בנקאות מגזין איגוד הבנקים גליון מס' 19 דצמבר 2013 צ'יפ פיננסי איך הופכים הבנקים לחממות 11 סטארט אפים סינדיקציה עסקאות האשראי בין 16 המשותפות בנקים למו

תמליל

1 מגזין איגוד הבנקים גליון מס' 19 דצמבר 2013 צ'יפ פיננסי איך הופכים הבנקים לחממות 11 סטארט אפים סינדיקציה עסקאות האשראי בין 16 המשותפות בנקים למוסדיים בסכנה שאלה של אמון פאנל - על הדרכים להביא את המשקיעים, המקומיים והזרים, לבורסה

2 11 4 צילום השער: שאטרסטוק סטארט אפים 11 צ'יפ פיננסי איך הופכים הבנקים לחממות סינדיקציה עסקאות האשראי המשותפות בין בסכנה 16 בנקים למוסדיים מגזין איגוד הבנקים גליון מס' 19 דצמבר 2013 שאלה של אמון פאנל - על הדרכים להביא את המשקיעים, המקומיים והזרים, לבורסה גליון מס' 19 דצמבר 2013 עורכים: אודי נחשון עפרה ליית עיצוב והפקה: - ברוך דוננפלד מו"ל: איגוד הבנקים בישראל )ע"ר( רח' מונטיפיורי 39, ת.ד תל אביב טל פקס תוכן עניינים פאנל "" 4 איך מעוררים את הפעילות ומושכים משקיעים וחברות לבורסה בתל אביב? צבי סטפק )מיטב דש(, יורם סירקיס )הבינלאומי( ושי ירון )אלטשולר שחם( מעלים שלל רעיונות, אבל גם מסכימים כי ללא חינוך פיננסי לא נראה תהפוכות טכנולוגיה פיננסית 11 תעשיית הטכנולוגיה הפיננסית )פינטק( בישראל תוססת, והבנקים הצטרפו לחגיגה באמצעות שת"פ עם מאיצי סטארט אפים וקרנות השקעה מיוחדות. בחלק מהמייזמים לא ברור היכן מסתיים הסטארט אפ ומתחיל הבנק סינדיקציה 16 המלצות הוועדה שנועדה להדק את הפיקוח על האשראי שמספקים הגופים המוסדיים עלולות לפגוע בשוק הסינדיקציה - עסקאות אשראי משותפות לבנקים ולמוסדיים. גם הבנקים הזרים בישראל מוטרדים רגולציה פיננסית 22 לקט חידושים ברגולציה הפיננסית העולמית. סקירה של מערכת מגזין "" המודעה בשער האחורי מתפרסמת כתרומת איגוד הבנקים לקהילה

3 ברוטו נטו 24 רו"ח יובל כהן ורו"ח ניר הלפרין מנתחים את השפעות השינויים האחרונים במיסוי נאמנויות על העולם המורכב של ניהול נאמנויות בדלתיים פתוחות 26 עו"ד יונה גושן גוטשטיין בוחנת את השפעות הפסיקות במסגרת הסדרי החוב על האופן שבו יצטרכו הבנקים לבחון עסקאות אשראי חדשות מסלקה עולמית 28 ארבעה סיפורים מהעולם: הבנקים ביוון מתאוששים לאט, הנגיד הניגרי מפגין יד קשה, הרנימבי הסיני לקראת עוד ליברליזציה, ומאוריציוס הופכת למרכז בנקאי מעניין ביבשת אפריקה ספרים 30 דן אריאלי בספר נוסף בסדרה שמספקת לנו גילויים מביכים על אודות עצמנו, הווארד שולץ, נשיא ויו"ר חברת סטארבקס, מספר איך החברה המציאה את עצמה מחדש, ויעקב בורק מנסה לסייע לנו לפתור את השאלה המטרידה של אי השוויון החברתי של הרבעון 7.5% מתיק הנכסים הפיננסיים של הציבור מושקע במניות שנסחרות בחו"ל. כך עולה מנתונים שפרסם בנק ישראל 21 עמודים מתוך 49 בפרק דוח הדירקטוריון של בנק ירושלים, במסגרת הדוח לרבעון השלישי, מוקדשים לסיכונים שאיתם מתמודד הבנק 10,000 בנקים לפחות נסגרו בארה"ב בין 1984 ל 2011 ומספרם נפל לראשונה מתחת ל 7,000. כך דיווחה הרשות הפדרלית לביטוח פקדונות 9% זהו שיעור הגידול במספר המטבעות בערך של 10 אגורות. הסיבה לביקוש: עדכון מחירי נסיעה עירונית ל 6.60 שקלים בשנת טריליון יורו - זהו היקף ההלוואות הרעילות בבנקים של אירופה, גידול של כ 100 מיליארד יורו בשנה האחרונה, לפי נתוני PwC

4 "הציבור ממשיך לראות את הבורסה כקזינו" כל הפעילים בשוק ההון הישראלי עסוקים זה חודשים בשאלה, איך מגדילים משמעותית את היקפי הפעילות בבורסה. פאנל מומחים שכינס " ניסה להתמודד עם האתגר וגם הציע מספר פתרונות, כולל שינויים רגולטוריים. אבל כל השינויים המוצעים, הסכימו כולם, יכולים להוביל לשינוי, רק אם תטופל בעיה שורשית אחת: היעדר חינוך פיננסי 4

5 הבורסה בתל אביב צילום: שאטרסטוק רידת היקפי הפעילות בבורסה בתל אביב בשנים האחרונות האיצה בחודשים האחרונים את מקבלי ההחלטות וכל הפעילים בשוק ההון לחשוב על הדרכים לאושש את הבורסה. שינויים פרסונליים בהנהלת הבורסה ובדיקרטוריון, שחלקם עדיין לא הושלם, וועדה מיוחדת שדנה בנושא - אלה רק חלק מהפעולות שננקטו, והמשימה הזו בוודאי תמשיך להעסיק את כולם גם בשנת מגזין " כינס פאנל מומחים לדון בפתרונות אפשריים למצב, ועם סיום 2013, ניצלנו את ההזדמנות גם לבחון איתם את מפת ההשקעות 5

