- סודי עסקי - הערכת שווי קבוצת המשביר מפגש משקיעים 15.11.2009 1
הקדמה במצגת זוזומוצגם מוצגים עיקרי הערכות השווי שהוצגו במסמכים נפרדם נפרדים המצגת אינה מתיימרת להציג השווי בהערכות העיקריים את ממצה באופן הפרמטרים והשיקולים זאת במצגת לעיין יש בצמידות עם מסמכי הערכות השווי הנפרדות אנו מסכימים כי חוות דעתנו זו תיכלל ו/או תאוזכר בכל דוח מיידי פומבי שתפרסם מזמינת העבודה, לרבות במסגרת דוח כספי, בתשקיף מדף, אם וככל שמזמינת העבודה תפרסם, ובכל הצעת מדף, אם וככל שמזמינת העבודה תפרסם. אנו מאשרים בזאת לגורם המוסמך לכך אלקטרוני, ובמקומנו, באופן בשמנו העבודה, לדווח מזמינת מטעם לרשות ניירות ערך על חתימתנו על הערכת השווי. אין לעשות בחוות הדעת כל שימוש אחר בלא קבלת רשות מפורשת מראש ובכתב מגיזה זינגר אבן 2
הקדמה לצורך הערכות השווי, השתמשנו בדוחות כספיים של החברות, תקציבים ותוכניות עבודה. כמו כן קיימנו פגישות ושיחות טלפוניות עם המנהלים והגורמים הבאים: מנהלים: מומחים: מר רמי שביט, מנכ"ל ובעלים, המשביר לצרכן החדש לצרכן החדש משותף, המשביר מנכ"ל אסף בן דב, מר גב' שירלי פאר, מנכ"ל משותף, מועדון 365 בע"מ מר גיל אונגר, יו"ר, ניו פארם מר אמיר אבני, מבקר פנים, המשביר לצרכן החדש מר אריאל חייט, מנהל פיתוח עסקי לשעבר, המשביר לצרכן החדש מר נסים חסאן, סמנכ"ל תפעול, המשביר לצרכן החדש גב' קרן הררי, מנהלת כספים, המשביר לצרכן החדש גב' טלי נאמן, מנהלת מחלקה כלכלית, המשביר לצרכן החדש לצרכן החדש חשב, המשביר משה זלצמן, מר גב' יוליה צ'רניקוב, כלכלנית, המשביר לצרכן החדש מר פיני יקותיאל, מנכ"ל מוביוס מומחה לכרטיסי אשראי מומחה לקמעונאות 3
- סודי עסקי - ריכוז הערכת השווי 4
שווי קבוצת המשביר ריכוז (מיליוני ) שיטת הערכה שיעור אחזקה חלקה של משביר בשווי הון עצמי תסריט הנהלה תסריט גיזה 420 553 100% DCF משביר קמעונאות 170 291 68.33% DCF פארם ניו 152 229 מועדון 365 מאוחד 741 1,073 סה"כ (63) (74) התחייבויות פיננסיות בחברת ההחזקות 678 998 שווי הון עצמי של קבוצת המשביר 5 הערה: ראו מספר הבהרות בקשר לטבלה בנספח
- סודי עסקי - משביר קמעונאות 6
תחזית הערכת השווי- גידול בחנויות הקיימות (Same Store Sales-SSS) שיעור הגידול הצפוי ההיסטורי : הגידול במכירות החנויות הקיימות בתחזית הערכת השווי בהשוואה לשיעור שנות התחזית היסטורי בתחזית גיזה הונח כי שיעור הגידול בחנויות הקיימות לאורך כל שנות התחזית יהיה נמוך יותר משיעור הגידול ההיסטורי 7
תחזית הערכת השווי- גידול בחנויות הקיימות (Same Store Sales-SSS) שיעור הרווח התפעולי בתחזית הערכת השווי, בהשוואה לשיעור הרווח התפעולי ההיסטורי ר: של המשביר שנות התחזית היסטורי תחזית הערכת השווי מניחה יציבות בשיעור הרווח התפעולי לאורך כל שנות התחזית. שיעור רווח זה נמוך יותר משיעור הרווח שהושג בפועל בשנת 2008 8
