כ- 110 ימים בממוצע. השקעות בשנים , השקיעה החברה 6.2 ו- 3.8 מיליון ש"ח, בהתאמה. הירידה בהשקעות נובעת מכך שבשנת 2005 נפתחו 3 חנויות חדשות ואילו בשנת 2006 לא נפתחו חנויות חדשות. בשנת 2007 ובחציון הראשון של 2008 השקיעה החברה כ- 5.4 וכ- 4.7 מיליון ש"ח, בהתאמה, ברכוש קבוע. עיקר ההשקעה הינו בגין פתיחת חנויות חדשות ושדרוג בחנויות קיימות. מנוף פיננסי ונזילות ההון העצמי של החברה ליום 30 ביוני 2008 הסתכם בכ מיליון ש"ח. סך ההלוואות שנטלה החברה ליום 30 ביוני 2008 הסתכמו בכ מיליון ש"ח. מנוף הפיננסי של (יחס בין הון זר להון 13 עצמי ( עמד על היחס השוטף ליום 30 ביוני 2008 הינו 1.2 המבטא רמת נזילות גבוהה. 13 יחס זה מודד את החלק בו ממומנת פעילות החברה ע"י מלווים 21

53 3 ניתוח השוואתי ערכנו השוואה במבנה ההוצאות של סולו ביחס לחברות המתחרות בענף (פוקס ויזל בע"מ, קסטרו מודל בע"מ, וקבוצת גולף א.ק. בע"מ) אשר נסחרות בבורסה לניירות ערך בת"א ותוצאותיהן העסקיות מפורסמות לציבור (להלן: "חברות המדגם"). את ההשוואה ערכנו בהתבסס על התוצאות העסקיות של חברות המדגם ו במהלך 12 חודשים האחרונים העוקבים למועד ההערכה (יולי יוני 2008). הטבלה שלהלן מציגה את מבנה העלויות של חברות המדגם ו ב החודשים האחרונים של פעילותן אשר פורסמו לציבור נכון למועד ההערכה : עלויות כשיעור מסך ההכנסות הכנסות עלות הכנסות רווח גולמי פוקס גולף קסטרו ממוצע אנד אייץ' או 100% 58.0% 42.0% 100% 44.1% 55.9% 100% 41.4% 58.6% 100% 40.9% 59.1% 100% 50.0% 50.0% 32.6% 5.5% 38.1% 3.8% 38.8% 3.9% 42.7% 13.2% 39.7% 5.8% 45.5% 13.1% 37.3% 3.3% 40.6% 18.5% 39.3% 2.7% 42.0% 8.0% הוצאות מכירה ושיווק הוצאות הנהלה וכלליות 15 סה"כ הוצאות תפעול רווח (הפסד) תפעולי לפני דמי ניהול 2.4% 7.9% 4.6% 15.7% רווח (הפסד) נקי לפני דמי ניהול 3.5% מניתוח ההשוואה לחברות המדגם עולות הנקודות העיקריות הבאות: א. שיעור הרווח הגולמי של ביחס לחברות המדגם נמוך משמעותית (42% לעומת ממוצע 16 של 56% בחברות המדגם ). שיעור הרווח הגולמי הנמוך בחברה לעומת חברות המדגם נובע בעיקר מצורת הפעלה של מערך הלוגיסטיקה (אחסנה והפצה) של החברה וסיווגן של הוצאות אלה בדוחות הכספיים. החברה מקבלת שירותי טיפול ביבוא, שילוח, לוגיסטיקה, אחסנה והפצה בקשר עם המוצרים המיובאים על ידי החברה מגורמים חיצוניים,(Outsourcing) לעומת חברות המדגם המפעילות את מערך הלוגיסטיקה באופן עצמאי. החברה מסווגת את ההוצאות הנ"ל כחלק מעלות המכר לעומת חברות המדגם המסווגות את ההוצאות הנ"ל כהוצאות מכירה ושיווק. בנוסף, שיעור הרווח הגולמי הנמוך של ביחס לחברות המדגם נובע מהסכמי התקשרות בין החברה לבין המשטרה ושירות בתי הסוהר ומשהב"ט המאופיינים בשיעורי רווחיות נמוכים מהלקוחות הרגילים של החברה. היקף המכירות למוסדות הביטחון הנ"ל היווה בשנת 2007 כ- 34% מסך המכירות בחברה. 14 נתוני חברות המדגם מבוססים על דוחותיהן הכספיים אשר נערכו ע"פ כללי התקינה הבינלאומית.(IFRS) להערכתנו, נתונים אלו לא צפויים להשתנות מהותית תחת כללי התקינה הישראלית. 15 מסך הוצאות התפעול של נטרלנו את דמי ניהול שמשלמת החברה לחברת האם - משביר אחזקות, מאחר וחברות המדגם אינן משלמות דמי ניהול. 16 הרווחיות הגולמית של פוקס נמוכה ביחס לשאר חברות המדגם. הסיבה לכך הינה כי מכירות המבוצעות באמצעות סיטונאים בישראל, זכיינים בחו"ל, וחברות בנות בישראל, המאופיינים בשיעור רווחיות נמוכה (סה"כ המכירות בתחומים הנ"ל היוו בשנת 2007 כ- 25% מסך המכירות בפוקס). 22

54 ב. ג. ד. חשוב לציין כי ישנם הבדלים מסוימים במגוון הפעילויות בין חברות המדגם לבין עצמן ולבין החברה. גולף מציעה גם מוצרים נוספים בתחום אופנת בית באמצעות גולף אנד קו (סך המכירות בתחום זה הסתכמו בשנת 2007 בכ- 47% מסך המכירות בקבוצה), תחום שמאופיין ברווחיות גולמית נמוכה מעט המסתכמת בכ- 56% (עפ"י נתוני שנת 2007), לעומת הרווחיות הגולמית של כ- 60% בתחום של אופנה והלבשה. חברת פוקס לא מציעה שירותים בתחום ההנעלה לכל המשפחה (תחום שמאופיין בחברה ברווחיות הגולמית של כ- 25% עפ"י נתוני שנת 2007). חברת קסטרו לא מציעה שירותים בתחום של ההלבשה לילדים. ממוצע שיעור הוצאות המכירה ושיווק בחברות המדגם הינו כ- 38.8% לעומת כ- 32.6% באייץ' אנד או. הסיבה להבדל הינה בצורת הפעלה שונה של מערך לוגיסטיקה בחברות המדגם, כפי שתואר לעיל. עקב הבדלי הסיווג של הוצאות הלוגיסטיקה בין החברה לחברות המדגם, השוונו את עלות המכר בתוספת הוצאות מכירה ושיווק של החברה לחברות המדגם. הטבלה הבאה מציגה את ממצאי ההשוואה: עלויות כשיעור מסך ההכנסות עלות המכר + הוצאות מכירה ושיווק פוקס גולף קסטרו ממוצע אנד אייץ' או 90.6% 82.9% 81.1% 78.2% 89.3% מהשוואה הזאת עולה כי שיעור עלות המכר בתוספת הוצאות מכירה ושיווק בחברה קרוב יותר לממוצע של חברות המדגם, ודומה מאוד לפוקס. ה. ממוצע שיעור הוצאות הנהלה וכלליות של קבוצת המדגם הינו כ- 3.9% הנהלה וכלליות ב של כ- 5.5%. לעומת שיעור הוצאות ו. ממוצע שיעור הרווח התפעולי בחברות המדגם (ראה גרף משמאל) גבוה משמעותית (כ- 13.2%) משיעור הרווח התפעולי ב (כ- 3.9%). הסיבה העיקרית הינה פעילות החברה עם מוסדות הביטחון המאופיינים בשיעורי רווחיות נמוכים. במסגרת הפעילות הנ"ל ניתנים הנחות הנעות בין כ- 36% לכ- 41% במסגרת ההסכם עם משטרת ישראל ושירות בתי הסוהר, שיעור הרווח התפעולי מההכנסות ב- 12 החודשים האחרונים 18.5% והנחות בשיעור של כ- 28% במסגרת ההסכם 20.0% עם משהב"ט, ממחירי המוצרים השונים 13.2% 13.1% 15.0% לצרכן הרגיל. היקף המכירות למוסדות 8.0% 10.0% הביטחון היווה למעלה משליש מהכנסות 3.9% 5.0% החברה בשנת יחד עם זאת, ראוי 0.0% לציין כי ההסכם עם מוסדות הביטחון פוקס גולף קסטרו ממוצע אייץ' אנד או מאפשר לחברה לקבל הנחות גבוהות מספקיה בחו"ל הנובע מהיתרון לגודל. לסיכום - מניתוח נתוני החברה אל מול מתחרותיה עולה כי החברה פחות יעילה תפעולית (90.6% לעומת 82.9% אצל מתחרותיה), וכן גם הוצאות המטה של החברה גבוהות ביחס למתחרות. 23

55 הערכת השווי עפ"י שיטת היוון תזרמי המזומנים כללי שווי פעילות החברה סולו הוערך על ידי שימוש במודל היוון תזרימי המזומנים. ההערכה באמצעות מודל זה מתבססת על אומדן תזרימי המזומנים לאחר מס הצפויים מפעילותה של על פני אופק התחזית. בבסיס גישה זו ההנחה כי החברה הינה "עסק חי", אשר תמשיך בפעילותה העסקית הנוכחית לאורך אופק פעילות אינסופי. השווי הכלכלי של הינו השווי הכלכלי של תזרימי פעילותה 17 העסקית בתוספת נכסים עודפים ובניכוי התחייבויות פיננסיות. תחזית תזרימי המזומנים של התבססה על תחזיות פיננסיות ונתונים אחרים שהתקבלו מההנהלה, לרבות תוצאות בפועל של הפעילות העסקית, ביחד עם נתונים ציבוריים על הענף. כאמור, החברה זכתה במכרזים של מוסדות הביטחון. החוזה עם משרד הביטחון (משהב"ט) ועם משטרת ישראל מסתיים בסוף שנת 2008 ובסוף שנת 2010 (תחת הנחה של מימוש האופציה להארכת הסכם ההתקשרות עם המשטרה בעוד שנתיים נוספות), בהתאמה. מאחר וקיימת סבירות מסויימת כי החברה לא תזכה במכרזים החדשים אשר יתפרסמו ע"י משהב"ט ומשטרת ישראל בשנים 2009 ו בהתאמה ולאור העובדה כי היקף המכירות למוסדות הביטחון בשנת 2007 היווה כ- 34% מסך המכירות בחברה), בחנו שני תרחישים אפשריים כדלקמן: א. תרחיש א' - מבוסס על כך שהחברה תזכה במכרזים הצפויים עם מוסדות הביטחון ותמשיך בהתקשרות עם גורמים אלה לאורך תקופת התחזית. יצויין כי החברה זכתה לראשונה במכרז המשטרה בשנת 2002 שהוארך עד לשנת בשנת 2005 זכתה החברה בפעם השנייה במכרז המשטרה. הסכם התקשרות זה מסתיים בשנת 2008, וצפוי להיות מוארך בעוד שנתיים נוספות. ב. תרחיש ב' - מבוסס על ההנחה כי החברה לא תזכה במכרזים הצפויים עם מוסדות הביטחון ותפסיק את התקשרותה עם מוסדות אלה בתום תקופת ההתקשרות החוזית (תחת הנחת מימוש 18 האופציות להארכת התקופה החוזית עד לשנת 2010, כאמור ). אם זאת, הונח כי החברה תצליח לשמר חלק מהכנסותיה הנובעות מהמכרז עם משטרה ושירות בתי הסוהר כפי שיפורט בהמשך. 4.2 החברה עפ"י תרחיש א' בתרחיש א' הונח כי מוסדות הביטחון ימשיכו להתקשר עם החברה בהסכמים לאורך כל תקופת התחזית תחזית רווח והפסד להלן הנחות היסוד ששימשו אותנו בהערכת תזרים המזומנים של : הכנסות להלן פירוט ההנחות העיקריות לבניית תחזית ההכנסות הצפויה לחברה: הכנסות ממכירות בחנויות שהוקמו לפני שנת על פי תקציב החברה, סך ההכנסות מהחנויות הנ"ל צפויות להסתכם בכ מיליון ש"ח בחציון השני של סך ההכנסות בחנויות אלה צפוי להסתכם בכ מיליון ש"ח בשנת 2008 כולה, גידול של כ- 5.1% בהכנסות לעומת שנת 17 ללא פעילות תג וומן. 18 מבחינת התנהגות ההיסטורית של המשטרה בהקשר למימוש האופציות להארכת הסכם הקודם עם החברה, ניתן להסיק שקיימת סבירות גבוהה לכך שהמשטרה תממש את האופציה להארכת הסכם ההתקשרות הנוכחי עד תום שנת