6 שי ירון: בקרנות הנאמנות רואים התמדה מאוד נמוכה. אנשים מחזיקים בקרן נאמנות 6-4 חודשים בממוצע, ולעומת זאת מחזיקים בפקדונות בבנקים לאורך שנים" לקראת השנה החדשה. השתתפו: צבי סטפק, יו"ר בית ההשקעות מיטב דש, יורם סירקיס, סמנכ"ל הבינלאומי, ראש החטיבה לניהול נכסי לקוחות, ושי ירון, מנכ"ל חברת קרנות הנאמנות של אלטשולר שחם וסמנכ"ל המכירות של בית ההשקעות. מדברים רבות על השפעות הרגולציה על שוק ההון. איך היא משפיעה ואיזה שינויים יש לבצע? סטפק: לרגולציה יש חלק ניכר באחריות על המחזורים הנמוכים - לא אחריות בלעדית, אבל בהחלט חלק ניכר. אני יכול לדבר במסגרת הזו תחת שני כובעים - כבית השקעות וכחברה ציבורית. למרות שאני מלווה את שוק ההון הרבה מאוד שנים, עד שלא הפכנו לחברה ציבורית, לא הייתי מודע לעומס העצום שזה מטיל על חיי היום יום שלנו. ההיתקלות הראשונה שלי היתה עם דוח ברנע, כאשר הנהלת החברה היתה מרותקת רק לדוח הזה במשך כחודש ימים. בינתיים כבר הבינו שצריך לקצר את הדוח, אבל זו עדיין מעמסה כבדה. הרגולציה עברה ממצב של חוסר מסוים לעודף עצום, ובחברה ציבורית עודף הרגולציה גורם לנו, כהנהלה, לעסוק בנהלים במקום בפיתוח עסקי. בכל גוף במתכונת שלנו יש כיום עשרות ממלאי משרה חדשים, כמו קצין ציות וקצין אשראי, שלא היו קיימים לפני שבע שמונה שנים. בכובע שלנו כבית השקעות, הרגולציה מאיצה את תהליכי הקונסולידציה בתחום. במיטב הגענו כבר לפני חמש שש שנים לתובנה שהעתיד שלנו כגוף בינוני הוא בעייתי, בגלל שחיקת הרווחיות, התחרות הגוברת וסימנים שראינו כבר אז להגברת הרגולציה בשוק ההון. בסופו של דבר, התוצאה היא שאם קיימים פחות בתי השקעות, יש פחות דעות על השוק, פחות פעילות ומחזורים קטנים יותר - ולדעתי, התהליך הזה יימשך. גופים שמנהלים עשרות בודדות של מיליארדי שקלים יהיו חייבים לעשות שינוי, לבצע אקזיט - להירכש, לרכוש או להתמזג. פן שני של השפעות הרגולציה על בתי ההשקעות הוא שמנהלי השקעות מפוחדים, וזה גורם לכך שהם ממעטים לפעול. קל יותר לקנות מניות של קוקה קולה או יבמ מאשר את אחת ממניות היתר - כי מנהל השקעות חושש מהרגע שיעמוד לביקורת ויצטרך להסביר קנייה כזו. העברתי מסרים על הלך הרוח הזה לרשות ניירות ערך, שלא מודעת למה שמתרחש בשטח. התוצאה היא שמנהלי השקעות בשוק ההון, ודווקא מהיותר טובים, מגיעים למסקנה שעדיף להם להקים קרנות גידור שבהן אין רגולציה". סירקיס: אני מסכים עם צבי לגבי הריכוזיות בשוק ההון. ההתערבות השלטונית הכי משמעותית היתה במסגרת ועדת בכר לפני מספר רב של שנים, ואחת ממטרותיה היתה לטפל בבעיית הריכוזיות. כפי שתואר כאן, אנחנו רואים תהליכים של מיזוגים ורכישות שיימשכו גם בעתיד, וככל שישנם פחות שחקנים בשוק, המסחר נעשה באופן טבעי דליל יותר. בעיה שנייה חמורה היא אי ודאות בצד השלטוני, שרלוונטית בעיקר למשקיעים בשוק המניות, בדגש על משקיעים זרים. כללי המשחק משתנים בתדירות גבוהה, ולא תמיד באופן שנהיר לציבור המשקיעים. מאוד הגיוני שמשקיעים מוסדיים יפזרו את השקעותיהם לשווקים בחו"ל. הסיבה לכך היא כלכלית ומקצועית, ובסך הכל אפשר לברך עליה, אבל לא הגיוני שהרגולציה תעודד את המגמה הזו. אני מתייחס בהקשר הזה לפערים הקיימים בתחום תעודות הסל, בין ישראל לחו"ל. גוף מוסדי שמשקיע בשוק המקומי באמצעות תעודות סל לא יכול לגלגל את דמי הניהול על המשקיעים, ואילו בחו"ל הוא יכול לעשות זאת. אמנם לא זו הסיבה העיקרית ליציאת הכספית לחו"ל, אבל הכללים הרגולטוריים שיצרו פערים בין כדאיות ההשקעה בהיבט של מנהל ההשקעות, בין תעודות סל בישראל ובחו"ל, הם לא נכונים". במקביל ליציאת הכספים המוסדיים לחו"ל, לא רואים איך מביאים את המשקיעים הזרים לישראל. ירון: הבעיה היא, שלעיתים משקיעים זרים זו מלת קסם, ומאפשרים להם לפעול כאן בכללי משחק שונים מהכללים שחלים על המשקיעים המקומיים. לדוגמה, ראינו את זה בעשיית שוק, כאשר הבורסה לא מתייחסת בצורה סימטרית לשחקנים מקומיים וזרים. בגלל דרישות הון גבוהות, נוצר מצב שחבר בורסה הוא עסק לא כדאי לשחקן ישראלי, וחוסר הסימטריה בין המשקיעים הישראלים לזרים פוגע בשוק ההון. יש לזכור שלגופים הזרים אין מחויבות להישאר כאן בטווח הארוך, בתקופות לא טובות, ואילו אנחנו נשארים בכל מצב, עם הנזקים והדרישות הגבוהות של הרגולציה. בעיני, אחת הנקודות החשובות ביותר היא בעיית האמון של הציבור בבורסה. אם רוצים שוק הון פעיל, המשקל של אמון הציבור הוא קריטי. לצערנו, כאשר מנתחים את אופן ההשקעה של הציבור, רואים מצד אחד כסף מוסדי שמושקע לתקופות ארוכות, בזכות עידוד של המדינה באמצעות המיסוי, והציבור משיג בו תשואות סבירות. מצד שני, בעולם של קרנות 6

7 הבורסה בתל אביב )מימין( שי ירון, צבי סטפק, יורם סירקיס: "יש להכניס את הבנקים הן כעושי שוק והן כמשקיעים במניות" הנאמנות רואים התמדה מאוד נמוכה של הציבור: אנשים מחזיקים בקרן נאמנות 6-4 חודשים בממוצע, ולעומת זאת מחזיקים בפקדונות בבנקים לאורך שנים. התוצאה היא שלאורך זמן, גם אם השוק מניב תשואות יפות, הציבור לא מרוויח. אם מוסיפים לכך את המחזוריות הכלכלית במשק, מאוד קשה לצפות שבתקופות קשות השוק ימשיך להיות פעיל. צריך למצוא פתרון לאנומליה הזו. זו בעיה תרבותית ומקצועית, שגורמת לכך שקבלת ההחלטות של הציבור היא לטווחים מאוד קצרים. היועצים בבנקים הם הגורם הכי חשוב בתחום הזה, ואנחנו צריכים לכוון את הציבור להתמיד וליהנות מהשקעותיו בשוק ההון. אם הציבור תמיד ייכנס לשוק בסוף גל עליות או ייצא לאחר הפסדים, התוצאה תהיה שהוא לא יאמין בשוק ההון, והשוק לא יתפתח". איך משתלב בכך מערך הייעוץ הבנקאי? סירקיס: מערך הייעוץ הבנקאי מכסה כיום מאות אלפי לקוחות. יש מודעות מאוד גבוהה והיענות רבה מצד הלקוחות לשירותי הייעוץ. מערך הייעוץ מוצע בפיזור גיאוגרפי ומושקעים בו הרבה משאבים. בכל אחד מהבנקים הגדולים מועסקים מאות עובדים העוסקים בייעוץ השקעות לרבות יחידות מטה מקצועיות התומכות בפעילות זו. יש להזכיר כי הייעוץ עצמו ניתן בחינם. זה שירות אמיתי שנותן ערך מוסף ללקוח, וזאת במיוחד בתקופות של תנודתיות ואי ודאות בשווקים. אין ספק שברקע קיימת שאלה של תרבות השקעה, שהיא יותר רחבה מהסתמכות על אופן הפעילות של יועץ מסוים או של בנק מסוים. כנראה שיחלוף עוד זמן, עד שתופנם ההבנה שהיכולת של המשקיעים לתזמן את הכניסה והיציאה שלהם לשוק ההון היא מאוד מוגבלת. גם היכולת של המומחים לחזות בטווח של מספר חודשים קדימה אם השוק יעלה או ירד, היא מוגבלת. הדבר הנכון הוא להתאים לכל לקוח את החשיפה בהתאם לצרכיו ולרמת הסיכון שהוא בוחר, ולהיחשף בעקביות למינון מסוים של מרכיבים כמו אג"ח קונצרני ומניות. המסר שאנו מעבירים ליועצים שלנו הוא: אל תאמרו ללקוח את הדברים שהוא רוצה לשמוע, אלא את אלה שהוא צריך לשמוע. תפקיד היועץ הוא לא להיות פופולרי, אלא להעביר ללקוח מסרים מקצועיים נכונים, גם כאשר הם אינם פופולריים". סטפק: רמת הייעוץ של היועצים בבנקים עלתה דרמטית בשנים האחרונות, ועלייה דומה ברמה המקצועית רואים גם בקרב מנהלי השקעות בגופים 7