תחזית הערכת השווי- רווח תפעולי הרכב הרווח התפעולי בתחזית הערכת השווי בין רווח תפעולי מפעילות וחנויות חדשות בהשוואה לסך הרווח התפעולי על פי תחזית הנהלה, חנויות קיימות מיליוני : שנות התחזית היסטורי ש"חח מיליון 13 מלון כ- 13 כ ברווח התפעולי על פי תחזית הערכת השווי בחומש הקרוב, מיליון כ- 18 גידול של כ מתוך (ככ- ההשקעות הצפויות בתקופת המודל מהסניפים הקיימים; עיקר נובעים וכ-- 55 כ מיליון מסניפים חדשים נובעים (מאחר שגיל הרכוש הקבוע בסניפים הקיימים הוא כשנתיים בלבד, מיליון ) היא בהקמת הסניפים החדשים 90 ההשקעה היא בהקמת סניפים חדשים ולא בסניפים הקיימים) עיקר 9
רווח תפעולי- השוואה לחברות קמעונאיות אחרות 2009 אחוז השינוי ברווח התפעולי בחציון המקביל אשתקד: בחציון שנת של הראשון בהשוואה לרווח התפעולי משביר קמעונאות 13%+ -16% גולף -17% שופרסל כחול רבוע קסטרו פוקס התפעולי על רקע המיתון וזאת בניגוד לכל לל משביר קמעונאות הציגה צמיחה ברווח החברות הקמעונאיות האחרות אשר הציגו ירידה ברווח התפעולי 10
הון חוזר תפעולי (לקוחות, חייבים ומלאי בניכוי ספקים וזכאים) 30.6.2009 להלן שיעור ההון אחרות: אופנה ליום נכון החוזר בהשוואה המשביר בין קמעונאות וחברות הקונסיגנציה בא לידי ביטוי בנטרול סיכוני המלאי וברמות הון חוזר נמוכות ואף מודל שליליות (יתרות ספקים וזכאים העולים על לקוחות וחייבים) 11
השוואה למכפילים של חברות קמעונאיות (על בסיס תוצאות החציון הראשון של שנת 2009) מכפיל הרווח התפעולי לשנת 2009 הנובע מהערכת השווי ומהרווח התפעולי החזוי לשנת תפעולי של חברות קמעונאיות אחרות: לעומתמכפל מכפילי רווח במשביר קמעונאות 2009 מכפילי ריבוע כחול ושופרסל חושבו על פי שווי שוק ליום 8.11.2009,מאזן ליום 30.6.2009 וגילום הרווח התפעולי בחציון הראשון לשנת 2009 שווי חברת גולף מבוסס על דוח אנליסטים של פסגות מחודש אוגוסט 2009 שפורסם באינטרנט חברת פוקס אינה מוצגת, כיוון שבשנת 2009 היא רשמה הפסד תפעולי חברת קסטרו אינה מוצגת, כיוון שהמכפיל הנגזר לה מגילום החציון הראשון לשנת 2009 אינו סביר (מכפיל של 22), הדבר נובע מכך שתוצאות קסטרו בחציון הראשון לשנת 2009 היו ככל הנראה נמוכות באופן חריג 12
- סודי עסקי - פארם ניו 13
שווי ניו פארם בסוף 2007 בוצעה עסקה שבמסגרתה נרכשו 68.33% מניו פארם ובנוסף מוזגה לתוך ניו פארם פעילות הקוסמטיקה של המשביר לצרכן. שווי פעילות ניו פארם (כולל פעילות הקוסמטיקה של המשביר) הנגזר מעסקה זו עמד על מיליון כ- 380 2008, צורפה הערכה גיזה, שאמדה את שווי לדוחות הכספיים של המשביר לשנת ההחזקה בניו פארם שבוצעה העל ידי מיליון פארם בכ- 349 של שווי שימוש הפעילות של ניו לצרכי חוות דעת זאת, אימצנו את הערכת השווי שבוצעה לצרכי הדוחות הכספיים השנתיים לשנת 2008. משווי הפעילות הורדנו את החוב הפיננסי של ניו פארם ליום 30.6.2009 14