56 2007. מהשוואת סך ההכנסות המתוכנן בתקציב לחציון הראשון של 2008 לביצוע בפועל, עולה כי סך ההכנסות שתוכנן הנו כ מיליון ש"ח, כלומר ביצועי החברה בפועל הנם קרובים מאוד לתחזית (ביצוע בפועל נמוך בכ- 1.1% נמוך מהתקציב). בין השנים הונח כי קצב הגידול בחנויות אלה יהיה בשיעור של 2%. ההנחה זו מבוססת על השיחות שקיימנו עם ההנהלה ועל הניתוח שביצענו כמפורט להלן: שיעור הגידול הממוצע בחנויות הקיימות (SSS) בשנת 2007 ובחציון הראשון של שנת 2008 הסתכם בכ- 2%. בחמשת החנויות הגדולות של החברה (חנויות ה"דגל", בילו, שפיים, ב"ש, ירקון וגן שמואל), אשר מחזור הכנסותיהן בשנת 2007 הסתכם בכ- 30% מסך ההכנסות של החברה, שיעור הגידול הצפוי בהכנסות הינו כ- 2.2% בשנת 2008 (בהתחשב בביצוע בפועל בחנויות הנ"ל בחציון הראשון של 2008). כמו כן, ע"פ הנהלת החברה שיעור הגידול בהכנסות בחנויות הנ"ל לאורך תקופת התחזית צפוי להיות בין 1.5% ל- 2%. מסקר חברות והעסקים שפורסם ע"י מחלקת המחקר של בנק ישראל לרבעון השני של 2008 עולה כי חלה האטה בפעילות בענף המסחר לאחר עליות ברבעונים החולפים המשתקפת בהתמתנות הגידול מפעילות מקומית ובירידה בקצב גידול הפעילות עם חו"ל. הכנסות מחנויות שהוקמו במהלך החצי הראשון של במהלך החציון הראשון של שנת 2008 הוקמו שתי חנויות חדשות (יוקנעם וקריית אונו). בחציון הראשון של 2008 סך ההכנסות מהחנויות הנ"ל הסתכם בכ- 1.7 מיליון ש"ח. בהתאם לתקציב החברה סך ההכנסות מחנויות אלה צפוי להסתכם בכ- 7.8 מיליון ש"ח בחציון השני של הונח כי בשנת 2009 קצב הגידול בהכנסות יהיה בשיעור של 2.5% ובשנים יישאר קבוע בשיעור של 2%, בהתבסס על הניתוח שביצענו לעיל. הכנסות מחנויות שיוקמו במהלך החצי השני של 2008 ובשנת בחודשים ספטמבר 2008, ואפריל 2009, צפויה החברה לפתוח חנויות חדשות בדימונה ובכפר סבא. משיחות שקיימנו עם הנהלת החברה עולה כי, אופי הפעילות המתוכנן של החנות בדימונה דומה לחנות סליקה (חנות עודפים) בחיפה וצפוי להיות בעל היקף מכירות דומה. לפיכך, הונח כי סך המכירות בחנות בדימונה יסתכם בכ- 1.6 מיליון ש"ח ברבעון הרביעי של 2008 ובכ- 5.4 מיליון ש"ח בשנת מאחר ושיעור הצמיחה בהכנסות בחנות הסליקה בחיפה היה נמוך משיעור הצמיחה הכולל של החברה הונח קצב גידול בהכנסות של 1% בלבד בשנים כמו כן, הונח כי סך ההכנסות מהחנות בכפ"ס (שצפויה להיפתח בשנת 2009) יסתכם בכ- 6.4 מיליון ש"ח בשנת בשנת 2010 שהינה שנת הפעילות המלאה הראשונה של החנות, הונח כי סך ההכנסות יסתכמו בכ- 9.6 מיליון ש"ח (בהתבסס על גודל ומאפייני החנות). שיעור הגידול בהכנסות הוערך בכ- 2.5% בשנת 2011 ובכ- 2% בשנים שלאחר מכן. הכנסות מחנויות שיוקמו במהלך שנת במהלך שנת 2010 צפויה החברה לפתוח שתי חנויות חדשות בקריית גת ויהוד. החנויות צפויות להיפתח במרכזי קניות centers) (power ועפ"י הערכות ההנהלה היקף ההכנסות השנתי בכל אחת מהחנויות הנ"ל צפוי להסתכם בכ- 7 מיליון ש"ח. לפיכך, הונח כי היקף ההכנסות מהחנויות הנ"ל יסתכם בכ- 7 מיליון ש"ח בשנת 2010 ובכ -14 מיליון ש"ח 25

57 שנה שנת 2011 (שנת הפעילות המלאה הראשונה של שתי החנויות). כמו כן, הונח כי שיעור הגידול בחניות אלה בשנים 2012 ואילך יסתכם בכ- 2% ההכנסות מזכיינים תחזית הכנסות בגין העמלות מזכיינים בחציון השני של 2008 מבוססת על תקציב החברה ומסתכמת בכ- 0.9 מיליון ש"ח. הונח כי שיעור הצמיחה של הכנסות אלה בין השנים יהיה זהה לשיעור הצמיחה בהכנסות ממכירות. הטבלה הבאה מציגה את פילוח ההכנסות בפועל בין שנת 2005 לבין 30 ביוני 2008, ותחזית ההכנסות מחציון שני 2008 ועד סוף שנת 2013 (מיליוני ש"ח): בפועל *2008 חציון חציון הכנסות הכנסות מחנויות שהוקמו לפני חנויות חדשות שהוקמו בחצי הראשון של חנויות חדשות שיוקמו בחצי השני של 2008 ושנת חנויות חדשות שיוקמו בשנת הכנסות מזכיינים סה"כ הכנסות * בהתבסס על נתוני החציון הראשון בפועל ותקציב החברה לחציון השני תחזית עלות המכר עפ"י תקציב החברה סך עלות המכר בחציון השני של שנת 2008 צפוי להסתכם בכ מיליון ש"ח (שיעור של כ- 55.5% מההכנסות). כאמור, חלק ניכר מהקניות בחברה נעשה במזרח הרחוק, ועלות זו צמודה לשער הדולר האמריקאי, ולפיכך עלות המכר מושפעת באופן ישיר גם משער החליפין של הדולר. 19 בשנת 2006 שער החליפין הממוצע של הדולר ארה"ב ירד בכ- 0.74% ביחס לשנת בשנה זו שמרה החברה על יציבות בעלות המכר שהסתכמה בשיעור של כ- 59% מסך ההכנסות (בדומה לשנת 2005). בשנת 2007 ובחציון הראשון של 2008 שער הדולר הממוצע ירד בכ- 7.7% ובכ- 14.2% ביחס לשער החליפין הממוצע בשנים 2006 ו בהתאמה. ירידה זו בשע"ח של הדולר בשנים תרמה לירידה בעלות המכר ולשיפור ברווחיות של החברה. מבדיקה שערכנו בחברות המדגם (אשר גם הן מייבאות את רוב הקניות שלהן מהמזרח הרחוק), עולה כי מגמת השיפור ברווחיות הגולמית בשנים 2007 והחציון הראשון של 2008 מאופיינת בתוצאותיהן של כל חברות המדגם. הונח כי שיעור עלות המכר בשנת 2009 יסתכם בכ- 57% בדומה לשיעור עלות המכר הצפוי בשנת יחד עם זאת, בשל החשש ממיתון מסוים בפעילות העסקית והתחזקות הדולר ביחס לשקל, הונח כי שיעור עלות המכר יעלה בהדרגה עד לשיעור נורמטיבי של כ- 58% בשנת 2012 ואילך, בהתאם לשיעור עלות המכר הממוצע בשנים (שיעור עלות מכר ממוצע של כ- 59% ) ובתוספת חיסכון בעלויות בשיעור של כ- 1% כתוצאה מהתייעלות בחברה בהתאם להערכות ההנהלה. 19 ממוצע שנתי של שערי חליפין יציגים שמתפרסמים ע"י בנק ישראל. 26

58 להלן סיכום עלות המכר בתקופות התחזית: % % % % % חציון % עלות המכר (מיליוני ש"ח) שיעור מהמחזור הוצאות תפעול הוצאות מכירה ושיווק (ללא פחת) - תחזית הוצאות מכירה ושיווק מבוססת על ההנחות שלהלן: שכר עבודה ונלוות במערך החנויות - בבניית תחזית הוצאות שכר ונלוות במערך המכירות התבססנו על ניתוח היסטורי של מחזור מכירות שנתי ממוצע לעובד בין השנים והחציון הראשון של 2008 ועלות שכר שנתית ממוצעת לעובד בתקופה הנ"ל (כפי שמפורט בסעיף 2.1 לעיל). הונח כי בחציון השני של 2008 מחזור המכירות הממוצע השנתי לעובד יסתכם בכ- 446 אלפי ש"ח ע"ב ממוצע מחזור המכירות השנתי לעובד בין השנים כמו כן, זיהינו מגמה של התייעלות במערך החנויות שהשתקפה בגידול במחזור המכירות הממוצע השנתי לעובד. גידול במחזור המכירות השנתי הממוצע לעובד בין השנים הסתכם בכ- 1% בממוצע. לפיכך, הונח כי תימשך מגמת ההתייעלות בהכנסות לעובד ע"ב הממוצע השנתי המוזכר לעיל. עלות השכר השנתית הממוצעת בין השנים חציון ראשון של 2008 הסתכמה בכ אלפי ש"ח לעובד. תחזית העלויות לעובד לשנת 2009, מבוססת על עלות זאת, תוך התאמתה לשיעור העלייה החזוי בשכר הממוצע במשק. בהתבסס על הנתונים ההיסטוריים של עלויות שכר במערך החנויות הנחנו ששכר שנתי ממוצע לעובד יגדל בשיעור שנתי של 2.5% על פני תקופת התחזית, מאחר ורוב העובדים במערך החנויות משתכרים במשכורת מינימום שמותאמת על בסיס שנתי לעלייה בשכר הממוצע במשק. סך הוצאות שכר ונלוות נקבע בהתאם לעלות הממוצעת של כ"א, אשר מספרו נגזר ממחזור המכירות הצפוי על פני תקופת התחזית. הטבלה הבאה מסכמת את תחזית עלות השכר הממוצעת השנתית לעובד ואת מחזור המכירות השנתי לעובד על פני תקופת התחזית: חציון - 2 * עלות שכר שנתית ממוצעת לעובד (באלפי ש"ח) מחזור מכירות ממוצע שנתי לעובד (באלפי ש"ח) 1,138 1,126 1,115 1,090 1,056 מספר עובדים ממוצע חזוי 68,329 66,008 63,766 60,772 57,490 54,188 סה"כ הוצאות שכר ונלוות (אלפי ש"ח) * במונחים שנתיים ע"ב תוצאות בפועל של החציון הראשון ותקציב החברה לחציון השני של שנת דמי שכירות ואחזקת מבנים במערך החנויות - תחזית הוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים התבססה על בחינת השטח המושכר במערך החנויות בשנים והחציון ראשון של 2008 וכן על ההוצאה השנתית של החברה למ"ר בתקופה הנ"ל. בחציון השני של 2008 השטח המושכר מתוכנן לגדול בכ- 700 מ"ר (פתיחת חנות בדימונה). בשנת 2009 השטח המושכר מתוכנן לגדול בכ- 27

59 630 מ"ר (פתיחת חנות בכפר סבא). בשנת 2010 השטח המושכר מתוכנן לגדול בכ- 1,400 מ"ר (פתיחת 2 חנויות חדשות ב אשר יפתחו במרכזי קניות ולכן בעלות שטח גדול יותר). ברוב חנויות החברה הוצאות דמי שכירות נקבעים כתשלום דמי שכירות קבוע או כשיעור של בין 3% ל- 6% מסך ההכנסות בחנויות, הגבוה מביניהם. עפ"י הנהלת החברה, ברוב המקרים הוצאות החברה בגין דמי שכירות בחנויות לא עולות על התשלום הקבוע. נכון למועד ההערכה, הוצאות דמי שכירות ב- 4 חנויות בלבד נקבעות כשיעור (הנע בין 4.5% ל- 6%) מההכנסות (הסכם זה יופעל גם בחנות בדימונה הצפויה להיפתח בספטמבר 2008). ע"ב חלקן של חנויות אלה מסך הוצאות השכירות של החברה, הונח כי שיעור ההוצאות המשתנה בהתאם להכנסות מסתכם בכ- 10% מסך ההוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים. מתקציב החברה לחציון השני של 2008 עולה כי ההוצאה הממוצעת לשכירות ואחזקת מבנים למ"ר, צפויה להיות כ אלפי ש"ח, לעומת ההוצאה הממוצעת בפועל בחציון הראשון של 2008 שהסתכמה בכ- 1.6 אלפי ש"ח למ"ר. סך ההוצאה הממוצעת למ"ר בשנת 2008 צפויה להיות כ אלפי ש"ח למ"ר. בשנים הונח כי 90% מהוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים שהנן קבועות בעיקרן יצמחו בשיעור של כ- 2% בשנה. הנחה זו מבוססת בעיקרה על הצמדתם של חוזי השכירות לשיעור האינפלציה וכן על ההנחה כי תחול עלייה מסוימת במחירי השכירות בעת חידושי החוזים.. בנוסף, הונח כי 10% מהוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים ישתנו בהתאם לגידול בהכנסות. הטבלה הבאה מרכזת את תחזית השטח המושכר במ"ר במערך החנויות בין חציון שני של 2008 לבין שנת 2013, ואת ההוצאה השנתית הממוצעת של החברה למ"ר במערך החנויות בתקופה הנ"ל: חציון 2 * ,618 37,618 37,618 36,218 35,588 34,888 שטח מושכר - תחילת שנה (מ"ר) 37,618 37,618 37,618 37,618 36,218 35,588 שטח מושכר - סוף שנה (מ"ר) 37,618 37,618 37,618 36,918 35,903 35,238 שטח מושכר ממוצע בשנה (מ"ר) , שטח מושכר נוסף בגין פתיחת חנויות חדשות (מ"ר) הוצאה ממוצעת שנתית על שכירות ואחזקת מבנים למ"ר - החלק הקבוע הוצאה ממוצעת שנתית על שכירות ואחזקת מבנים למ"ר - החלק המשתנה 71,026 69,634 68,269 65,593 62,404 59,263 סה"כ הוצאות שכירות ואחזקת מבנים (אלפי ש"ח) * במונחים שנתיים עמלות כרטיסי אשראי - עמלות כרטיסי אשראי הן הוצאה משתנה כפונקציה של היקף המכירות. בשנים שיעור ההוצאות בגין עמלות כרטיסי אשראי נשמר יציב, והסתכם בכ- 1.2% מההכנסות. לפיכך, הונח כי שיעור ההוצאות הנ"ל יסתכם בכ- 1.2% בשנה בתקופת התחזית. פרסום ויחסי ציבור - החברה נוהגת לפרסם את פעילותה ומוצריה בדרך קבע. הפרסום כולל עריכת קטלוגים, פרסום בתוך החנויות, דיוור ישיר לחברי מועדוני הלקוחות ופרסום בערוצי המדיה השונים כגון עיתונות, טלוויזיה ורדיו, וכן באמצעות שילוט חוצות. בשנים שיעור 20 מחושב עפ"י תחזית עלות הממוצעת לשנת