8 צבי סטפק: "אחת ההשפעות של הרגולציה על בתי ההשקעות היא שמנהלי השקעות מפוחדים, וזה גורם לכך שהם ממעטים לפעול" המוסדיים. גם מערכות הדירוג בבנקים הן ברמה בהחלט טובה. אני מסכים שהיועץ צריך לעשות תיאום ציפיות מול הלקוח. שורש הבעיה היא החינוך הפיננסי. בשנות ה 80, כאשר היתה אינפלציה מאוד גבוהה, הציבור התרגל לראות את הבורסה כקזינו. הציבור לא קושר בין התפתחויות כלכליות אמיתיות לבין הבורסה, נכנס בשיא ויוצא בשפל, והניסיון לתזמן את השוק ברמה יומית גורם נזק. צריך להקנות חינוך פיננסי לציבור הרחב, ליועצי ההשקעות בבנקים, למנהלי ההשקעות וגם לרגולטורים. הנטייה אצלנו ללכת לקיצוניות גורמת לכך שרגולטורים מנסים לתקן עוולות של עשרות שנים ביום אחד, וגם הקיצוניות הזו מחייבת חינוך פיננסי. לדוגמה, בימים אלה אגף שוק ההון באוצר עוסק בתקנה, לפיה גוף מוסדי שמשקיע בהשקעות אלטרנטיביות לא יכול להשית יותר מ 0.15% על העמית, מעבר לדמי הניהול הקיימים. מצד שני, אגף התקציבים באותו משרד אוצר דן בתוכנית שנועדה לעודד אותנו, המשקיעים המוסדיים, להשקיע בבנייה להשכרה, בתשתיות ובהון סיכון. יישום השקעות כאלה כרוך בהוצאות גדולות, וברור שהמוסדיים לא יוציאו את זה מכיסם. כלומר, מצד אחד אגף התקציבים רוצה לעודד השקעות אלטרנטיביות, ומצד שני אגף שוק ההון עושה פעולה הפוכה וחוסם ביצוע השקעות כאלה. רגולטורים צריכים לדעת מתי לפעול, אבל גם מתי לנוח. יש להם נטייה להראות שהם תמיד עושים משהו, הם משנים את כללי המשחק חדשות לבקרים, וזה מרחיק משקיעים זרים". דיברתם על הצורך בשינויים תרבותיים, אבל הנחה היא ששינויים כאלה מתרחשים לאט, ואנחנו נשארים עם שלל ההצעות שנזרקו בחודשים האחרונים, כמו שינויים והארכה בימי המסחר, שינויי מיסוי ועוד. מה מתוכן יכול להשפיע על הגדלת הפעילות בבורסה? סטפק: אני חוזר על הצעות שכבר הצעתי בעבר, להכניס שחקנים חדשים - את הבנקים הן כעושי שוק והן כמשקיעים במניות, אחרי בדיקה יסודית ותוך מגבלות מסוימות. מהלך נוסף הוא הפיכת הבורסה לגוף עסקי. להושיב בראש הבורסה אנשים בעלי יכולת עסקית ושיווקית, שיכולים לתקשר עם משקיעים זרים ולעודד אותם לפעול כאן. צריך גם להוסיף פקודות מסחר שקיימות בעולם ולא קיימות אצלנו. לגבי התאמת ימי המסחר, אני בעד. כאשר הנהלת הבורסה הציגה את ההצעה להאריך את המסחר בשעה, אמרתי שאם מבצעים מהלך כזה, צריך לבטל במקביל את המסחר ביום ראשון ולהנהיג מסחר בימי שישי. הבעיה היא שזה כרוך בשינוי שבוע העבודה בישראל". ירון: לגבי ההחלטה להאריך את שעות המסחר, צריך להזכיר שהבורסה בתל אביב היא אחת הבורסות עם שעות המסחר הכי ארוכות בעולם, ולכן היה ברור מראש שבהארכת המסחר אין תרופה למחזורים הנמוכים. אם מספר השחקנים בשוק לא משתנה והכלים לא משתנים, התוצאה לא משתנה. כמות ההחלטות שמקבלים השחקנים בשוק לא משתנה עקב הארכת שעות המסחר, ולכן הארכתן היא מיותרת. בתחום המיסוי, יש להקדיש חשיבה להבדלים בין המיסוי על אפיקים לטוח קצר ולטווח ארוך. כאשר מסתכלים על התנהגות הציבור והיכולת שלו להתמיד לאוך שנים, קיימים אפיקים שבהם הציבור ידע להתמיד ולהרוויח הרבה כסף. בנדל"ן, למשל, הציבור לא מקבל החלטה כל שני וחמישי. מי שהתמיד בהשקעה בנדל"ן הרוויח הרבה כסף, ולא רק בשנים האחרונות אלא גם בטווח של עשרות שנים. גם בתחום הגמל והפנסיה עודדו את הציבור, והרגולטור התערב לדוגמה באמצעות איסור על פרסום תשואות לטווח קצר. לכן, גם במקרה הזה צריך לעודד את הציבור להתמיד יותר בהשקעות, כי בסופו של דבר אם הציבור מפסיד, זה לא מועיל לאף אחד". סירקיס: חשוב בהחלט לבצע שינוי בתפיסה העסקית של הבורסה ולבחון מחדש את המודל הארגוני שלה. ייתכן שצריך לבחון בפתיחות את ההפרדה בין הבעלות על הבורסה והחברות בבורסה, וכן לבחון שיתוף פעולה עם בורסות מערביות מובילות. לגבי ימי המסחר ושעות המסחר, אני מאוד בעד מעבר לשבוע מסחר של שני עד שישי ולהתחבר לשעות המסחר בלונדון. שעות המסחר לא צריכות להיות מאוד רחבות, אבל גם עבור המשקיעים הזרים וגם עבור לקוחות שפועלים במסחר הדואלי, התאמת שעות המסחר תהיה חיובית ותשפר את הסיכוי להיכלל במדדים המובילים. יש לעודד גם את פעילות האלגו טריידינג, שמהווה כיום אחוז גבוה מהמסחר במניות ובנגזרים, גם בארץ וגם בחו"ל. אחת הדרכים לטפל בזה היא לפתור את בעיית עמלת המינימום בבורסה בתל אביב, שמהווה חסם משמעותי לשחקני אלגו טריידינג. בנוסף, יש לטפל גם בנושא ההשאלות. רוב מלאי ההשאלות 8