שינויים שחלו בניו פארם מיום העסקה מאז מועד המשק): הערכת מספר חלו השווי שינויים מהותיים (בנוסף לשיפור במצב שינויים פרסונליים: יו"ר- גיל אונגר, בעל נסיון עשיר בתחום הקמעונאות ובתחום הדראגסטורס מנכ"ל- יפתח סרי, בעל נסיון עשיר בתחום ה-.Pharma בעבר כיהן כמנהל טבע Pharmaבחברת ה- תחום שינויים בפעילות: גידול בהיקף הפעילות פתיחת סניפים חדשים אינדיקציות לשיפור ברווחיות הפעולה עם מועדון 365 לחיזוק שיתוף צעדים ראשוניים 15
- סודי עסקי - 365 מועדון 16
רווח תפעולי רווח תפעולי של מועדון 365 לאורך שנות התחזית, מיליוני : שנות התחזית היסטורי הונח כי הרווח התפעולי של המועדון יגדל בממוצע בכ- 1 מיליון בשנה, כתוצאה קארד ההתקשרות עם לאומי טבעי, שיפור תנאי המועדון ) (גידול מגידול במספר חברי במהלך 2009 והרחבה מתוכננת בהיצע ההטבות לחברי המועדון) לשנות לנוסח הבא: בהתאם למהלך רה ארגון בקבוצת המשביר, הכנסות מועדון 365 יכללו, עם השלמת המהלך, גם הכנסות מדמי החבר במועדון הלקוחות clubוהכנסות 365 מפעילות כרטיסי האשראי 17
- סודי עסקי - נספחים 18
שווי קבוצת המשביר הבהרות להערכות השווי: במסגרת תהליך הרה ארגון בקבוצת המשביר, במסגרתו תופרד פעילות הקמעונאות ותועבר לחברת בת שתוקם לצורך כך, היא המשביר קמעונאות, המשביר קמעונאות תרכוש נכסים תפעוליים מהמשביר החזקות. החברה בוחנת את היקף הנכסים ואת דרך התשלום (הלוואה, הלוואת בעלים, הון וכיוצא בזאת). סכום זה יקבע ב- 1.1.2010 לפי שווי הנכסים ליום זה. במסגרת חוות הדעת לא התייחסנו לעלויות הנכסים שירכשו. רכישת הנכסים לא תפגע בשווי הכולל של קבוצת המשביר, אלא תשנה את חלוקת השווי בין המשביר החזקות למשביר קמעונאות התוצאות העסקיות של משביר קמעונאות אינן כוללות הכנסות מדמי חבר ועלויות גיוס חברים חדשים החוב הפיננסי בחברת ההחזקות מוחזקת למימוש קבוצה כולל אג"ח, שווי כלכלי של אופציות לעובדים הנגזר מהערכת שווי זו, והתחייבות של מועדון 365 מאוחד מורכב מפעילות מועדון 365 והחזקות בחברות קשרי תעופה, סיבוס והמכרז של המדינה. להלן שיטת ההערכה ושיעורי האחזקה בכל אחת מפעילויות אלו: שווי קשרי תעופה מחושב על פי שווי שוק (הערכת שווי של קשרי תעופה נמצאת בעיצומה). לא הוצג לנו תסריט הנהלה לגבי שווי קשרי תעופה. שיעור ההחזקה של המשביר בחברה הינו כ- 71% שווי סיבוס נאמד על פי השווי הנגזר מעסקת מימוש מניות ה- putשל בעלי החברה לשעבר בינואר 2009. שיעור ההחזקה של המשביר בחברה הינו כ- 84%. בכוונת סיבוס להעניק למנכ"ל אופציות, באופן אשר ידלל את הכנת סיבוס. לצורך דירקטוריון ס ידי על אושרה טרם כיתוכנת תוכנית זו יצויין,.80% בסיבוס לכ בס 365 מועדון אחזקות חוות הדעת הונח שיעור ההחזקה האפקטיבי לאחר הענקת אופציות של כ- 80% שווי המכרז של המדינה על פי עלות ההשקעה בספרים. שיעור ההחזקה של המשביר בחברה הינו 50% שווי ניו פארם חושב על פי הערכת שווי השימוש ליום 31.12.2008 לצרכי הדוחות הכספיים לשנת 2008 נאמד בכ- 349 מיליון (חוות דעתנו צורפה לדוחות המשביר). לצורך הערכת השווי של קבוצת המשביר ליום 30.6.2009 עשינו שימוש בשווי השימוש כדלעיל וממנו ניכנו את עודף החוב ליום 30.6.2009 שהסתכם בכ- 101 מיליון הגוזר לחברה שווי הון עצמי של כ- 248 מיליון וחלקה של המשביר מסתכם בכ- 170 מיליון 19