60 הוצאות פרסום ויחסי ציבור נשמר יציב, והסתכם בכ- 3.6% מההכנסות. לפיכך, הונח כי שיעור ההוצאות הנ"ל יסתכם בכ- 3.6% בשנה בתקופת התחזית. הוצאות אחרות - הוצאות אחרות של החברה כוללות חומרי עזר ואריזה, משרדיות, הוצאות מחשב, הדרכות עובדים וביטוח. בהתאם לשיעור הממוצע של ההוצאות האחרות בשנים , הונח כי שיעור ההוצאות הנ"ל יסתכם בכ- 1.6% בתקופת התחזית ,329 71,026 6,276 18,790 7, , % להלן הטבלה המסכמת את הוצאות המכירה והשיווק על פני תקופת התחזית: תחזית חציון אלפי ש"ח הוצאות מכירה ושיווק 63,766 60,772 57,490 27,338 שכר ונלוות 68,269 65,593 62,404 31,341 דמי שכירות, אחזקת מבנים 6,154 6,034 5,837 5,604 2,978 עמלות כרטיסי אשראי 18,064 17,474 16,778 7,885 פרסום ויחסי ציבור 7,796 7,644 7,394 7,099 3,726 אחרות סה"כ הוצאות מכירה ושיווק שיעור מההכנסות 66,008 69,634 18, , % 163, % 157, % 149, % 73, % הוצאות הנהלה וכלליות (ללא פחת) - תחזית הוצאות הנהלה וכלליות מבוססת על ההנחות שלהלן: שכר עבודה ונלוות במטה והנהלת החברה - הוצאות שכר ונלוות של מטה החברה מאופיינות במרכיב קבוע וכן במרכיב משתנה כפונקציה של היקף ההכנסות. בהתבסס על מבנה של מערך המטה ועל היקף העבודה במחלקות הקשורות קשר הדוק להיקף המכירות בחברה, הונח כי 30% מסך ההוצאות שכר עבודה ונלוות הן הוצאות משתנות ביחס ישיר עם היקף ההכנסות של החברה. עפ"י תקציב החברה, הונח כי הוצאות אלה בחציון השני של 2008 יסתכמו בכ- 9.2 מיליון ש"ח וסך ההוצאות שכר ונלוות בשנת 2008 כולה צפויות להסתכם בכ מיליון ש"ח. בשנים הונח כי באופן דומה 70% מהוצאות השכר והנלוות של המטה הנן קבועות בעיקרן ויצמחו בשיעור של כ- 5% בשנה.. עלייה זו נובעת בעיקרה מהעלייה בשכר הבכירים בחברה (ע"פ ממוצע היסטורי). כמו כן, 30% מהוצאות השכר הן משתנות (רכיב זה מבוסס על הגידול בכוח אדם במטה הקשור לגידול בפעילות החברה). דמי שכירות, אחזקת מבנים, משרדיות ואחרות במטה - עפ"י תקציב החברה דמי שכירות, אחזקת מבנים והוצאות אחרות בחציון השני של 2008 צפויים להסתכם בכ- 3.4 מיליון ש"ח, גידול שנתי של כ- 7.2% בשנת 2008 ביחס לשנת בהתבסס על ניתוח היסטורי שביצענו, הונח כי סך ההוצאות בגין שכירות, אחזקת מבנים ומשרדיות יישאר בשיעור קבוע של כ- 1.61% מסך ההכנסות ממכירות בחברה (ע"פ ממוצע 2007)

61 27% הטבלה שלהלן מסכמת את הוצאות הנהלה וכלליות על פני תקופת התחזית: תחזית סיכום הוצאות הנהלה וכלליות אלפי ש"ח שכר ונלוות דמי שכירות, אחזקת מבנים, משרדיות ואחרות הפרשות לחובות מסופקים סה"כ הוצאות הנהלה וכלליות שיעור מההכנסות חציון ,741 18,004 17,295 16,548 15,799 9,151 8,596 8,429 8,264 7,994 7,676 3, ,510 26,602 25,725 24,703 23,628 12, % 5.2% 5.2% 5.2% 5.2% 5.6% שיעור המס - הונח שיעור מס ע"פ התקנות החדשות ולפיהן שיעור המס יופחת בהדרגה משיעור של בשנת 2008 לשיעור מס של 25% משנת 2010 ואילך. סיכום תחזית דוח רווח והפסד סולו לתקופת התחזית: אלפי ש"ח תחזית חציון , % 308, , % 172,372 27,510 23, % 6,000 17, % (4,446) 13, , % 302, , % 168,015 26,602 24, % 6,000 18, % (4,671) 14, , % 295, , % 163,778 25,725 26, % 8,056 18, % (4,687) 14, , % 284, , % 157,070 24,703 28, % 10,246 18, % (4,614) 13, , % 271, , % 149,375 23,628 31, % 8,990 22, % (5,842) 16, , , , % 73,268 12,558 19, % 4,420 14, % (3,956) 10,696 סה"כ הכנסות שיעור הגידול עלות המכר רווח גולמי שיעור מההכנסות הוצאות מכירה ושיווק הוצאות הנהלה וכלליות רווח תפעולי לפני פחת (EBITDA) שיעור מההכנסות פחת רווח/הפסד תפעולי שיעור מההכנסות בניכוי: מס רווח תפעולי לאחר מסים על הכנסה תחזית תזרים המזומנים פחת - הוצאות פחת כוללות הוצאות בגין שיפורים במושכר, ריהוט וציוד. הוצאות הפחת מבוססות על יתרת הרכוש הקבוע ליום ה- 30 ביוני 2008, וכן על תחזית ההשקעות ושיעורי הפחת השנתיים הבאים: 10% 14% שיפורים במושכר ריהוט וציוד השקעות ברכוש קבוע - בהתאם להערכות הנהלת החברה הונח כי סך ההשקעות בחציון השני של שנת 2008 יסתכמו בכ- 3 מיליון ש"ח. בשנים 2009 ו הונח כי סך ההשקעה השנתית תסתכם בכ- 10 מיליון ש"ח לאור העובדה שהחברה מתכננת לפתוח חנות אחת בשנת 2009 ושתי חנויות במהלך 2010 וכן להעביר את מיקומן של מספר חנויות נוספות. בשנים 2012, בהן לא צפויה הקמת חנויות 30

62 חדשות, הונח כי סך ההשקעה השנתית תסתכם בכ- 6 ההשקעות יהיה בגובה הפחת. מיליון ש"ח. בשנה המייצגת הונח כי סך הון חוזר - ההון החוזר חושב עפ"י ממוצע ימי לקוחות, ימי מלאי וימי ספקים היסטוריים בחברה. להלן תחזית תזרים המזומנים של סולו לשנים 2008 עד 2013 (באלפי ש"ח ( חציון אלפי ש"ח 10,696 רווח תפעולי לאחר מסים על הכנסה 4,420 בתוספת: הוצאות פחת חשבונאיות (3,000) בניכוי: השקעות בר"ק (10,709) בניכוי: קיטון (גידול) בהון החוזר 1,407 תזרים מזומנים פנוי ערך שייר 1,370 ע.נ. תזרים מזומנים פנוי ,337 6,000 (6,000) (1,700) 11, ,025 82, ,014 6,000 (6,000) (1,789) 12,225 7, ,060 8,056 (6,000) (2,853) 13,263 9, ,841 10,246 (10,000) (3,449) 10,639 8, ,628 8,990 (10,000) (3,425) 12,193 10,965 הנחות נוספות: א. לחברה רשיונות עסק תקפים ביחס ל- 27 סניפים של החברה. באשר לסניפי החברה בצומת בילו, ירקון (פתח תקווה) וקסטינה טרם התקבל רשיון עסק. החברה מעריכה כי במידה והיא תידרש לסגור אחד או יותר מסניפיה בגין העדר רשיון עסק או בגין העדר אישור לשימוש חורג, היא תוכל לשכור אתר חלופי ולפיכך לא תהיה לכך פגיעה משמעותית בעסקיה לטווח ארוך. לפיכך, הנחנו כי לסגירת הסניפים ומציאת אתר חליפי לפתיחת החנויות הנ"ל בגין העדר רשיון עסק לא תהיה השפעה מהותית על תחזית ההכנסות. ב. החברה מפעילה חלק מסניפיה בשבת. כמו כן, על פי חוקי עזר מקומיים החלים על מרבית סניפי החברה הפועלים בשבת, אסורה פתיחת עסקים בשבת. להערכת הנהלת החברה, במידה שהחברה תאלץ לסגור חלק משמעותי מסניפיה הפועלים בשבת, עשויה להיות לכך השפעה שלילית על עסקיה ותוצאות פעילותה בעתיד. עפ"י הערכת הנהלת החברה, הסבירות לכך שהיא תאלץ לסגור חלק משמעותי מהסניפים הפעולים בשבת אינה מהותית. לפיכך, הנחנו כי לא תהיה השפעה מהותית על תחזית ההכנסות סיכום שווי פעילות אייץ אנד או סולו תזרים המזומנים החזוי של הוון במחיר הון המשקף את הסיכון הגלום בפעילות החברה ובהתבסס על ההנחות הבאות: מחיר הון %. לצורך אמידת מחיר ההון יישמנו את מודל הממוצע המשוקלל של עלות ההון על מנת שישקף את הסיכון הגלום בתזרימי המזומנים של החברה. (ראה פירוט בנספח ב'). שיעור הצמיחה לטווח ארוך מוערך בכ- 2% על בסיס ממוצע הגידול בחנויות קיימות (sss) בשנים האחרונות ומתאים לתחזית האינפלציה בישראל. בהתבסס על הניתוח שביצענו לעיל, שווי הפעילות של אייץ' ההערכה, נאמד בכ מיליון ש"ח. אנד או סולו בתרחיש א', למועד 31

63 4.3 עפ"י תרחיש ב' בתרחיש ב' הונח כי החברה לא תזכה במכרזים הצפויים של מוסדות הביטחון (הונח כי ההסכם עם המשטרה יוארך עד סוף שנת 2010 ואז יפורסם מכרז חדש בו לא תזכה החברה). עם זאת, הונח כי החברה תצליח לשמר חלק מהכנסותיה הנובעות ממכירות למשרתים במשטרה ושירות בתי הסוהר הרוכשים באופן פרטי. לפיכך, תרחיש זה מציג מצב של אובדן חלקי של ההכנסות ממוסדות הביטחון תחזית רווח והפסד להלן הנחות היסוד ששימשו אותנו בהערכת תזרים המזומנים העתידי של בתרחיש זה: הכנסות תחזית ההכנסות בתרחיש ב' מבוססת על אותן הנחות אשר הוצגו בתרחיש א' תוך התאמתה לאובדן החזוי של המכירות למוסדות הביטחון. הכנסות החברה ממכירות לעובדי משטרה ושירות בתי הסוהר נובעת משני מקורות עיקריים: א. ההכנסות ממכירות במסגרת נקודות הממומנות ישירות ע"י המשטרה ושירות בתי הסוהר. הכנסות אלה מסתכמות בכ- 40 מיליון ש"ח בשנה והנן קבועות בעיקרן; ב. ההכנסות ממכירות במסגרת נקודות הממומנות באופן פרטי ע"י עובדי המשטרה ושירות בתי הסוהר, הכנסות אלה הסתכמו בשנת 2007 בכ- 85 מיליון ש"ח. תחזית ההכנסות ממכירות ללא ממוסדות הביטחון מאחר וההסכם עם משהב"ט מסתיים בסוף שנת 2008, הפחתנו את ההכנסות החזויות ממשהב"ט החל משנת 2009 ואילך. כמו כן, ההסכם עם משטרת ישראל ושירות בתי הסוהר מסתיים בסוף שנת 2010 (תחת הנחה כי משטרת ישראל תממש את האופציה שברשותה ותאריך את ההסכם בשנתיים נוספות עד 2010). לפיכך, הונח כי החל משנת 2011 ההכנסות ממשטרת ישראל ושירות בתי הסוהר יפחתו כמפורט להלן: א. ב. בהתבסס על שיחות שקיימנו עם הנהלת החברה, ההכנסות במסגרת נקודות הממומנות ישירות ע"י המשטרה ושירות בתי הסוהר הופחתו במלואן. הכנסות אלה הסתכמו בשנת 2007 בכ- 40 מיליון ש"ח. הונח כי ההכנסות הנ"ל לא ישתנו לאורך כל שנות התחזית, ולפיכך בתרחיש זה הופחתו כ- 40 מ' ש"ח מתחזית המכירות לשנת 2011 ואילך. הונח כי החברה תצליח לשמר כ- 50% מהכנסותיה ממכירות במסגרת נקודות הממומנות באופן פרטי ע"י עובדי המשטרה ושירות בתי הסוהר. כתוצאה מההנחות הנ"ל יפחתו הכנסות החברה ביחס לתרחיש א' החל משנת 2009 בכ- 19 מיליון ש"ח, עקב אי הזכייה במכרז משהב"ט, ובכ- 92 מיליון ש"ח נוספים החל משנת 2011 עקב אי חידוש מכרז המשטרה ואיבוד 50% מהמשרתים הרוכשים נקודות באופן פרטי. ניתן לראות מהטבלה להלן שאי זכייה במכרז של מוסדות הביטחון תגרום לירידה בהכנסות של כ- 16% בשנת 2011 (לעומת תרחיש א'). הטבלה הבאה מציגה את סיכום תחזית ההכנסות של החברה בתרחיש א' ובתרחיש ב': 32