9 הבורסה בתל אביב מרוכז כיום בשני הבנקים הגדולים, ולחברי בורסה אחרים אין נגישות מלאה לאותם מאגרי השאלות. אם היה מאגר השאלות מרכזי, זה היה יכול להגדיל את הפעילות בשוק ולהוות מנוע צמיחה משמעותי בתחום הסחירות. כדאי לבחון גם רישום מכשירים שכיום אינם קיימים בבורסה. כמו שקיימים ADR בחו"ל, אפשר להציע מתכונת ישראלית -.IDR כלומר, יש בהחלט מספר פעולות שאם ניישם את רובן, נוכל להגיע בתוך פרק זמן סביר להגדלת נפח המסחר, בעיקר בשוק המניות שהוא הבעיה העיקרית". איך מעודדים את החברות להנפיק בבורסה? סטפק: זו נקודה חשובה, כי הגדלת המחזורים בבורסה היא לא מטרה בפני עצמה. ברור שנשמח אם המחזורים הקיימים יגדלו מ 1.5 מיליארד שקל לשלושה מיליארד שקל, אבל אם המחזור הגדול הזה יהיה מרוכז ברובו בחמש עשר חברות, לא עשינו כלום. הבעיה היא אכן כניסה של חברות חדשות לבורסה. בסופו של דבר, הבורסה אמורה להיות מקור לצמיחה ולגיוסי הון. קיימת בתחום הזה מעין מלכודת: כאשר המחזורים נמוכים, חברות שנסחרות מגיעות למסקנה כי אין להן תועלת בלהיות ציבוריות ומחליטות להימחק מהמסחר, ואז המחזורים ממשיכים לרדת. במקביל, חברות חדשות לא רוצות להיכנס לבורסה. פעם, להיות חברה ציבורית נחשב תעודת כבוד, וכיום זה השתנה. זו, אגב, תופעה שאינה ייחודית רק לישראל, היא משקפת במידה מסוימת גם את חוסר האמון של המשקיעים בעולם לאחר המשבר של אחת הדרכים לפתות חברות היא להגדיל את הכמות הצפה למסחר על ידי הטבות מס, ואפשר לבצע מהלכים כאלה באמצעות הוראות שעה למספר 9

10 הבורסה בתל-אביב יורם סירקיס: יש לעודד את פעילות האלגו טריידינג, כולל באמצעות פתרון בעיית עמלת המינימום בבורסה בתל אביב, שמהווה חסם משמעותי לשחקני אלגו טריידינג" שנים. אם בעל שליטה שמחזיק כיום 80% ידע שהוא יכול למכור ולרדת מתחת ל 60% בתשלום מס מופחת, תהיה לו יותר מוטיביציה למכור את המניות. בנוסף, אפשר למשוך חברות לבורסה על ידי מיסוי מופחת. כיום, כאשר בעל חברה רוצה לרשום חברה לבורסה, הוא רואה בעיקר את החסרונות: חשיפה למתחרים, חשיפה לרגולציה, הוצאות גדולות ועוד. לעומת זאת, בעיני, היתרון היחיד שיש לבעל חברה פרטית בהפיכה לחברה ציבורית הוא הצורך להתנהל בצורה הרבה יותר מסודרת". ירון: בסופו של דבר, תפקיד הבורסה הוא לאפשר גיוס הון ממקורות חדשים. אם היא תהיה פעילה ויזרום אליה כסף חדש, ולא רק ההשקעות שמתגלגלות בה כיום, נראה שוק הון פעיל יותר. עבור חברה שמחפשת מקורות הון בלי לאבד שליטה, הבורסה היא מקום טוב לגייס כסף". מהן ההערכות שלכם לשנת 2014 באפיקי ההשקעה השונים ובשווקים השונים, בארץ ובעולם? ירון: המדיניות שלנו היא לא לתת תחזיות לשנה קדימה, כי אנחנו לא מאמינים שקיימת יכולת חיזוי לטווחים כל כך קצרים. התפקיד שלנו הוא לעשות את הכי טוב בכל מצב, לנהל את הסיכונים בצורה נכונה ולהשוות בין האלטרנטיבות השונות. אני מאוד מקווה שהציבור, שחלק ממנו מצטרף בחודשים האחרונים בגלל ריביות נמוכות ולא בגלל דברים אחרים, לא ייצא מההשקעה עם הזנב בין הרגליים, ומקווה שרמת האמון של הציבור בשוק ההון תגדל". סירקיס: זה מספר שנים, אנחנו נמצאים ברמת ריבית מאוד נמוכה, והיא צפויה להישאר ולא תיעלם בקרוב. קיימת אף סבירות שנראה עוד הפחתות ריבית על ידי בנק ישראל, כלומר שלא הגענו לסף התחתון של הריבית. זה גורם למעבר של כספים מהאפיקים הקצרים - השקליים, הצמודים והמט"ח - למניות ולאג"ח קונצרניות, ותנועת הכספים הזו משתקפת בין היתר בגיוסים הגדולים של קרנות הנאמנות. בעיני, חשובה תרבות ההשקעה, המשמעת והעקביות. חשוב שהלקוחות ייחשפו למרכיבי ההשקעה במידה ראויה, לא יפריזו ובעיקר לא ייסחפו לתזמונים שנובעים מכותרות בעיתונים. הגישה הנכונה, לאורך זמן, היא להישאר בחשיפה הרלוונטית גם בימים שבהם יש תחושה פחות טובה". מהן הפרופורציות הנכונות בין השקעות בישראל ובחו"ל? סירקיס: עקרונית, אני חושב שראוי לפזר חלק משמעותי מתיק ההשקעות מחוץ לישראל, ואם מדברים על אפיק המניות, אז השקעה בסדר גודל של 50% ממרכיב המניות מחוץ לישראל היא הגיונית". ירון: אנחנו חושבים שכדאי לפזר לא רק את מרכיב המניות, אלא גם את מרכיב אגרות החוב. בתיק קלאסי שמושקע 20% במניות ומחצית מהמרכיב המנייתי בחו"ל, עדיין 90% מהתיק הכולל מושקע בישראל. בכדי להקטין את החשיפה הזו, ולאו דווקא מתוך חיפוש תשואה, נכון להפנות גם מהאפיק האג"חי להשקעה בחו"ל". סטפק: כאשר בודקים כיום את התמחור של שוקי המניות, קשה להגדיר את המחירים בשוקי העולם כזולים. עוצמת העליות בעולם ועוצמת ההתאוששות בכלכלה העולמית לא תואמים, וצריך להיות מהלך של התאמה - בין אם מצד מחירי המניות ובין אם מצד הכלכלה. הכלכלה האירופאית עדיין בדשדוש. לעומת זאת, הכלכלה האמריקאית עדיין לא מיצתה את פוטנציאל הצמיחה שקיים בה, ומכאן לדעתי גם יבוא חלק מהתהליך ההתאמה הזה. ההסבר לרמת השערים טמון בתנאים הפיננסיים - ריבית נמוכה ותשואות לפדיון של אג"ח ממשלתיות. בישראל, רמת התמחור יותר נוחה. אמנם קיימים גם סיכונים גיאופוליטיים, אבל אני מרגיש יותר נוח עם רמת התמחור בישראל. לכן, אני מאמין )זו דעתי האישית שלא משקפת בהכרח את מדיניות ההשקעה במיטב דש(, שהחלוקה באפיק המניות צריכה להיות שני שלישים בישראל ושליש בעולם. לגבי הפיזור הגיאוגרפי בעולם, אם בעבר חשבתי שעל כל שקל שמשקיעים באירופה, יש להשקיע שלושה שקלים בארה"ב, כיום היחס הוא אחד לשניים. כלומר, המשקל של אירופה עדיין נמוך יותר, אבל הפער הצטמצם. לגבי השווקים המתעוררים, אני מאוד חשדן, ומציע לא להשקיע - לא בברזיל, לא בהודו ולא בסין. ברזיל והודו סובלות מבעיות קשות ואני לא מאמין בצמיחה שלהן, ובסין אני רואה מוקד לבעיות קשות שעלולות להתפתח למשבר בתוך שנתיים שלוש. אני מסכים שחשיפה לאג"ח קונצרני בחו"ל מומלצת לא מטעמי תשואה אלא מטעמי פיזור וחשיפה למט"ח. אני מאמין שהדולר יתחזק גם בעולם וגם בישראל, ובנק ישראל לא יתן לו לרדת מתחת ל 3.5 שקלים. מרכיב של 10% 15% מתיק ההשקעות במט"ח, באמצעות השקעה באג"ח קונצרניות בחו"ל, בלי לצפות לתשואות, הוא חלק מפיזור הסיכון". 10