תחזית הערכת השווי- תזרים מזומנים : תזרים המזומנים משביר קמעונאות וריכוז השווי, תסריט גיזה, מיליוני ערך גרט 2013E 2012E 2011E 2010E 2009E 2009.H2E 1,007 987 928 861 784 707 383 סה"כ מכירות 2.0% 6.3% 7.8% 9.8% 10.9% 9.2% 9.7% צמיחה 479 470 442 410 375 341 184 רווח גולמי 47.6% 47.6% 47.6% 47.6% 47.9% 48.2% 48.0% שיעור הרווח 56 55 51 48 43 38 23 תפעולי רווח 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% 5.5% 5.4% 6.1% שיעור הרווח 69 67 64 59 54 48 29 EBITDA 68% 6.8% 68% 6.8% 69% 6.9% 69% 6.9% 68% 6.8% 68% 6.8% 75% 7.5% הה- EBITDA שיעור 43 37 29 24 16 (3) תזרים נקי 342 25 22 20 15 (3) תזרים מהוון 420 (0.5) 420 שווי פעילות חוב עודף שווי הון עצמי של משביר קמעונאות 20
תחזית הערכת השווי- תזרים מזומנים : תזרים המזומנים משביר קמעונאות וריכוז השווי, תסריט הנהלה, מיליוני 2013E ערך גרט 2012E 2011E 2010E 2009E 2009.H2E 1,067 1,047 983 917 813 705 סה"כ מכירות 381 2.0% 6.5% 7.1% 12.8% 15.3% 9.2% 9.7% צמיחה 479 470 442 410 375 341 183 רווח גולמי 44.9% 44.9% 44.9% 44.6% 46.1% 48.3% שיעור הרווח 48.0% 75 73 58 50 43 38 23 תפעולי רווח 7.0% 7.0% 5.9% 5.5% 5.3% 5.3% שיעור הרווח 5.9% 88 86 74 63 54 47 28 EBITDA 8.2% 8.2% 7.5% 6.9% 6.7% 6.7% שיעור ה- EBITDA 7.3% 58 56 41 32 2 (3) תזרים נקי 461 38 30 26 2 תזרים מהוון (3) 554 שווי פעילות (0.5) עודף חוב 553 שווי הון עצמי של משביר קמעונאות התזרים הנמוך יחסית בשנת 2010 נובע מהנחת ההנהלה כי יפתחו מס' גדול יחסית של סניפים ואילו בתחזית גיזה (בשקף הקודם) הונח כי פתיחת הסניפים תדחה במספר שנים 21
תחזית הערכת השווי- תזרים מזומנים : תזרים המזומנים מועדון 365 וריכוז השווי, תסריט גיזה, מיליוני 2013E ערך גרט 2012E 2011E 2010E 2009.H2E 35 34 31 29 27 13 הכנסות סה"כ 0.0% 9.5% 8.6% 5.4% 4.3% 1.5%- צמיחה 20.6 20.2 18.4 17.2 16.4 7.4 רווח תפעולי 59.5% 59.5% 59.4% 60.3% 60.5% 57.7% שיעור הרווח 15 14 13 12 12 2 תזרים נקי 105 9 9 10 11 2 תזרים מהוון 145 (42) 103 שווי פעילות עודף חוב שווי הון עצמי של מועדון 365 22
תחזית הערכת השווי- תזרים מזומנים : תזרים המזומנים מועדון 365 וריכוז השווי, תסריט הנהלה, מיליוני 2013E ערך גרט 2012E 2011E 2010E 2009.H2E 59 58 50 42 33 13 הכנסות סה"כ 0.0% 15.7% 19.3% 28.3% 26.5% 1.5%- צמיחה 35.5 34.8 29.8 24.6 18.4 7.4 רווח תפעולי 59.8% 59.8% 59.2% 58.4% 56.1% 57.7% שיעור הרווח 26 21 17 13 11 2 תזרים נקי 174 14 12 10 10 2 תזרים מהוון 222 (42) 180 שווי פעילות עודף חוב שווי הון עצמי של מועדון 365 23