64 חציון תחזית ההכנסות באלפי ש"ח 532, % 415, % 522, % 407, % 511, % 399, % 495, % 475, % 475, % 456, % 235, ,133 תחזית הכנסות - תרחיש א' שיעור צמיחה תחזית הכנסות - תרחיש ב' שיעור גידול (קיטון) רווח גולמי שיעור הרווח הגולמי מסך ההכנסות ממשהב"ט היה נמוך יותר מסך הרווחיות הגולמית של החברה (כ- 32.4% מסך המכירות למשרד הביטחון בשנת 2007). עם זאת, מאחר ומשהב"ט אינו לקוח מהותי הונח כי שיעור הרווח הגולמי בשנים יהיה זהה לתרחיש א' ויסתכם בכ- 43% וכ- 42.5%, בהתאמה. בשנים הונח כי שיעור הרווח יעלה לשיעור של כ- 46.2% ממחזור ההכנסות. ההנחה זו מבוססת על הניתוח שביצענו כמפורט להלן: שיעור הרווח הגולמי של החברה מתוך סך הכנסות החברה ללא ההכנסות ממוסדות הביטחון בשנת 2007 היה כ- 52.4% (לעומת שיעור רווח גולמי של כ- 20.5% מהמכירות למשטרה, המשקף רווח גולמי משוקלל לחברה של כ- 42% ). לצורך חישוב הרווח הגולמי הנובע מאי זכיה במכרז, הונח מחד כי החברה תצליח לשמור על כ- 50% מההכנסותיה מהמשטרה המבוצעות ע"י השוטרים באופן פרטי. מאידך, בכדי לשמור על נתח שוק זה ובכדי למנוע איבוד גדול יותר של לקוחות, תיאלץ החברה לצאת במבצעים והנחות לכלל לקוחותיה, מה שצפוי לפגום ברווחיות הגולמית הכוללת שלה. שיקלול שתי ההשפעות כאמור מסתכם לרווח גולמי משוקלל של כ- 47.2%. כמו כן, עפ"י השיחות שניהלנו עם הנהלת החברה היקף המכירות הנוכחי איפשר לחברה לקבל הנחות גבוהות יותר מהספקים בחו"ל (יתרון לגודל). ירידה בהיקף המכירות כתוצאה מאובדן ההכנסות ממוסדות הביטחון עלולה להקטין את שיעור ההנחות שמקבלת החברה בשיעור של כ- 1%. לסיכום, הונח כי הרווח הגולמי בשנת 2011 ואילך יסתכם בשיעור של כ- 46.2% המשקף את מכלול הגורמים הנ"ל. הוצאות תפעול הוצאות מכירה ושיווק (ללא פחת) - תחזית הוצאות מכירה ושיווק מבוססת על ההנחות הבאות: שכר עבודה ונלוות - תחזית הוצאות שכר ונלוות במערך המכירות התבססה על הניתוח שביצענו בסעיף לעיל. סך הוצאות שכר ונלוות נקבע בהתאם לעלות הממוצעת של כוח אדם, כאשר מספר המועסקים נגזר ממחזור המכירות הצפוי על פני תקופת התחזית. כלומר, הונח כי החברה תתייעל בשנת 2011 ותפטר חלק מעובדי החנויות עקב הירידה המהותית בהכנסות (עפ"י הערכותינו החברה תצמצם את כ"א בחנויות בכ- 16%). דמי שכירות ואחזקת מבנים תחזית הוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים היא בהתאם להנחות בתרחיש א'. כאמור הונח כי הוצאות דמי שכירות ואחזקת מבנים הנן משתנות בחלקן (10%). לפיכך, הונח כי עקב ירידה בהכנסות הוצאות בגין תשלומי שכירות בחנויות בהן דמי שכירות נקבעים כשיעור מהמכירות ירדו ובשאר החנויות של החברה הונח כי סך הוצאות אלה יהיה בדומה לסך ההוצאות בתרחיש א', תחת הנחה שהחברה לא תסגור חנויות כתוצאה מאובדן ההכנסות ממוסדות הביטחון (ראה פירוט בסעיף לעיל). הונח כי שאר סעיפי הוצאות השיווק ומכירה יהיו בהתאם לאמור בתרחיש א' לעיל. 33

65 הוצאות הנהלה וכלליות (ללא פחת) - תחזית הוצאות הנהלה וכלליות מבוססת על ההנחות הבאות: שכר עבודה ונלוות (מטה והנהלת החברה) - תחזית הוצאות שכר ונלוות היא בהתאם להנחות בתרחיש א' עד לשנת בשנת 2011 הנחנו צמצום בכוח העבודה במטה הקשור קשר הדוק להיקף המכירות בחברה. כאמור הונח כי הוצאות השכר ונלוות במטה בחברה הנן גמישות בחלקן (30%), הונח כי עקב ירידה של כ- 16% בהכנסות החברה תהיה התייעלות אשר תגרום לירידה של כ- 5% בהוצאות המטה. דמי שכירות, אחזקת מבנים, משרדיות ואחרות (מטה החברה) - הנחנו כי סך ההוצאות בגין שכירות ואחזקת מבנים יהיה בדומה לסך ההוצאות בתרחיש א'. שיעור המס - הונח שיעור מס ע"פ התקנות החדשות ולפיהן שיעור המס יופחת בהדרגה משיעור של 27% בשנת 2008 לשיעור מס של 25% משנת 2010 ואילך , % 223, , % 53,272 69,373 4,893 14,650 6, ,387 17,073 8, ,804 17, % 6,000 11, % (2,906) 8,719 סיכום תחזית דוח רווח והפסד סולו לתקופת התחזית ע"פ תרחיש ב': תחזית באלפי ש"ח חציון סה"כ הכנסות שיעור הגידול עלות המכר רווח גולמי שיעור מההכנסות הוצאות מכירה ושיווק שכר ונלוות דמי שכירות, אחזקת מבנים עמלות כרטיסי אשראי פרסום ויחסי ציבור אחרות סה"כ הוצאות מכירה ושיווק הוצאות הנהלה וכלליות שכר ונלוות דמי שכירות, אחזקת מבנים, משרדיות ואחרות הפרשות לחובות מסופקים סה"כ הוצאות הנהלה וכלליות רווח תפועלי לפני פחת (EBITDA) שיעור מההכנסות פחת רווח/הפסד תפעולי שיעור מההכנסות בניכוי: מס רווח תפעולי לאחר מסים על הכנסה 407, % 219, , % 51,462 68,014 4,798 14,364 6, ,716 16,401 8, ,961 18, % 6,000 12, % (3,099) 9, ,149 (16.0%) 214, , % 49,715 66,681 4,704 14,084 5, ,143 15,755 8, ,149 19, % 8,056 11, % (2,765) 8, , % 273, , % 58,291 65,313 5,598 16,760 7, ,055 16,548 7, ,696 24, % 10,246 13, % (3,470) 10, , % 259, , % 55,142 62,143 5,375 16,092 6, ,562 15,799 7, ,622 26, % 8,990 17, % (4,664) 13, , , , % 27,338 31,341 2,978 7,885 3,726 73,268 9,151 3, ,558 19, % 4,420 14, % (3,956) 10, תחזית תזרים המזומנים פחת - בדומה לתרחיש א' (ראה פירוט בסעיף 4.2.2). 34

66 השקעות ברכוש קבוע - בדומה לתרחיש א' (ראה פירוט בסעיף 4.2.2). הון חוזר - ההון החוזר חושב עפ"י ממוצע ימי לקוחות, ימי מלאי וימי ספקים היסטוריים בחברה. להלן תחזית תזרים המזומנים של סולו לשנים 2008 עד 2013 (באלפי ש"ח ( חציון ,719 9,298 8,294 10,411 13,275 10,696 רווח תפעולי לאחר מסים על הכנסה 6,000 6,000 8,056 10,246 8,990 4,420 בתוספת: הוצאות פחת חשבונאיות (6,000) (6,000) (10,000) (10,000) (3,000) בניכוי: השקעות בר"ק (1,267) 13,794 (3,308) (266) (10,709) בניכוי: קיטון (גידול) בהון החוזר 7,427 8,031 24,144 7,350 11,999 1,407 תזרים מזומנים פנוי ערך שייר 5,252 17,559 5,944 10,791 1,370 ע.נ. תזרים מזומנים פנוי (6,000) (1,293) 82,339 52, סיכום שווי פעילות אייץ אנד או תזרים המזומנים החזוי של הוון במחיר הון המשקף את הסיכון הגלום בפעילות החברה ובהתבסס על ההנחות הבאות: מחיר הון %. לצורך אמידת מחיר ההון יישמנו את מודל הממוצע המשוקלל של עלות ההון (WACC) על מנת שישקף את הסיכון הגלום בתזרימי המזומנים של החברה. (ראה פירוט בנספח ב'). שיעור הצמיחה לטווח ארוך - מוערך בכ- 2% על בסיס ממוצע הגידול בחנויות קיימות (sss) בשנים האחרונות ומתאים לתחזית האינפלציה בישראל. בהתבסס על הניתוח שביצענו לעיל, שווי הפעילות של אייץ' ההערכה, נאמד בכ 93.7 מיליון ש"ח. אנד או סולו בתרחיש ב', למועד 35

67 4.4 נכסים והתחייבויות פיננסיות ל סולו נכסים והתחייבויות פיננסיות עודפות. עפ"י ערכם במאזן החברה ליום ה- 30/06/2008. שווים של נכסים והתחייבויות אלו מוערך להלן פירוט נכסיה העודפים והתחייבויותיה הפיננסיות של ל סולו 21 (אלפי ש"ח) : 30/06/2008 3,405 1,004 3,602 8,011 25,635 14, ,403 33,392 נכסים פיננסיים מזומנים ושווי מזומנים פקדונות לזמן ארוך הלוואה לתג וומן סה"כ נכסים פיננסיים התחייבויות פיננסיות אשראי לזמן קצר וחלויות אשראי לז"א עתודה לפיצויים-נטו סה"כהתחייבויות פיננסיות התחייבויות פיננסיות נטו 4.5 סיכום סולו מאחר וההסכמים עם מוסדות הביטחון מהווים חלק ניכר מהכנסות החברה (כ- 34% מהמחזור בשנת 2007) בחנו את שווי החברה בשני תרחישים אפשריים: תרחיש א' - תחת ההנחה כי החברה תזכה במכרזים הצפויים עם מוסדות הביטחון ותמשיך בהתקשרות עם גורמים אלה לאורך כל תקופת התחזית. תרחיש ב' - תחת ההנחה כי ההתקשרות עם גורמים אלה לא תימשך, לשמר רק על חלק מההכנסות כמפורט לעיל. והחברה תצליח יצוין כי החברה זכתה לראשונה במכרז המשטרה בשנת 2002 שהוארך עד לשנת בשנת 2005 זכתה החברה בפעם השנייה במכרז המשטרה. לאור העובדה כי החברה הצליחה לזכות בשני המכרזים האחרונים, הונח כי ההסתברות לתרחיש א' הינה 50% ולתרחיש ב' הינה 50%. הטבלה שלהלן מציגה את סיכום פעילות החברה סולו בשיטת היוון תזרימי מזומנים בהתאם לשני התרחישים שבחנו. שווי פעילות תרחיש א' תרחיש ב' משוקלל אלפי ש"ח 100% 50% 50% ששיעור ההסתברות לתרחיש שווי פעילות סולו 107,500 93, , הנתונים מוצגים על פי כללי התקינה הישראלית. להערכת הנהלת החברה אין הבדלים מהותיים בנתונים המוצגים לעומת כללי התקינה הבינלאומית.(IFRS) 36