11 טכנולוגיה פיננסית קדחת הפינטק צילום: שאטרסטוק כאשר החדשנות הטכנולוגית פוגשת את הצרכן הפיננסי החדש, התוצאה היא צמיחה מואצת של שירותים פיננסיים מבוססי טכנולוגיה - פינטק. ההתפתחות המואצת של תעשיית הפינטק, כולל בישראל, עדיין נבלמת בחלקה על ידי רגולציה שמתקדמת לאט יותר. אבל הכלאות חדשות בין מיזמים טכנולוגיים וחברות פיננסיות מטשטשות את הגבולות בין שני התחומים חודשים האחרונים הגיע עידן מאיצי הסטארט אפים Accelerators) )Startup - ארגונים שמטרתם לנסות לסייע לחברות סטארט אפ להבשיל - לתחום הטכנולוגיה הפיננסית, או בשם הבאאז החדש פינטק.)Fintech( קבוצת לאומי הודיעה על השקת מסלול השקעה בחברות מתחום הפינטק בשיתוף פעולה עם המאיץ Elevator והמחזור הראשון של מסלול הפינטק כבר יצא לדרך, ובנק הפועלים הודיע על פתיחת מסלול פיננסי ייחודי באקסלרטור של Microsoft Ventures בישראל, לקראת המחזור הבא שאמור להיפתח בפברואר הרעיון בשיתוף הפעולה בין בנקים לתוכניות מאיצי הסטארט אפים הוא שהחברות שנבחרות להשתתף במסלול נהנות ממעטפת ליווי עסקית וטכנולוגית רחבה, שכוללת בין השאר, ליווי צמוד של מומחי הפיתוח הטכנולוגי והעסקי בבנק ומומחים מחברות פינטק בישראל, אשר משמשים כמנטורים של אותן חברות. זה כולל גם הדרכה בתכנון תקציב, חיבור לנותני שירותים בתעשייה, הכנת תוכנית עסקית, שירותי ענן וחבילת שירותים נלווים, כגון שירותי חשבונאות, תמיכה משפטית וניהול משאבי אנוש. במקרים מסוימים, הבנקים מציעים לסטארט אפים שנבחרים במסגרת התוכניות האלה הלוואה שניתנת להמרה למניות בסבב הגיוס הבא שמבצע הסטארט אפ. אם תרצו, זו עדות נוספת להתפתחותו המואצת 11

12 דוד סוסנה: "הבנקים זיהו היטב את זירת הקרב העתידית ואת כללי המשחק החדשים" של ענף הטכנולוגיה הפיננסית המאגד בתוכו חברות רבות, חלק לא קטן מהן חברות סטארט אפ, אשר עוסקות בפיתוח טכנולוגיות מתקדמות הקשורות לעולם התוכן הבנקאי ואשר מתמקדות בשיפור חוויית הלקוח וגם בהגנה על פעילותו בזירה הפיננסית. בין היתר מדובר בנושאים כמו תשלומים, ניהול השקעות, ניהול פיננסי אישי, מסחר, ניהול סיכונים, אבטחה, שירותים ומוצרים חדשניים. זה מתחיל מבנק שרוצה להציע ללקוח הצעת השקעה אישית, מותאמת יכולות וצרכים, דרך ניטור הונאות בכרטיסי אשראי וגמור באלגוריתם מתוחכם לזירות מסחר. לצד תוכניות המאיצים, הבנקים גם מגבירים את החיפוש אחרי יזמי פינטק מעניינים. בנק הפועלים, למשל, הכריז בשנה שעברה על תוכנית השקעה בהיקף של 80 מיליון שקל, שתיפרס על פני מספר שנים, בחברות פינטק. הרעיון הוא שצוות משותף של חטיבת הטכנולוגיה והמחשוב, חטיבת האסטרטגיה והיחידות העסקיות הרלוונטיות בבנק, ביחד עם זרוע ההשקעות פועלים שוקי הון, יבחן חברות המפתחות טכנולוגיות שהבנק מגלה בהן עניין. חברות שיימצאו אטרקטיביות יוכלו לקדם את פיתוח המוצרים שלהן בעזרת ניסוי והטמעה במערכות הבנק, וחלקן יזכו במקביל גם להשקעה. ההשקעה אמורה להתבצע יחד עם גוף אחר, לרוב קרן הון סיכון. אז מדוע המערכת הבנקאית משקיעה סכומים כה משמעותיים בפיתוח טכנולוגיות פיננסיות חדשות? הבנקים, שמשופעים בתשתיות טכנולוגיות, אחראים לכרבע מההוצאה העולמית על,IT כך שאת השאלה הזו אפשר אולי לשאול בצורה אחרת - מדוע עכשיו? כלומר מדוע חווה התחום פריחה מחודשת, שאיננה נוגעת רק לתשתיות המחשוב )אחסון, ציוד תקשורת, אבטחה ופתרונות מחשוב( אלא לאפליקציות שימוש? "ההסבר לכך נעוץ בצורך של הבנקים להתאים את עצמם למשתמשים, אשר מצפים לשירות אישי, בזמן אמת ובאופן שתפור במדויק לצרכים הספציפיים שלהם", אומר אבי זאבי, שותף ומייסד של קרן ההון סיכון כרמל מקבוצת ויולה, אשר הקרן בניהולו מושקעת בלא מעט סטארט אפים בתחום. לדבריו, "בשנים האחרונות, צרכני הקצה הפכו מפונקים יותר ותובעניים יותר - לא מעט בעקבות הרשתות החברתיות ושינויים בטעמי הלקוח - מה שמחייב את הבנקים לתת לכך תשובה בנקאית הולמת ולנקוט בגישה המאמצת חדשנות טכנולוגית, למרות השמרנות הטבעית שמאפיינת אותם וחרף הרגולציה הכבדה המנווטת את הענף". שכלול והעצמת חוויית הלקוח, מבהיר זאבי, יכולים להיעשות רק במרחב הדיגיטלי, והבנקים ייאלצו להתאים את עצמם למציאות. הממשק בין הלקוח הסופי לבין הבנקים היה, בדרך כלל, באמצעות ממשק אנושי - פקידים, אנשי מכירות, או בנקאים - ומאז שהממשק הפך דיגיטלי יותר ויותר, וכאשר המשתמש הפרטי מושפע יותר מגוגל, פייסבוק, אמזון ואפל, אין מנוס משינוי הרגלים גם אצל הבנקים. הבנקים לא הולכים להיעלם, אבל הם יצטרכו לעשות את הדברים אחרת, תוך השקעה של מיליארדי דולרים, רק בכדי לעמוד בקצב. אך אין מדובר רק בבנקים. כמעט כל הסקטורים בעולם הפיננסי כבר אחוזים בקדחת הפינטק, שבאה לידי ביטוי בהשקעות בסטארט אפים רבים שפונים למגזר הזה. "הבנקים זיהו היטב את זירת הקרב העתידית ואת כללי המשחק החדשים", מדגיש דוד סוסנה, מנכ"ל חברת פרסונטיקס, המפתחת פתרונות טכנולוגיים מתקדמים לבנקים ולחברות כרטיסי אשראי. "הם לא חשים איום, אבל הם מבינים שהם צריכים להתקדם, שכן כל הזירה הפיננסית, כולל מתחרים של הבנקים, משנה את פניה - ארנקים אלקטרוניים נכנסים לתמונה, תוך שהם גורמים להיחלשות הקשר הישיר עם הבנק, בנקים וירטואוליים קמים ועוד. בישראל זה עדיין בחיתוליו, בעיקר בגלל אילוצים רגולטוריים, אבל בעולם המפותח זו כבר מגמה ברורה". את הפתרונות המעניינים מספקים מאות סטארט אפים, שיוצרים תעשייה חדשה ורעבה. על פי הערכות, בשנה האחרונה בלבד הושקעו בעולם כ 10.7 מיליארד דולר בחברות צעירות בתחום, מתוכם 7.1 מיליארד דולר היו בהשקעות והשאר ברכישות. מגוון התחומים הוא רחב וחובק בתוכו כסף וירטואלי עם דגש על סביבת המחשוב הניידת Payment(,)Mobile אבטחה, שיפור ביעילות של הטכנולוגיות, שיטות תשלום והלוואות, תוכנות לניהול פיננסי אישי, ניתוח נתונים בהיקפים גדולים, טכנולוגיות ופלטפורמות למסחר והשקעות, פתרונות לתחום הביטוח, בנקים וירטואליים ועוד. בעולם וגם בישראל עולם הפינטק נחלק לשני סוגי חברות: אלה שמוכרות פתרונות לבנקים ואלה שמוכרות מוצרים לתעשיית השירותים החוץ בנקאיים, שמציעה שירותים פיננסיים משלימים, בין אם ישירות לצרכני הקצה ובין אם לחברות מתמחות, 12