- ריכוז מרכיבי הערכת השווי, מיליוני מועדון 365 שווי הון עצמי מועדון 365 תסריט הנהלה תסריט גיזה 103 180 9 חלקה של המועדון בשווי הון עצמי סיבוס 38 חלקה של המועדון בשווי הון עצמי קשרי תעופה 2 חלקה של המועדון בשווי הון עצמי המכרז של המדינה 152 229 שווי הון עצמי של מועדון 365 מאוחד להלן שיטת ההערכה ושיעורי האחזקה בכל אחת מהחברות המוחזקות על ידי המועדון: תסריט הנהלה לנו הוצג בעיצומה). לא נמצאת תעופה קשרי שווי של (הערכת שווי שוק פי על תעופה מחושב קשרי שווי לגבי שווי קשרי תעופה. שיעור ההחזקה של המשביר בחברה הינו כ- 71% שווי סיבוס נאמד על פי השווי הנגזר מעסקת מימוש מניות ה- put של בעלי החברה לשעבר בינואר 2009. שיעור ההחזקה של מועדון 365 בחברה הינו כ- 84%. בכוונת סיבוס להעניק למנכ"ל אופציות, באופן אשר ידלל את אחזקות הדעת חוות הכנת סיבוס. לצורך דירקטוריון ידי על אושרה טרם זו תוכנית יצויין, כי.80% לכ בסיבוס 365 מועדון הונח שיעור ההחזקה האפקטיבי לאחר הענקת אופציות של כ- 80% שווי המכרז של המדינה על פי עלות ההשקעה בספרים. שיעור ההחזקה של מועדון 365 בחברה הינו 50% 24
תחזית הערכת השווי- תזרים מזומנים : תזרים המזומנים ניו פארם וריכוז השווי, תסריט גיזה, מיליוני ערך גרט 2013E 2012E 2011E 2010E 2009E 1,345 1,318 1,241 1,166 1,083 1,009 סה"כ מכירות 2.0% 6.2% 6.5% 7.7% 7.3% 6.6% צמיחה 405 397 369 343 314 294 רווח גולמי 30.1% 30.1% 29.8% 29.4% 29.0% 29.1% שיעור הרווח 55 54 43 34 24 20 תפעולי רווח 4.1% 4.1% 3.5% 2.9% 2.2% 2.0% שיעור הרווח 68 68 56 46 36 31 EBITDA 51% 5.1% 51% 5.1% 45% 4.5% 39% 3.9% 33% 3.3% 31% 3.1% הה- EBITDA שיעור 39 46 36 27 18 7 תזרים נקי 254 28 25 20 15 7 תזרים מהוון 349 שווי פעילות (101) עודף חוב 248 שווי הון עצמי של ניו פארם 25
תחזית הערכת השווי- תזרים מזומנים : תזרים המזומנים ניו פארם וריכוז השווי, תסריט הנהלה, מיליוני ערך גרט 2013E 2012E 2011E 2010E 2009E 1,418 1,390 1,303 1,214 1,118 1,028 סה"כ מכירות 2.0% 6.2% 6.5% 7.7% 7.3% 8.6% צמיחה 442 434 400 366 330 298 רווח גולמי 31.2% 31.2% 30.7% 30.1% 29.5% 29.0% שיעור הרווח 82 80 67 53 38 26 תפעולי רווח 5.8% 5.8% 5.1% 4.4% 3.4% 2.5% שיעור הרווח 93 93 79 65 50 37 EBITDA 66% 6.6% 67% 6.7% 61% 6.1% 54% 5.4% 44% 4.4% 36% 3.6% הה- EBITDA שיעור 59 58 53 46 23 תזרים נקי 400 37 37 36 20 תזרים מהוון 527 (101) 425 שווי פעילות עודף חוב שווי הון עצמי של ניו פארם אומדן תוצאות עסקיות לשנת 2009 מבוסס על נתוני ביצוע בפועל בחציון הראשון של שנת 2009 26
תחזית הערכת השווי- פתיחת סניפים חדשים מצבת הסניפים הקיימים והחדשים בהערכת השווי, בהשוואה למצבת הסניפים, ולקצב הגידול ההיסטוריים: NEW! אשדוד, קריית אונו עפולה, מודיעין NEW! נתניה, כ"ס, חוצות כרמיאל, חולון שנות התחזית היסטורי ו- תחזית הערכת השווי מניחה קצב פתיחת סניפים נמוך יותר מזה שהיה בשנים 2008 2009 בפועל. יצוין, כי תחזית זו מתבססת על חוזים חתומים 27