68 הערך הנוכחי של תזרים המזומנים המשוקלל שהתקבל הינו כ מיליון ש"ח. לערך זה הוספנו את הנכסים הלא תפעוליים של החברה והפחתנו את סך ההתחייבויות, עפ"י ערכם במאזן הסולו. השווי הכלכלי של החברה נאמד בכ מיליון ש"ח. להלן סיכום חברת סולו ליום ה- 30 ביוני 2008 (באלפי ש"ח ): נושא שווי פעילות סולו 22 בתוספת נכסים עודפים 21 בניכוי התחייבויות פיננסיות שווי הון עצמי סולו שווי הון עצמי סולו (מעוגל) אלפי ש"ח 107,500 8,011 (41,403) 74,108 74, ניתוח רגישות ערכנו ניתוח רגישות לשווי הון עצמי של, ע"י בדיקת השפעת שני פרמטרים מרכזיים במודל והם: מחיר ההון ושיעור הצמיחה לטווח הארוך. מחיר ההון - בדקנו השפעה של שינוים במחירי ההון בטווח של 12.2%-10.2%. שיער הצמיחה - בדקנו שינוים אפשריים בשיעור הצמיחה לט"א בטווח של 3%-1%. 12.2% 59,250 61,750 64,500 67,550 70, % 63,200 66,000 69,100 72,450 76, % 67,450 70,650 74,100 78,050 82, % 72,200 75,750 79,750 84,200 89, % 77,450 81,500 86,000 91,150 96, % 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 22 הנכסים וההתחייבויות הפיננסיות המוצגות לעיל הינן ע"פ התקינה החשבונאית הישראלית. להערכת הנהלת החברה, אין הבדלים מהותיים בערכן ע"פ כללי התקינה הבינלאומית( IFRS ). 37

69 עפ"י שיטת המכפילים מתודולוגיה גישת השוק ושיטת המכפיל גישת השוק Approach) (Market מתבססת על מידע הנאסף ממחירי שוק בעסקאות בנכסים דומים. לאחר איסוף המידע, מבוצעים התאמות לנכסים אלו על מנת שישקפו באופן נאות את המצב והשימושיות של הנכס המוערך באופן יחסי לנכסים הדומים בשוק. שיטת המכפיל שיטת המכפיל הינה שיטה מקובלת ל כלכלי של חברות. בשיטת המכפיל מוערך העסק על בסיס היחס הממוצע בענף בו הוא פועל בין שווי השוק לבין פרמטר חשבונאי נבחר. הפרמטרים המקובלים כוללים את הרווח הנקי, הרווח התפעולי, המכירות, תזרים המזומנים מפעילות שוטפת וההון העצמי. היחס הממוצע בענף בין שווי השוק לפרמטר החשבונאי הרלבנטי מכונה "מכפיל". יתרונה של השיטה נעוץ בפשטותה ובמהירותה, יחסית לשיטות אחרות וכן בשל העובדה ששיטת הערכה זו משקפת את הגישה לפיה פועל משקיע רציונאלי המודרך על פי מבחני הרווחיות, זרימת המזומנים והסיכון הגלום בפעילות המוערכת. החיסרון העיקרי של שיטה זו נעוץ בעובדה שהיא אינה לוקחת בחשבון שורה של גורמים העשויים להשפיע על השווי הספציפי של העסק, בשונה מעסקים "דומים" באותו תחום, כגון: שיעור צמיחה שונה, מבנה הון שונה וכדומה. חסרון נוסף נובע מן העובדה שבמרבית המקרים קיים תחום רחב של מכפילים, אשר מיצועו אינו מביא בהכרח לתוצאה נכונה. במקרה שלפנינו בחרנו להשתמש גם בשיטה זו אשר מתאימה להערכתנו, בשל הדמיון הקים בין החברה המוערכת לחברות המדגם בכל הקשור למבנה ואופי הפעילות העסקית וכן בשל הרצון לשקף את ההשפעות הכלכליות, כפי שהן באות לידי ביטוי במכפילי השווי של חברות המדגם, על החברה המוערכת עובר למועד הערכה. 5.2 הערכת השווי לביצוע הערכת השווי בשיטת המכפיל השוונו את לחברות המדגם. בהתבסס על הנתונים המוצגים בדוחות הכספיים של חברות המדגם ושל החברה לרבעון השני של 2008 חישבנו את המכפילים הבאים: א. מכפיל רווח תפעולי לפני פחת ;(EBITDA) ב. מכפיל רווח תפעולי ;(EBIT) הנתונים הנם בגין 12 החודשים האחרונים (TTM) אשר התפרסמו לציבור (יולי יוני 2008) נכון למועד ההערכה. שווי השוק של החברות הינו עפ"י מחיר הסגירה המעודכן ליום 30/06/

70 נתוני חברות המדגם מרוכזים בטבלה שלהלן (באלפי ש"ח): פוקס גולף קסטרו 90,318 78, , , ,414 77, , , , ,927 13, ,260 85, ,266 73,590 53, , , ,319 94, ,327 EBITDA EBIT שווי חברות מדגם שווי שוק בתוספת: התחייבויות סה"כ שווי החברה בניכוי: מזומנים שווי מזומנים סה"כ שווי החברה מותאם הטבלה הבאה מציגה את סיכום המכפילים שחישבנו: פוקס גולף קסטרו ממוצע מכפיל EBITDA מכפיל EBIT על מנת לקבוע את שווי סולו, עפ"י המכפילים כאמור, התבססנו על התוצאות הכספיות בפועל של למחצית השנה השניה של 2007 והראשונה של להלן ריכוז התוצאות: ממוצע חברות מדגם נתוני החברה 01/07/ /06/2008 (באלפי ש"ח) 23,886 16,486 שווי חברה נגזר (אלפי ש"ח) 95,846 79,979 87, מכפיל מכפיל EBITDA מכפיל EBIT ממוצע שווי תפעולי סיכום הערכת השווי ע"פ שיטת המכפילים שווי הפעילות הממוצע המתקבל מיישום שיטת המכפיל (מכפיל EBITDA ו- (EBIT הנו כ- 88 מיליון ש"ח. ביצענו התאמה של שווי הפעילות לשווי ההון העצמי ע"י הוספת נכסים פיננסיים וניכוי התחייבויות פיננסיות של : סיכום עפ"י שיטת השוק שווי תפעולי ממוצע סולו 24 בתוספת מזומנים ושווי מזומנים 23 בניכוי התחייבויות פיננסיות שווי הון עצמי סולו שווי הון עצמי סולו באלפי ש"ח (מעוגל) (אלפי ש"ח) 87,913 8,011 (41,403) 54,521 54,500 עפ"י שיטת המכפילים, השווי הכלכלי של ההון העצמי של סולו ליום ה- 30 ביוני 2008, נאמד בכ מיליון ש"ח. 23 בנטרול דמי ניהול לחברת האם והוצאה חד פעמית בגין הפחתת מוניטין תג וומן 24 הנכסים וההתחייבויות הפיננסיות המוצגות לעיל הינן ע"פ התקינה החשבונאית הישראלית. להערכת הנהלת החברה, אין הבדלים מהותיים בערכן ע"פ התקינה הבינלאומית.(IFRS) 39

71 6 סיכום הערכת השווי אייץ אנד או סולו להערכתנו, לאור הנתונים שקיבלנו והבדיקות שביצענו, שווי הון עצמי של אייץ אנד או סולו עפ"י שיטת היוון תזרים מזומנים ושיטת המכפילים נאמד בטווח של מיליון ש ח, כמפורט להלן: אלפי ש"ח ע"פ שיטת היוון תזרים מזומנים ע"פ שיטת המכפילים שווי ממוצע 64,300 54,500 שווי פעילות סולו (במעוגל) 74,100 להערכתנו, השווי הכלכלי של ההון העצמי של אייץ אנד או סולו ליום ביוני, 2008 נאמד בכ מיליון ש"ח 40

72 פרק ד' - תג וומן תיאור חברת תג וומן כללי תג וומן הינה חברה העוסקת בעיצוב אופנה לנשים תחת מותג,TAGWOMAN בייצור פרטי אופנה בארץ ובחו"ל ובשיווקם, לצד מוצרים נלווים, ברשת חנויות המותג בישראל. קהל היעד של הרשת הינו נשים בגילאים הרשת הוקמה בשנת 2003, ומונה כיום כ- 31 חנויות הפרוסות בעיקר בקניונים ברחבי הארץ, כאשר 25 חנויות מופעלות על ידי תג וומן (במישרין), ו- 6 מופעלות באמצעות זכיינים. כמו כן, לחברה שתי חנויות עודפים בבעלותה. פעילותה של תג וומן נכללת בדוחות הכספיים המאוחדים של במסגרת תחום הפעילות "הלבשה ואופנה לכל המשפחה" הסכמי שכירויות כאמור, חלק מחנויות הרשת מופעלות על ידי תג וומן במישרין, וחלק מופעלות על ידי זכיינים. באשר להסכמי השכירות להפעלת חנויות הרשת, יצוין, כי חלקם נערכו עם תג וומן, וחלקם נערכו במישרין עם הזכיינים. חנויות הרשת אשר מושכרות על ידי תג וומן, מושכרות ממשכירים שונים. תנאי השכירות לכל חנות נקבעים במשא ומתן בין תג וומן לבין המשכיר מבנה ההתקשרות עם הזכיינים כאמור לעיל, חלק מפעילות הרשת מתבצעת באמצעות התקשרות בהסכמים למתן זיכיונות חנויות ברחבי הארץ. 6 מבין חנויות רשת תג וומן מופעלות באמצעות זכיינים. להפעלת עיקרי מבנה ההתקשרות עם הזכיינים, הינו כדלקמן: במסגרת הסכמי הזיכיון תג וומן מעניקה לזכיינים זכות שימוש בסימני המסחר שלה. הזכיין זכאי לעמלת תמלוגים חודשית בשיעור שמוסכם בין הצדדים, ממחזור המכירות של העסק. ממחזור המכירות החודשי מקוזזים שורה של רכיבים, כגון: קרן פרסום, עלות מוצרים שוטפים, שיקים חוזרים, עסקאות מסורבות בכרטיסי אשראי וחוסרים במלאי. בחלק מהסכמי הזיכיון נקבע, כי הזכיין ישלם לתג וומן דמי זיכיון חד פעמיים בגין קבלת הזיכיון, בסכומים משתנים. הזכיין מתחייב למכור בחנות אך ורק את מגוון השירותים והמוצרים שתג וומן מספקת. בהתאם לכך, תג וומן מעבירה לחנויות מוצרים שונים, המיוצרים ו/או משווקים על ידה. הזכיין נושא במלוא ההוצאות ועלויות התפעול שיחולו על העסק, לרבות הוצאות תפעוליות שוטפות וקבועות, רכישת ציוד, מוצרים, שכר דירה, דמי ניהול, שכר עובדים, ביטוחים, מסי ארנונה, עיצוב העסק. 41

73 1.4. ספקים וחומרי גלם בעבר תג וומן רכשה מספקים בארץ חומרי גלם המשמשים בתהליך הייצור, ותוצרת גמורה נרכשה מספקים מקומיים וגם מספקים מחו"ל. תהליך הייצור התבצע בישראל ו/או ברשות הפלשתינאית.לאחר רכישת השליטה בתג וומן על ידי החלה תג וומן בתהליך הסטת חלק מהייצור והרכש לספקים מהמזרח הרחוק, וזאת לצורך הקטנת עלויות. מוצרים המיוצרים על ידי תג וומן ו/או עבורה, נושאים את שם המותג של."TAGWOMAN" 1.5. תיאור רכישת תג וומן ביום ה- 15 בינואר 2007 הושלמה העסקה בין אייץ אנד או לתג וומן ובעלי מניותיה של תג וומן (אילן לוי, לירן דריי, שגיב הלוי ואלי גואטה) לפיו רכשה אייץ אנד או מהמוכרים חלק מאחזקותיהם בתג וומן (להלן: "המניות הנמכרות"), וכן השקיעה בהון המניות של תג וומן (כנגד הקצאת מניות בתג וומן) (להלן : "המניות המוקצות"), באופן שלאחר ביצוע האמור לעיל, החזיקה ב % מהון המניות של תג וומן (להלן: "העסקה" (. על פי ההסכם, בתמורה למניות הנמכרות והמניות המוקצות כאמור לעיל שילמה סך כולל של כ- 14,548 אלפי ש ח (להלן: "התמורה"). סך של 8,268 אלפי ש"ח מתוך התמורה הושקע בתג וומן כנגד הקצאת המניות המוקצות (המהוות שיעור החזקה של 37.79% בתג וומן), וסך של כ- 6,279 אלפי ש"ח מתוך התמורה שולם למוכרים כנגד העברת המניות הנמכרות (המהוות שיעור החזקה של 25.46%). לביצוע התאמות סופיות לתמורה, הופקד סכום של 1.5 מיליון ש ח (מתוך סכום התמורה) בידי נאמן. לאחר התחשבנות סופית בין הצדדים הוחזר ל כ- 650 אלפי ש ח מהסכום שהופקד בנאמנות. במסגרת ההסכם, העניקה למוכרים, אופציות PUT למכור ל- את מלוא אחזקותיהם בתג וומן, בשיעור שמהווה לאחר השלמת העסקה, 36.75% מהון המניות של תג וומן. ביום ה- 03/06/2008 במסגרת הסדר בין הצדדים רכשה את יתרת האחזקות של המוכרים בתג וומן, באופן שלאחר ביצוע האמור לעיל מחזיקה ב- 100% מהון המניות של תג וומן. יצויין כי מיום מועד העסקה (ינואר 2007) ועד למועד ההערכה, הפסידה תג וומן כ מיליון ש"ח. כמו כן, בדוחות הכספיים של ליום 30/06/2008 ביצעה החברה הפחתה בסך של כ- 4 מיליון ש"ח בגין השקעתה בתג וומן. 42