13 טכנולוגיה פיננסית צילום: שאטרסטוק כגון המרת כספים, העברת כספים, כרטיסי אשראי נטענים, הלוואות און ליין לפרטיים ולמוסדיים, ביצוע רכישות באינטרנט ועוד. ערן גרשט, האחראי על ההשקעות הישירות בפועלים שוקי הון, מקבוצת בנק הפועלים, אומר כי קצב ההתפתחות של תחום הפינטק בארץ ובעולם מושפע מהרגולציה. "בעולם היתה התפתחות מהירה יותר מאשר בישראל במספר תחומים, מאחר שהרגולציה בישראל קפדנית יותר, אם כי גם בעולם עדיין לא רואים חברות פינטק שהגיעו לממדים גדולים מאוד, של עשרות מיליארדי דולרים, מאחר שענף ה הוא עדיין מאוד שמרני". "עם זאת", אומר גרשט, "כולם מבינים שכמה מהמודלים שעליהם היתה מושתתת ה לאורך שנים עברו מן העולם. צומחים פורטלים 13

14 אבי זאבי: "הבנקים לא הולכים להיעלם, אבל הם יצטרכו לעשות את הדברים אחרת, תוך השקעות של מיליארדי דולרים, רק בכדי לעמוד בקצב" פיננסיים ו'בנקים ללא בנק', התשלומים המקוונים מאיימים על תעשיית כרטיסי האשראי, והבנקים המסורתיים מבינים כי הם חייבים לבצע שינויים במודלים העסקיים שלהם. במקביל, הבנקים נאלצים להתמודד לא רק עם מודלים בנקאיים חדשים אלא גם עם משימות של התייעלות והטמעת חידושים טכנולוגיים במודלים הקיימים, כגון שימוש בחתימות אלקטרוניות. כל המגמות האלה גורמות להגברת התלות של הבנקים בפיתוחים טכנולוגיים, ולכן תחום הפינטק צפוי להמשיך להתפתח באופן מואץ". אחת הדוגמאות המוכרות למודלים חדשים היא חברת,Simple שנקראה קודם,SimpleBank מפורטלנד בארה"ב, שמציעה שירותי באינטרנט הכוללים אפשרות לנהל חשבון עו"ש. השירות מבוסס על שיתוף פעולה עם,Bancorp Bank שבו מופקדים כספי הלקוחות. החברה גם מציעה כרטיסי Simple Visa ושירותים בנקאיים נוספים, כאשר הדגש הוא כמובן על חוויית שירות מתקדמת באינטרנט, בדגש על טלפונים חכמים, ועל עלויות נמוכות. ערן גרשט אומר כי במסגרת תפקידו ביוזמת הפינטק של בנק הפועלים ופועלים שוק הון, ראה בשנה האחרונה כ 160 חברות ישראליות שפועלות בתחום. "ראיתי חברות מעניינות במספר תחומים של טכנולוגיה פיננסית. אחד התחומים שתופס תאוצה בישראל הוא אבטחת הסייבר Security(,)Cyber בגלל הגידול וההשתכללות של התקפות הסייבר", אומר גרשט. גם אבי זאבי אומר, כי ישראל נמצאת כיום חזק בתמונת הפינטק העולמי ונתפסת כמוקד של ידע וחדשנות בטכנולוגיות השירותים הפיננסיים. לדבריו, בישראל התפתחו מספר הצלחות יפות בתחום, שנובעות מפיתוח מערכות תשתית לבנקים, לרבות תשתיות לניהול מחשבים עבור הסניפים ושירות הלקוחות, לצד יכולות בתחום הסקיוריטי, אנליזה בזמן אמת - שמנתחת תנועות רבות בצורה מתוחכמת, עניין שנדרש מאוד בענף ה - ופיתוח אלגו טריידינד, אלגוריתם לזירות מסחר. היכולת המשולבת הזאת מוכרת על ידי מוסדות פיננסיים רבים בעולם. לדבריו, בישראל נצבר הרבה מאוד ידע בתחום, שיכול להוות בסיס לבניית חברות גדולות בתחומי הטכנולוגיה הפיננסית - מה גם שישראל נמצאת בחזית הטכנולוגיה העולמית ויש לה ניסיון רב בבניית חברות סטארט אפ מוצלחות. למעשה, חלק גדול מחברות המחשוב הגדולות בישראל צמחו הודות לטכנולוגיות שהן פיתחו ומכרו לבנקים, בכל התחומים, והרשימה כוללת את מרקיורי, צ'קפוינט, נייס, ורינט ועוד, שהיקף המכירות שלהן למערכת הבנקאית מהווה נתח גדול מסך כל מכירותיהן. "זו תעשייה מוצלחת מאוד, שהולכת ומתפתחת ומציעה טכנולוגיות רלוונטיות, עם יזמים ומנהלים שכבר צברו ניסיון והולכים לסיבובי יזמות והשקעה שניים. זה מוביל לכך שבנקים מהעולם פותחים כאן מרכזי פיתוח, כמו סיטי )ראה מסגרת( וברקליס בנק, ובעקבותיהם הולכים בנקים נוספים. העובדה שהבנקים בישראל מצטרפים למאיצים, שתומכים בחברות הזנק, מעידה על כך שמתפתח כאן אקו סיסטם רציני ומקיף, שיוביל ליצירת עוד ועוד חברות בתחום", אומר זאבי. חלק מהמיזמים בתחום הפינטק מתבססים על התפתחות הרגולציה העולמית בתחום שירותי התשלום, המקדמת יוזמות חדשות, כגון תקנות שפרסם לפני כשש שנים האיחוד האירופי המאפשרות להקים למעשה בנק לצרכי סליקה שאינו בנק מסחרי במתכונת המוכרת לנו. חברה ישראלית שזיהתה את הפונציאל ברשיון הזה ופעלה לקבל אותו היא,CredoRax שנחשבת כיום לאחת המצליחות בתחום הפינטק. הרישיון הזה מאפשר לחברה ליישם את הטכנולוגיות שפיתחה בתחום סליקת תשלומים כדי לפעול ישירות מול חברות האשראי, או כפי שהגדיר זאת יו"ר החברה, יגאל רותם, כחברה שהיא "הכלאה בין חברת היי טק ליישות בנקאית". התוצאה של הכלאה כזו היא, שחברה מהסוג הזה יכולה לפעול בשני שווקים - הן כחברה טכנולוגית שמתחרה בטכנולוגיות סליקה והן כחברה סולקת שמתחרה בגופים פיננסיים שעוסקים בסליקה. בין החברות המעניינות האחרות הפועלות כיום בתחום הטכנולוגיה הפיננסית בישראל: פיוניר )Payoneer( - ספקית מובילה של פתרונות תשלום בסחר האלקטרוני, שכבר מוכרת פתרונות לכל ספקי השירותים בעולם בכ 200 מדינות ונחשבת למובילה עולמית בתחום מסובך זה שכולל זיהוי המשמש, ניטור העברות כספים והתאמה לרגולציה. פרסונטיקס )Personetics( - חברה שמציעה יכולת דיגיטלית וירטואלית מהפכנית, המאפשרת לבנקים להציע ללקוחות חוויית שירות אישית לגמרי לרוחב כל השירותים הבנקאיים, תוך מתן הצעות 14