74 2. ניתוח תוצאות עסקיות.2.1 דוח רווח והפסד להלן מוצג דו"ח רווח והפסד מבוקרים של תג וומן לשנים ונתוני החציון הראשון של שנת (באלפי ש"ח) : 30/06/ שנים 17,995 36,089 42,059 40,592 הכנסות -14% 4% 36% שיעור גידול 7,948 13,487 18,810 15,601 עלות המכירות והעיבוד 10,047 22,602 23,249 24,991 רווח גולמי 56% 63% 55% 62% שיעור מהמחזור 14,880 27,421 22,459 27,781 סך הוצאות תפעול (4,833) (4,819) 790 (2,790) רווח (הפסד) תפעולי -27% -13% 2% -7% שיעור מהמחזור 772 1,092 1,876 1,043 הוצאות מימון 1,926 הפסד הון מהפסקת פעילות חברה קשורה (5,605) (5,911) (3,012) (3,833) רווח (הפסד) לפני מסים שיעור מהמחזור -9% -7% -16% -31% 1,102 (225) (499) מיסים על ההכנסה (5,605) (7,063) (2,787) (3,334) רווח (הפסד) נקי שיעור מהמחזור -8% -7% -19% -31% הכנסות סך הכנסות החברה בשנת 2007 הסתכמו בכ- 36 מיליון ש ח (ירידה של כ- 14% לעומת התקופה המקבילה), הירידה בהכנסות בתקופה זו נובעת בעיקר מבעיות באספקת הסחורה לחנויות הרשת, באיכות הסחורה ובמחסור בכ"א מיומן וכן כתוצאה מתקופת ההתארגנות של בחנויות הרשת. יחד עם זאת, ניתן לראות כי בין השנים חלה מגמת גידול בהכנסות, כאשר סך הכנסות החברה בשנת 2006, הסתכמו בכ- 42 מיליון ש ח, גידול של כ- 4% לעומת שנת בשנת 2005 הסתכמו ההכנסות בכ מיליון ש ח, גידול של כ- 36% לעומת שנת בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכמו הכנסות החברה בכ- 18 מ' ש"ח (גידול של כ- 6.6% לעומת התקופה המקבילה). מקורות ההכנסה בחברה נובעים הן מפעילות בחנויות שבבעלות החברה והן מפעילות בחנויות המופעלות ע"י זכיינים. מגמת הגידול במכירות החברה בין השנים נבעה בעיקר מהסיבות הבאות: גידול בהיקף המכירות בסניפי הרשת הקיימים גידול במספר הכולל של סניפי הרשת. 26 הנתונים מוצגים על פי כללי התקינה הישראלית. להערכת הנהלת החברה אין ההבדלים מהותיים בנתונים המוצגים לעומת כללי התקינה הבינלאומית.(IFRS) 43

75 התרשים שלהלן מציג את התפתחות הכנסות החברה בין השנים (באלפי ש ח): התפתחות הכנסות בתג וומן 40,592 42,059 36,089 50,000 29,805 40,000 30,000 20,000 10, רווח גולמי בשנת 2007 הסתכם הרווח הגולמי בכ מיליון ש"ח (שיעור של כ- 63% מהמחזור). בשנת 2006 הסתכם הרווח הגולמי בכ מיליוני ש ח, (שיעור של כ- 55% מהמחזור), לעומת רווח גולמי של כ- 25 מיליוני ש ח, (שיעור של כ- 62% מהמחזור) בשנת הירידה בשיעור הרווח הגולמי בשנת 2006 נבעה מתקלות בייצור במתפרות החברה במהלך המחצית הראשונה של שנת 2006, ומעבר של עיקר פעילות הייצור מהשטחים לישראל אשר גרמו לייקור עלויות הייצור. בנוסף סגרים שהוטלו על השטחים במהלך השנה פגעו בפעילות השוטפת של העברת סחורות שייוצרו בשטחים לישראל. בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכם הרווח הגולמי בכ- 10 מיליון ש"ח (שיעור של כ- 56% מהמחזור) לעומת כ- 9.6 מיליון ש"ח בתקופה המקבילה. הוצאות תפעול הוצאות התפעול בחברה כוללות הוצאות מכירה, שיווק ופרסום והנהלה וכלליות. סך הוצאות התפעול בשנת 2007 הסתכמו בכ מיליון ש ח (שיעור של כ- 76% מהמחזור). בשנת 2006 הסתכמו הוצאות התפעול בכ מיליון ש ח, (שיעור כ- 53% מהמחזור), לעומת כ מיליון ש ח בשנת 2005 (שיעור של כ- 68% מהמחזור). בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכמו הוצאות התפעול בכ מיליון ש"ח (שיעור של כ- 83% מהמחזור) לעומת כ מיליון ש"ח בתקופה המקבילה. הגידול בשיעור הוצאות התפעול במהלך 2007 נובע בעיקר מהעובדה שהוצאות אלה נשארו קבועות ואף גדלו בעוד שמכירות החברה קטנו. רווח (הפסד) תפעולי בשנת 2007 הסתכם הפסד התפעולי בכ- 4.8 מיליון ש ח. ההפסד התפעולי נובע בעיקר מקיטון במכירות לצד גידול בעלויות התפעול. בשנת 2006 הסתכם הרווח התפעולי בכ- 0.8 מיליון ש ח, לעומת הפסד תפעולי של כ- 2.8 מיליון ש ח בשנת בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכם ההפסד התפעולי בכ- 4.8 מיליון ש"ח, לעומת הפסד של כ- 3.8 מיליון ש"ח בתקופה המקבילה. 44

76 רווח (הפסד) נקי ההפסד הנקי של החברה בשנת 2007 הסתכם בכ- 7 מיליון ש ח. החברה עברה מרווח נקי של כ- 800 אלפי ש ח בשנת 2004 להפסד נקי של כ- 3.3 וכ- 2.8 מיליון ש ח בשנים 2005 ו בהתאמה. בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכם ההפסד הנקי בכ- 5.6 מיליון ש"ח, לעומת הפסד נקי של כ- 4.5 מיליון ש"ח בתקופה המקבילה. התרשים שלהלן מציג את התפתחות הרווח הגולמי, הרווח (הפסד) תפעולי והרווח (הפסד) נקי של תג וומן בין השנים (מיליון ש ח): רווח גולמי רווח (הפסד) תפעולי רווח (הפסד) נקי

77 2.2. מאזן החברה 27 להלן מאזן חברת תג וומן ליום ה- 30 ביוני 2008 (באלפי ש ח) : 30/06/2008 אלפי ש "ח רכוש שוטף 180 מזומנים ושווי מזומנים 1,888 לקוחות 903 אחרים 9,311 מלאי 12,282 סה "כ רכוש שוטף: פיקדונות לזמן ארוך 783 רכוש קבוע נטו 10,643 סה "כ נכסים 23,708 התחייבויות שוטפות 24,821 אשראי לזמן קצר וחלויות 7,738 ספקים 1,497 אחרים 3,602 החברה האם 37,658 סה "כ התחייבויות שוטפות עתודה לפיצויים-נטו 521 גירעון בהון (14,471) סה "כ התחייבויות + הון עצמי 23, הנתונים המוצגים בטבלה הינם עפ"י התקינה החשבונאית הישראלית. 46

78 3. תג וומן כללי 3.1. שווי פעילות תג וומן הוערך על ידי שימוש במודל היוון תזרימי המזומנים. ההערכה באמצעות מודל זה מתבססת על אומדן תזרימי המזומנים לפני מס הצפויים מפעילותה של תג וומן על פני אופק התחזית. בבסיס גישה זו ההנחה היא כי היחידה מניבת המזומנים הינה "עסק חי", אשר ימשיך בפעילותו העסקית הנוכחית לאורך אופק פעילות אינסופי. השווי הכלכלי של חברת תג וומן הינו השווי הכלכלי של תזרימי פעילותה העסקית בתוספת נכסים עודפים ובניכוי התחייבויות פיננסיות. תחזית תזרימי המזומנים של תג וומן התבססה על תחזיות פיננסיות ונתונים אחרים שהתקבלו מהנהלת החברה, לרבות תוצאות בפועל של הפעילות העסקית, ביחד עם נתונים ציבוריים על הענף תחזית רווח והפסד להלן הנחות היסוד ששימשו אותנו בהערכת תזרים המזומנים העתידי של תג וומן: הכנסות להלן פירוט ההנחות העיקריות לבניית תחזית ההכנסות הצפויה לחברה: גידול במכירות בחנויות הקיימות (הוקמו לפני שנת 2007) סך ההכנסות בחנויות הקיימות בשנת 2007 הסתכמו בכ מיליון ש ח. סך ההכנסות בחנויות הנ"ל בחציון הראשון של 2008 הסתכמו בכ מיליון ש"ח (לעומת תקציב חזוי של כ- 20 מיליון ש"ח). לאור אי העמידה ביעדים המקוריים עדכנה הנהלת החברה את התקציב לחציון השני של בהתאם לתקציב המעודכן לשנת 2008 הונח כי סך ההכנסות בחציון השני של 2008 מהחנויות הנ"ל יסתכמו בכ מיליון ש"ח. בין השנים הונח כי תהיה ירידה הדרגתית בשיעורי הגידול בהכנסות בחנויות קיימות משיעור של 5% 28 בשנת 2009 עד לשיעור של 3% בשנת 2012 ואילך (מייצג שיעור צמיחה לאינסוף). גידול במכירות בחנויות שהוקמו במהלך 2007 בשנת 2007 הוקמו 3 חנויות חדשות. ע"פ נתוני החברה בחציון הראשון של שנת 2008 סך המכירות בחנויות הנ"ל הסתכמו בכ מיליון ש"ח. בהתאם לתקציב המעודכן לשנת 2008 הונח כי סך ההכנסות מהחנויות הנ"ל בחציון השני בשנת 2008 צפויות להסתכם בכ- 1.9 מיליון ש"ח. בין השנים הונח כי תהיה ירידה הדרגתית בשיעורי 29 הגידול בהכנסות משיעור של 5% בשנת 2009 עד לשיעור של 3% בשנת 2013 ואילך (מייצג שיעור צמיחה לאינסוף). פתיחת חנויות חדשות במהלך שנת 2008 במהלך החציון הראשון נפתחו 4 חנויות של החברה. בחודש יולי נפתחה חנות נוספת במודיעין, במהלך חודש ספטמבר נפתחה חנות עודפים בקניון סירקין בפ"ת, ובכוונת החברה לפתוח חנות נוספת באשדוד במהלך החציון השני. סך ההכנסות מחנויות אלה בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכמו בכ- 862 אלפי ש"ח. החנויות הנוספות אשר אמורות להיפתח ע"י זכיינים צפויות להיפתח במהלך החציון השני של שנת בהתאם לתקציב המעודכן לשנת 2008 הונח כי סך המכירות מכלל החנויות הנ"ל בחציון השני יסתכמו בכ- 2.2 מיליון ש"ח. הונח כי סך ההכנסות מחנויות אלה בשנת 2009 צפויות להסתכם בכ- 8.7 מיליון ש ח (ע"פ ממוצע ההכנסות לחנות 28 בנטרול ההכנסות מהחנות בדיזנגוף, הצפויה להיסגר במהלך החציון השני של שנת בנטרול ההכנסות מחנות הנמל, הצפויה להיסגר במהלך החציון השני של שנת

79 ברשת TAGWOMAN המסתכם בכ מ' ש ח כפול מספר החנויות שנפתחו). בין השנים הונח כי תהיה ירידה הדרגתית בשיעורי הגידול בהכנסות משיעור של 5% בשנת 2010 עד לשיעור של 3% בשנת 2013 ואילך (מייצג שיעור צמיחה לאינסוף). פתיחת חנויות חדשות במהלך שנת 2009 בכוונת החברה לפתוח 3 חנויות חדשות בשנת הונח כי סך ההכנסות מהחנויות הנ"ל בשנת 2009 (שנת פעילות חלקית) יסתכמו בכ- 3.6 מיליון ש"ח. מאחר והחנויות הנ"ל יפעלו בשנת 2009 רק בחלק מהשנה, הונח כי ההכנסות בשנת 2010 שהינה שנת פעילות מלאה יסתכמו בכ- 4.8 מיליון ש ח. בין השנים צפויה ירידה הדרגתית בשיעורי הגידול בחנויות הנ"ל משיעור של 5% בשנת 2011 עד לשיעור של 3% בשנת 2013 ואילך (מייצג שיעור צמיחה לאינסוף). יש לציין כי פתיחת חנויות חדשות ברשת החברה היא חלק אינטגרלי בפעילותה (הקמת רשת החנויות נעשתה בהדרגה החל מהקמת החברה). בדומה לחברות בענף, הרחבת רשת החנויות חיונית לחיזוק מעמד החברה. להלן טבלה המציגה את פילוח ההכנסות בין החנויות בפועל בשנת 2007 ובחציון 1 בשנת 2008 ותחזית ההכנסות לשנים (אלפי ש"ח): תחזית בפועל חציון חציון שנה הכנסות 41,171 39,971 38,807 37,495 36,053 34,721 19,300 15,422 33,500 מחנויות שהוקמו לפני ,758 3,648 3,525 3,389 3,228 3,614 1,903 1,711 1,908 מחנויות שנפתחו במהלך ,151 9,856 9,522 9,156 8,720 3,109 2, מחנויות חדשות שיוקמו ב ,399 5,242 5,040 4,800 3,600 מחנויות חדשות שיוקמו ב ,478 58,717 56,894 54,840 51,601 41,445 23,450 17,995 35,408 סה "כ הכנסות עלות המכר סך עלות המכר בחציון הראשון של שנת 2008 הסתכם בכ- 7.9 מיליון ש"ח (המהווה שיעור של כ- 44% מההכנסות). לדברי הנהלת החברה העלייה בשיעור עלות המכר בחציון הראשון הינה חריגה ונובעת בעיקרה ממבצעי מכירה למוצרי החברה שבוצעו בתקופה הנ"ל לקידום המכירות בקרב לקוחותיה. ע"פ הערכות הנהלת החברה סך שיעור עלות המכר בחציון השני של שנת 2008 צפוי להסתכם בכ- 37%, בהתאם לתוצאות בפועל בשנת 2007 ותקציב החברה לשנת ע"פ הערכות הנהלת החברה צפוי שיפור בשיעורי הרווחיות כתוצאה מביצוע הצעדים הבאים: הרחבת מקורות הייצור של החברה ע"י שימוש בטכנולוגיות חדישות אשר עשויות להקטין את עלויות יצור הפריטים. הרחבת פיתוח הייצור בחו"ל באמצעות קבלני משנה בכוונת הנהלת החברה להגדיל את הייצור בחו"ל באמצעות קבלני משנה לכ- 55% מסך התוצרת השנתית של החברה. היצור בחו"ל באמצעות קבלני משנה הינו זול יותר ובכך יתרום להוזלת עליות הייצור. הרחבת פעילות הייצור בחו"ל צפויה לתרום להגדלת שיעורי הרווחיות הגולמית בחברה. יש לציין כי התהליכים הנ"ל הם חלק אינטגרלי במהלכיה העסקיים של החברה בתקופה הקרובה. 48

80 להערכת הנהלת החברה במהלך השנים הבאות צפוי קיטון נוסף בשיעור עלות המכר כתוצאה מביצוע הפעילויות לעיל. יחד עם זאת, ומטעמי שמרנות הונח כי שיעור עלות המכר יישאר קבוע בתקופת התחזית ויסתכם בכ- 37%, בדומה לשיעור המכר בפועל בשנת 2007 ובתקציב החברה לשנת הוצאות תפעול הוצאות מכירה ושיווק (ללא פחת) ע"פ הערכות הנהלת החברה סך הוצאות מכירה ושיווק בחציון השני צפויות להסתכם בכ מיליון ש ח (שיעור של כ- 45% מההכנסות). בבדיקה שביצענו בחברות 30 הציבוריות הדומות בפעילותן לחברה עולה כי שיעור הוצאות המכירה ושיווק בשנים 2006 ו הסתכמו בממוצע בכ- 36% ו- 37% בהתאמה. הונח, כי לצורך חיזוק מעמדה של תג וומן בענף האופנה, סך שיעור הוצאות המכירה בחברה יהיו גבוהים מחברות המדגם, לפיכך הונח כי סך שיעור הוצאות המכירה יקטנו בהדרגה משיעור של 53% מהמחזור בשנת 2008 לכ- 43% מהמחזור בשנת 2013 ואילך. הוצאות הנהלה וכלליות (ללא פחת) - ע"פ הערכות הנהלת החברה סך הוצאות הנהלה וכלליות בחציון השני של שנת 2008 צפויות להסתכם בכ- 2.7 מיליון ש ח. ע"פ תחזיות ההנהלה הונח כי סך שיעור הוצאות ההנהלה וכלליות יקטנו בהדרגה משיעור של 13% מהמחזור בשנת 2008 לכ- 9.5% מהמחזור בשנת 2013 ואילך. בבדיקה שביצענו בחברות הציבוריות הדומות בפעילותן לחברה עולה כי שיעור הוצאות ההנהלה וכלליות בשנים 2006 ו הסתכמו בממוצע בכ- 4% ו- 5% בהתאמה. הונח, כי סך שיעור הוצאות ההנהלה וכלליות בחברה יהיו גבוהים מחברות המדגם. שיעור מס - הונח שיעור מס ע"פ התקנות החדשות ולפיהן שיעור המס יופחת בהדרגה משיעור של 27% בשנת 2008 לשיעור מס של 25% משנת 2010 ואילך. נכון ליום ה- 30/06/08 לתג וומן נצברו הפסדים בסך 31 של כ- 20 מיליון ש"ח אשר נלקחו בחשבון בחישובי מס. להלן תמצית תחזית דוח רווח והפסד של תג וומן בהסתמך על ההנחות שפורטו לעיל, לחציון השני בשנת 2008 ולשנים (אלפי ש"ח): מייצגת חציון באלפי ש ח 60,478 58,717 56,894 54,840 51,601 23,450 סה "כ הכנסות 3.0% 3.2% 3.7% 6.3% 24.5% שיעור הגידול 22,377 21,725 21,051 20,291 19,092 8,705 עלות המכר 38,101 36,992 35,843 34,549 32,508 14,745 רווח גולמי שיעור מההכנסות 63.0% 63.0% 63.0% 63.0% 63.0% 62.9% 26,066 25,835 25,602 25,117 23,736 10,662 הוצאות מכירה, שיווק ופרסום 5,745 5,696 5,576 5,539 5,521 2,680 הוצאות הנהלה וכלליות 6,290 5,461 4,665 3,894 3,251 1,403 רווח תפעולי לפני פחת (EBITDA) שיעור מההכנסות 10.4% 9.3% 8.2% 7.1% 6.3% 6.0% 1,500 2,260 2,080 1,900 1, פחת 4,790 3,201 2,585 1,994 1, רווח /הפסד תפעולי שיעור מההכנסות 7.9% 5.5% 4.5% 3.6% 3.0% 3.0% 1, בניכוי מס 3,592 3,201 2,585 1,994 1, רווח /הפסד תפעולי לאחר מסים על הכנסה שיעור מההכנסות 5.9% 5.5% 4.5% 3.6% 3.0% 3.0% 30 החברות: קסטרו, פוקס, גולף ו 31 בחישוב המס התייחסנו לניצול ההפסדים הצבורים ע"י תג וומן ולא התייחסנו לעובדה שייתכן ו תתמזג עם תג וומן ע"פ סעיף 104 ותנצל את ההפסדים הצבורים ע"פ תקופה קצרה יותר. 49

81 3.3. תחזית תזרים המזומנים השקעות ברכוש קבוע - בהתאם להערכות הנהלת החברה הונח כי סך ההשקעות בחציון השני בשנת 2008 יסתכמו בכ- 0.5 מיליון ש"ח. בשנת 2009 הונח כי סך ההשקעות יסתכמו בכ- 2 מיליון ש"ח. לשנים 2010 ואילך, בהן לא צפויה הקמת חנויות חדשות, הונח כי סך ההשקעות יסתכמו בכ- 1.5 מיליון ש ח בשנה. בשנה המייצגת הונח כי סך ההשקעות יהיו בגובה הפחת. הון חוזר - ההון החוזר חושב עפ"י ממוצע ימי לקוחות, ימי מלאי וימי ספקים היסטוריים בחברה. להלן תחזית תזרים המזומנים של תג וומן לשנים 2008 עד 2013 (באלפי ש ח (.3.4 שנה מייצגת חציון באלפי 3,592 3,201 2,585 1,994 1, רווח תפעולי לאחר מסים על הכנסה 1,500 2,260 2,080 1,900 1, בתוספת : הוצאות פחת חשבונאיות (1,500) (1,500) (1,500) (1,500) (2,000) (500) בניכוי : השקעות בר"ק (126) (130) (147) (232) (188) (41) בניכוי : קיטון (גידול) בהון החוזר 3,466 3,830 3,018 2,162 1, תזרים מזומנים פנוי 43,541 ערך שייר 27,646 2,505 2,195 1, ע.נ תזרים מזומנים פנוי שווי פעילות תג וומן תזרים המזומנים החזוי של תג וומן הוון במחיר הון המשקף את הסיכון הגלום בפעילות החברה ובהתבסס על ההנחות הבאות: מחיר הון 11.2%. לצורך אמידת מחיר ההון יישמנו את מודל הממוצע המשוקלל של עלות ההון (WACC) על מנת שישקף את הסיכון הגלום בתזרימי המזומנים של החברה (לפירוט ראה נספח ב)'. שיעור הצמיחה לטווח ארוך מוערך בכ- 3% ומבוסס על שיעור הצמיחה ההיסטורי בחנויות 32 קיימות Sale) (Same Store. שיעור הצמיחה לטווח הארוך בו נקטנו במקרה הנ"ל גבוה יותר משיעור הצמיחה שננקט בחברת וזאת בשל העובדה שמדובר בחברה קטנה יותר הפונה לפלח שוק ממותג המאופיין בשיעורי צמיחה גבוהים יותר בהשוואה לאיץ אנד או. לאור האמור לעיל, שווי הפעילות של תג וומן, למועד ההערכה, נאמד בכ 35,891 אלפי ש"ח. 32 Same Store Sale הינו מדד סטטיסטי המפלח את המכירות בין חנויות קיימות להציג את התפתחות החנויות הוותיקות בלבד. (ותיקות) לבין חנויות חדשות ובעזרתו ניתן 50

82 .3.5 נכסים והתחייבויות פיננסיות לתג וומן נכסים והתחייבויות פיננסיות עודפות. שווים של נכסים והתחייבויות אלו מוערך עפ"י ערכם במאזן החברה ליום ה- 30/06/ להלן פירוט נכסיה העודפים והתחייבויותיה הפיננסיות של החברה (אלפי ש"ח) : 30/06/2008 נכסים פיננסיים 180 מזומנים ושווי מזומנים 783 פקדונות לזמן ארוך 1,385 מגן מס 2,348 סה "כ נכסים פיננסיים.3.6 התחייבויות פיננסיות 24,821 אשראי לזמן קצר וחלויות 3,602 התחייבויות לחברת האם 521 עתודה לפיצויים-נטו 28,944 סה "כ התחייבויות פיננסיות 25,596 התחייבויות פיננסיות נטו סיכום תג וומן הערך הנוכחי של תזרים המזומנים שהתקבל הינו כ- 35,891 אלפי ש ח. לערך זה הוספנו את הנכסים הלא תפעוליים של החברה הפחתנו את ערך ההתחיבויות, עפ"י ערכם במאזן. כתוצאה מכך נתקבל שווי הכלכלי של החברה של כ- 9,621 אלפי ש ח. להלן סיכום חברת תג וומן ליום ה- 30 ביוני 2008 (באלפי ש ח ): אלפי ש "ח סעיף 35,891 שווי פעילות 2,348 בתוספת נכסים פיננסיים (28,944) בניכוי התחייבויות פיננסיות 9,300 שווי הון עצמי תג וומן (מעוגל) 33 הנתונים מוצגים על פי כללי התקינה הישראלית. להערכת הנהלת החברה אין הבדלים מהותיים בנתונים המוצגים לעומת כללי התקינה הבינלאומית.(IFRS) 51

83 במודל והם: 3.7. ניתוח רגישות ערכנו ניתוח רגישות לשווי הפעילות תג וומן, ע"י בדיקת השפעת שני פרמטרים מרכזיים מחיר ההון ושיעור הצמיחה לטווח הארוך. מחיר ההון - בדקנו השפעה של שינוים במחירי ההון בטווח של 12.2%-9.7%. שיער הצמיחה - בדקנו שינוים אפשריים בשיעור הצמיחה לט"א בטווח של 5%-2%. 12.2% 11.7% 11.2% 10.2% 9.7% 2,800 4,500 6,300 10,600 13, % 3,900 5,700 7,700 12,400 15, % 5,200 7,100 9,300 14,600 17, % 6,500 8,700 11,100 17,000 20, % 8,100 10,400 13,100 19,800 24, % 11,800 14,800 18,200 27,100 33, % להערכתנו, השווי הכלכלי ההוגן של תג וומן על פי שיטת היוון תזרים מזומנים ליום ה- 30 ביוני 2008, נאמד בכ- 9.3 מיליון ש"ח. 52