15 טכנולוגיה פיננסית רלוונטיות כגון לעבור לחיוב אוטמטי, או לשלם בתקופה אחרת. טריידר )Tradaer( - חברה העוסקת בפתרונות מסחר ומאפשרת לשחקן מסחר ליצור תמחור עצמי, תוך מקסום יכולת ההפצה, נפח הפעילות והנזילות. אקטימייז )Actimise( - חברה שנרכשה על ידי נייס המאפשרת ניטור של פשיעה פיננסית, ניהול סיכונים וציות לרגולציה. בילגארד )Billguard) - חברה שמאפשרת לצרכנים לדווח על בעיות בכרטיסי האשראי שלהם )חיוב כפול, חיוב לא נכון וכו'( ולדווח על כך לקהיליית המשתמשים האחרים בכרטיס. פיטץ )Fitz( - אפליקציה המאפשרת לבדוק את תוכנית החיסכון האישית של הצרכן ולגלות האם הוא מקבל את התנאים הטובים ביותר. סאנדיי סקי )SundaySky( - יצרנית של וידיאו חכם המאפשרת לחברות גדולות לספק ללקוחות חוויית וידיאו אישית ומבדרת מידי יום המספקות לצרכן אפשרויות רכישה ותמיכה במגוון שירותים כגון סחר אלקטרוני, טלקמוניקציה, ביטוח, ונסיעות. סטראטג'י סיקר Seeker( )Strategy - חברה חדשה שהוקמה אך לפני כשנתיים, המאפשרת בניית אסטרטגיית השקעות אוטומטית, תוך שימוש בכלי תוכנה מתקדמים ובמעקב אחרי אסטרטגיות של משקיעים אחרים, כולל זירת מסחר בין אסטרטגיות. סיכום ביניים של הנעשה בתחום מלמד, כי סביבת העסקים הדינמית, הרגולציה והחידושים הטכנולוגיים מחייבים גופים פיננסים, ובראשם הבנקים, לייצר חדשנות על מנת להמשיך ולהוביל בשוק. ההשקעה בפינטק תאפשר, כך נראה, לבנקים למנף יכולות קיימות, לפתח הזדמנויות עסקיות חדשות ולצמצם עלויות, וכן לאמץ כלים שיאפשרו להם להתמודד עם חברות חוץ בנקאיות המשתלטות על נתחים בנקאיים מסורתיים. לבנקים, כאמור, היסטוריה עשירה של השקעה בטכנולוגיות ולצד קרנות הון סיכון הם משקיעים לא מעט כספים בפיתוח התחום. אחרי הכל, המרחב הפיננסי עתיר במערכות תקשורת ומחשוב כבר עשרות שנים, והיסטורית, הבנקים השקיעו השקעות עתק בפיתוח טכנולוגיות פיננסיות, כך שהמשך ההשקעה שלהם מבטא, אם תרצו, המשכיות. עם זאת, הכיוון כיום הוא להשקיע בחברות פורצות דרך, שמציעות טכנולוגיות המשנות את השוק. הבנקים מבינים שאם הם לא יאמצו את הטכנולוגיות החדשות, הם עלולים להפסיד את השוק העתידי. ערן גרשט: "בעולם היתה התפתחות מהירה יותר מאשר בישראל במספר תחומי פינטק, מאחר שהרגולציה בישראל קפדנית יותר" בתנאי מעבדה בשנת 2011, במסגרת תוכנית "יתרון יחסי" של משרד האוצר, שיזם המנכ"ל דאז, חיים שני, ושנועדה להביא לכאן גופים פיננסים בין לאומיים על מנת שייפתחו מרכזי פיתוח, סיטי היה אחד מהבנקים הזרים היחידים שהחליט לפתוח מרכז חדשנות בישראל. המרכז, בשמו הנוכחי "מעבדת חדשנות של סיטי בישראל", הינו אחד מתוך שלושה מרכזים המוגדרים כמרכזי חדשנות של סיטי בעולם, לצד דבלין וסינגפור. כיום מעסיק המרכז כ 60 אנשי פיתוח ומתמטיקאים, ומאמצים רבים מושקעים בגיוס כוח אדם איכותי. המרכז עוסק בארבעה תחומי עניין עיקריים: אפליקציות למובייל, ניהול סיכונים, מסחר אוטומטי ומעבדה גלובלית לכרייה ועיבוד מורכב של מידע בתחום הפיננסי. ההחלטה על הקמת המעבדה בישראל התקבלה בעקבות היכולות הקיימות בארץ בתחום הדאטה. המעבדה כבר עובדת על מספר פרויקטים בתחום שוק ההון, המשלבים מדעי דאטה, Big Data ועוד. הפרויקטים כוללים עיבוד בזמן אמיתי של כמויות גדולות של מידע, וכן מערכות מתוחכמות ללמידה חישובית. בנוסף, בימים אלה מקימה סיטי אקסלרטור בתוך מרכז החדשנות. האקסלרטור, שיקבל בכל מחזור כעשר חברות סטארט אפ מתחומים שונים של פינטק, הינו ראשון מסוגו בישראל המופעל על ידי גוף פיננסי בין לאומי גדול. מטרתו לזהות את החברות המבטיחות בתחום ולפתוח להן דלתות באחד הגופים הגדולים בעולם. האקסלרטור קם בתמיכה של,Citi Ventures זרוע החדשנות וההשקעות של סיטי היושבת בפאלו אלטו בעמק הסיליקון. 15