84 פרק ה' התאמות לשווי לשווי החברה ביצענו התאמות הכוללות את הפחתת שווי האופציות אשר הוענקו לנושאי משרה בחברה במהלך שנת 2008, וכן את שווי דמי הניהול שצפויה החברה לשלם לחברת האם כמפורט להלן: 1.1. שווי האופציות לנושאי משרה במהלך שנת 2008, הקצתה החברה 748,948 אופציות, הניתנות למימוש למניות, רגילות למספר נושאי משרה בחברה. שוויין ההוגן של האופציות נאמד על ידי שימוש במודל Black & Scholes תוך התאמתו לאמידת שווי אופציות לעובדים בהתאם לתקן 24. ב האופציות למועד הערכה, התבססנו על ההנחות הבאות: מחיר למניה - על בסיס מחיר המנייה הכלכלי של הנגזר מהערכת השווי שבוצעה על ידינו במסמך זה. מחיר מימוש - מחיר המימוש הבסיסי הנו 4.84 ש"ח צמוד לעליית מדד המחירים לצרכן מעל מדד הבסיס של חודש נובמבר ( עפ"י נתוני בנק ישראל). מחיר המימוש המתואם לעליית המדד במועד ההערכה ששימש אותנו בהערכת השווי הנו 4.98 ש"ח. התאמות לחלוקת דיבידנד - מחיר המימוש הבסיס יותאם למלוא סכום הדיבידנד שתחלק החברה עד למועד המימוש. מאחר ומחיר המימוש מותאם לדיבידנד, הערכנו את שווי האופציות ללא התחשבות בדיבידנדים הצפויים (לפי תקן 24 יש להעריך שווי הוגן של האופציות שהוענקו לעובדים, הזכאים לדיבידנד שישולם בין מועד ההענקה לבין מועד המימוש, כאילו לא ישולמו כל דיבידנדים בגין מניות הבסיס). אורך חיים הצפוי של האופציות - הנחנו אורך חיי האופציות בהתאם לאורך החיים החוזי. אמידת התנודתיות הצפויה - באמידת התנודתיות הצפויה התבססנו על התנודתיות ההיסטורית שחושבה כסטיית התקן, במונחים שנתיים, של הלוגריתם הטבעי של התשואות היומיות של מניית החברה ושל חברות המדגם, לפרקי זמן שונים בהתאם לאורך החיים הצפוי של האופציות. חישבנו את התנודתיות נכון למועד ההערכה: התנודתיות הצפויה נכון למועד ההענקה נאמדה בכ- עד שנה 1-2 שנים 2-3 שנים 3-4 שנים 4-5 שנים 46% 44% 44% 34% 33% ריבית חסרת סיכון - מחיר המימוש של האופציות נקוב בש"ח צמוד למדד המחירים לצרכן לפיכך נלקחה ריבית חסרת הסיכון (Rf) המתבססת על תשואות לפדיון של אג"ח ממשלתית של ממשלת ישראל צמודות מדד מסוג גליל (מקור: בנק ישראל) כפי שחושבו במועד ההערכה לכל אחת מהתקופות לפדיון שבין אחת לחמש שנים. עד שנה 1-2 שנים 2-3 שנים 3-4 שנים 4-5 שנים 2.57% 2.29% 2.01% 1.70% 1.29% 53

85 בהתבסס על ההנחות המפורטות לעיל הערכנו את השווי ההוגן של האופציות בכ- 643 אלפי ש"ח במועד ההערכה דמי הניהול בהתאם לתוספת הסכם הניהול שנחתמה בין לחברת האם, המשביר אחזקות, בחודש יולי 2007,צפויה החברה החל משנת 2008, לשלם דמי ניהול קבועים בסך של 75 אלפי ש"ח בחודש ובתוספת 4% משיעור הרווח הנקי בגין שירותי הניהול המוענקים לה ע"י המשביר אחזקות. שרותי הניהול כוללים בין היתר העמדת הדירקטורים שיבחרו על ידי האסיפה הכללית של החברה, יעוץ ניהולי למהלכים אסטרטגיים ועסקיים מרכזיים של החברה ופיתוח קשרים עסקיים, וליווי וייעוץ בנושא קשרי החברה עם מוסדות בנקאיים ופיננסיים. הוצאות דמי הניהול נטו חושבו כערך הנוכחי של ההוצאה השנתית של דמי הניהול אשר צפויה לשלם החברה בגין שירותי הניהול המוענקים לה ע"י המשביר אחזקות. להלן תיאור ההנחות העיקריות ששימשו אותנו בחישוב שווי הוצאות דמי הניהול: הוצאות דמי ניהול קבועות - בהתאם לתנאי ההסכם הונח כי הוצאות דמי הניהול הקבועות יסתכמו ב- 75 אלפי ש"ח בחודש צמוד למדד הבסיס בחודש מאי בנוסף הונח, גידול שנתי של 2.5% במדד. סך הוצאות דמי הניהול הקבועות נאמדות בכ- 1 מיליון ש"ח בממוצע שנה. הוצאות דמי ניהול משתנות - בהתאם לתנאי ההסכם הונח שיעור דמי ניהול של 4% מהרווח הנקי השנתי הצפוי של החברה במאוחד (הרווח המאוחד מבוסס על ממוצע שני התרחישים של סולו ובתוספת הרווח החזוי של תג וומן). סך הוצאות דמי הניהול המשתנות נאמדות בכ- 400 אלפי ש"ח בשנה בממוצע. מס מאחר והוצאות דמי הניהול מוכרות לצרכי מס הפחתנו את שווי מגן המס הצפוי מדמי הניהול. שיעור המס נלקח בתאם לתקנות החדשות לפיהן שיעור המס יפחת בהדרגה משיעור של 27% בשנת 2008 לשיעור של 25% משנת 2010 ואילך. מחיר הון 11.2% בהתאם למחיר ההון המחושב (לפירוט ראה נספח ב'). בהתבסס על ההנחות המפורטות לעיל השווי ההוגן של הוצאות דמי הניהול, למועד ההערכה נאמד בכ- 12,089 אלפי ש"ח. 54

86 פרק ו' סיכום להלן טבלה המציגה את סיכום שווי (מאוחד) ליום ה- 30/06/2008 (אלפי ש"ח): אלפי ש "ח שווי ע"פ שיטת היוון תזרים מזומנים שווי ע"פ שיטת המכפילים שווי ממוצע שווי הון עצמי סולו 64,300 54,500 74,100 בתוספת שווי הון עצמי תג וומן 9,300 9,300 9, בניכוי : התאמות לשווי (12,700) (12,700) (12,700) שווי הון עצמי אייץ אנד או (מעוגל) 60,900 51,100 70, מספר מניות 14,897,201 14,897,201 14,897,201 שווי למניה (בש"ח) בהתבסס על הערכתנו, השווי הכלכלי ההוגן של ההון העצמי של (מאוחד) ליום 30 ביוני, 2008 נאמד בכ 60.9 מיליון ש"ח אשר משקף שווי למניה של 4.09 ש"ח. 34 לפירוט ראה פרק ה'. 35 לא כולל 81,725 מניות המוחזקות ע"י החברה ומהוות מניות רדומות. 55

87 נספח א'- תנאים והגבלות במסמך ההערכה התבססנו על נתונים פיננסיים ואחרים (כולל דוחות כספיים ותחזיות) שהתקבלו מהנהלת החברה. יחד עם זאת לא בחנו את אמינות הנתונים שהתקבלו ולא ביצענו בדיקה כלשהי כי מידע זה הינו שלם, מדויק ומעודכן ואנו מניחים כי מידע זה משקף נאמנה את תוצאות פעילות ומצבה הפיננסי. מסמך זה מבוסס בין השאר על הנחות והערכות סובייקטיביות. שינויים בתשתית אשר שימשה בסיס להנחות אלו, עשויים להשפיע, כמובן, על תוצאות ההערכה. כל המידע ששימש את חברת וריאנס בהערכת כולל מסמכים ונתונים שנאספו בתהליך הערכת השווי יישמר במאגר המידע של וריאנס. התחזיות מתייחסות לאירועים עתידיים ומבוססות על הנחות שלא בהכרח תישארנה תקפות במהלך תקופת התחזית הרלבנטית. כתוצאה מכך לא ניתן להסתמך על נתוני התחזיות כאילו היו באותו היקף ותוקף של הדוחות הכספיים המבוקרים. נציין כי אין לנו כל תלות ב ואיננו בעלי עניין בחברה או צפויים להפוך לבעלי עניין בעתיד התשלום עבור שירותינו לא השפיע בכל צורה שהיא על תוצאות הבדיקה שלנו. 56

88 נספח ב'- קביעת מחיר ההון לצורך קביעת מחיר ההון של ותג וומן השתמשנו במודל ה- CAPM. מחיר הון המשקף את רמת הסיכון של החברה. הסתמכנו על נתוני שוק של חברות המדגם ועל הנתונים של החברה, לאור העובדה ש היא חברה ציבורית. להלן חישוב מחיר ההון: WACC= Ke * S / (S + B) + Kd * B / (S + B) * (1 - T) Ke= Rf + Rp * BETA+ SSp Rf כאשר: הערך משמעות החלק 25% 36 שיעור המס T 37 ריבית חסרת סיכון 6% פרמיית הסיכון למשקיעים מעבר לשער ריבית 38 חסרת סיכון 7% Rp BETA Kd 39 סיכון החברות במדגם ביחס לשוק שיעור הריבית השולי הנדרש על החוב 6.5% Ke שיעור התשואה הנדרש להון העצמי 16.4% SSp פרמיית סיכון לחברות קטנות 3% S / (S + B) 41 חלק ההון העצמי במימון הפעילות 55% שיעור ההיוון (WACC) לאחר מס שמתקבל מהחישוב כאמור הינו כ- 11.2%. שיעור המס המשוקלל החל על חברות בישראל. 37 שיעור התשואה לפדיון של אג"ח לא צמוד בריבית קבועה ("שחר"), עפ"י נתוני בנק ישראל, ליום ה- 30 ביוני מקור: Ibbotson & Assosiates 2007 Yearbook 39 עפ"י ממוצע הביטא של התעשייה ע"פ חברות המדגם קסטרו, פוקס, גולף ו. 40 עפ"י ריבית על ההלוואות של החברה. 41 עפ"י יחס שווי כלכלי של ההון העצמי לסה"כ ההון המושקע בחברה(הון עצמי בתוספת התחייבויות פיננסיות) 36 57

89 נספח ג' פרטי מעריך השווי כללי וריאנס ייעוץ כלכלי בע"מ הינה חברה לייעוץ עסקי, כלכלי ופיננסי. החברה, המספקת מגוון רחב של שירותים מקצועיים כוללים בתחום הפיננסי והעסקי. לחברה ניסיון רב בביצוע עבודות כלכליות ובפיתוח אסטרטגיות עסקיות בענפי התעשייה השונים. לחברה מערכת קשרי עבודה מקצועיים עם חברות ייעוץ מתחומים משלימים כגון הנדסה, שמאות מקרקעין, מיחשוב ותעשייה וניהול. החברה שמה לה למטרה להעניק ללקוחותיה שירותים מקצועיים ברמה ובאיכות מקצועית המבוססים על הניסיון הרב של מנהליה. החברה מתבססת על ניסיון עשיר שנצבר במהלכן של 10 השנים האחרונות, בתחומי הייעוץ וליווי עסקי של חברות. בין לקוחותיה של וריאנס, ניתן למנות חברות ציבוריות כמו גם חברות פרטיות מובילות בתחומן. הצוות המוביל רם לוי (רו"ח, (MBA - בעל ניסיון עשיר בליווי וייעוץ לחברות ועסקים במשק הישראלי. ניסיונו של רם כולל ייעוץ עסקי למפעלים, בדיקות כדאיות והתכנות של פרויקטים, הערכות שווי של חברות פרטיות, ציבוריות ומפעלים, בניית מערכות תיקצוב ובקרה, מיסוד תוכניות למטרת מיזוגים ושיתופי פעולה עסקיים ועוד. לפני עבודתו בוריאנס שימש כמנהל בכיר בקסלמן פיננסיים פרייס ווטרהאוס קופרס.(PwC) כמו כן, כיהן כסמנכ"ל פיתוח עסקי בחברת ספקטרוניקס בע"מ וכיועץ פיננסי בחברות ייעוץ פרטיות. לרם תואר ראשון בחשבונאות מהמכללה למנהל (מסלול אקדמי), כמו כן, תואר ראשון במדעי החיים (בהצטיינות) ותואר שני במנהל עסקים,(MBA) התמחות במימון מאוניברסיטת בר-אילן. אסף סגל (MBA) - בוגר כלכלה וסטטיסטיקה ומוסמך במנהל עסקים, התמחות במימון. בעברו שימש כמנהל בכיר בקסלמן פיננסיים פרייס ווטרהאוס קופרס.(PwC) כמו כן, כיהן כמנהל מחלקה כלכלית באמדוקס בארה"ב, כאחראי נוסטרו בבנק אגוד ובצוות ניהול הסיכונים של הבנק. דר' רמי יוסף - ד"ר רמי יוסף הינו ד"ר לאקטואריה ומימון המשמש כמרצה בכיר במחלקה למנהל עסקים באוניברסיטת בן גוריון בנגב. ד"ר יוסף מוכר כמומחה בינלאומי בתחום האקטואריה ועוסק בייעוץ אקטוארי פנסיוני ופיננסי לחברות וגופים מובילים במשק וביניהם למשרד האוצר, בנק ישראל, המוסד לביטוח לאומי, קרנות פנסיה, חברות ביטוח ומשרדי עו"ד. ד"ר יוסף מוכר כמומחה מטעם בתי המשפט בישראל בתחומים הנ"ל. 58