16 "קיים איום אמיתי על עסקאות הסינדיקציה בשוק האשראי" המלצות ועדת גולדשמידט, שנועדו לכאורה להדק את הפיקוח והבקרה על האשראי שמספקים הגופים מוסדיים, משליכות באופן ישיר על עסקאות סינידקציה שבהן שותפים המוסדיים עם הבנקים. בבנקים המקומיים והזרים מתריעים, כי הוועדה מעלה דרישות שעלולות לחבל בסודיות הבנקאית ולפגוע במוטיבציה של הבנקים ליטול חלק בהלוואות משותפות מימון עסקאות מורכבות, באמצעות שילוב בין בנקים וגופים מוסדיים, תפס תאוצה בעשור האחרון. זה נכון במיוחד במימון פרויקטי תשתית גדולים, שהקמתם כרוכה בדרך כלל בגיוס מימון בהיקפים של מיליארדי שקלים. לא תמיד זה היה כך. כלומר, הבנקים היו תמיד בתמונה, המוסדיים פחות. הפיכתם לשחקנים בולטים במגרש האשראי והמימון באה בעקבות שינוי כללי ההשקעה שלהם והקטנת שיעור ההשקעה באג"ח מיועדות לטובת שוק ההון הסחיר. גם הגידול העצום בהפקדות לגופים המוסדיים - שנבע מרפורמת בכר ופנסיית החובה - הגביר את הצורך שלהם בערוצי השקעה חדשים. מבחינתם, מימון פרויקטים ארוכי טווח התאים כמו כפפה ליד, בהיותם אפיק ההולם את טווח ההשקעה שלהם. אך השינוי הדרמטי במשקלם של המוסדיים בשוק האשראי עורר ספקות כבדים בקרב הרגולטורים - בעיקר באשר ליכולת המקצועית והארגונית של המוסדיים לספק אשראי על בסיס סטנדרטים הולמים. הטיעון המקובל גרס, שבניגוד לבנקים, המוסדיים לא צברו ניסיון מספיק ורמת הפיקוח עליהם איננה דומה לזו של המערכת הבנקאית. זה הביא לא רק למבול של כללי רגולציה חדשים, הוראות והנחיות, אלא גם, כמקובל בישראל, להקמת ועדות 16

17 סינדיקציה ציבוריות. הללו נתבקשו להמליץ על הדרכים לשיפור יכולת המוסדיים לקבוע וליישם מדיניות אשראי. כך, למשל, קמה הוועדה לקביעת פרמרטים להתייחסות גופים מוסדיים המעמידים אשראי באמצעות אג"ח לא ממשלתיות )ועדת חודק(, שהמלצותיה חייבו את המוסדיים לקבוע מדיניות ביחס לתניות חוזיות ואמות מידה פיננסיות. בתחילת השנה החליט הממונה על שוק ההון על הקמת ועדה נוספת, ועדת גולדשמידט, הפעם לבחינת שוק ההלוואות הפרטיות של המוסדיים. הוועדה, שפירסמה את דוח הביניים שלה בחודש יוני האחרון, עוררה תגובות מעורבות בשוק ההון. בכל הנוגע לבנקים, שהם שחקנים מרכזיים בעסקאות מימון גדולות ומורכבות, לצד המוסדיים, העלתה ועדת גולדשמידט שורה של דרישות, שלטענת הבנקים עשויות לפגוע הן בסודיות הבנקאית והן בנכונותם של בנקים לקחת חלק בהלוואות מסוג זה )בעגה המקצועית העסקאות הללו מכונות "עסקאות סינדיקציה", או "הלוואות משותפות"(. אמנם הדרישות מכוונות לגופים המוסדיים על מנת שאלה ידרשו אותם ממארגני ההלוואות - שהם בדרך כלל בנקים - אבל התוצאה היא זהה. ביקורתם של הבנקים מכוונת במיוחד להמלצות הוועדה, לפיהן השותפים לעסקאות הסינדיקציה, 17

18 אוריין דגן: "הדרישות שמעלה ועדה גולדשמידט כלפי מי שמארגן את ההלוואה הן בלתי אפשרויות" אם כמארגנים ואם כמנהלים, נדרשים לחשיפת מידע, נתונים וגילוי, אשר עלולים לחבל בסודיות הבנקאית ולהטיל עליהם אחריות מוגזמת באופן מיוחד. מדובר בחשיפת כל מערכות היחסים האחרות של הבנק עם הלווה. למעשה, הוועדה ממליצה להטיל על הגופים המוסדיים, המשתתפים בסינדיקט כמלווים, לדרוש מהמארגן לגלות את כל ניגוד העניינים הפוטנציאליים שאינם זניחים בינו לבין שאר המלווים בקשר עם העסקה. דרישה זו גרמה להרמת גבה בקרב לא מעט גורמים בשוק. בנקים מקומיים וזרים הפועלים כאן, מזהירים אותם גורמים, יירתעו מלארגן הלוואות אם יהיה עליהם לפרט את כל הקשרים העסקיים, אשר במבט לאחור של שופט או פקיד ציבור, עשויים להיות כאלה שיוצרים ניגוד עניינים פוטנציאלי שאינו זניח. זה המבוא, הם מתריעים, לחיסול ערוץ מימון קריטי לפרויקטי תשתית ועסקאות גדולות אחרות. הבנקים גם מסתייגים מההמלצות בדבר התחייבויות שונות, אשר על המוסדיים לדרוש מהבנקים בתוקף תפקידם כמארגני האשראי. למשל, ההמלצה שהמארגן יטול על עצמו התחייבות להמשיך ולהחזיק בכל עת 15% מהאשראי, וההמלצות בדבר הטלת אחריות במגוון תחומים נוספים. "הקמת הוועדה הייתה במקומה ובירכנו על כך, אבל מסקנות הביניים בתחומים שנוגעים לבנקים הופכות את האפשרות לנהל סינדיקציה לקשים ביותר, אם לא בלתי אפשריים", אומרת אוריין דגן, ראש תחום סינדיקציה בבנק דיסקונט. "סטנדריטיזציה ושקיפות הן ערכים חשובים, ואנחנו בעצמנו מפעילים אותם, אבל הדרישה מהמוסדיים, שידרשו מאיתנו לחשוף את כל מערכות היחסים האחרות שיש לנו עם הלווה, מחבלת בסודיות הבנקאית. גם לא ברור מדוע מימון פרויקט סגור אחד קשור למימון פרויקט אחר". מעבר לסודיות הבנקאית, דגן מבהירה, כי הדרישות שמעלה הוועדה כלפי מי שמארגן את ההלוואה הן בלתי אפשרויות. למשל, הצורך לתאר את הביטחונות. כל מלווה עושה את הבדיקות שלו, אך זו לא אחריות המארגן. גם לא יעלה על הדעת שכל לווה יצטרך לחשוף את שיקוליו בפני יתר המלווים. ניהול הלוואה בשקיפות ותוך שיתוף במידע מוסדר ממילא בהסכם הסינדיקציה בין הלווה לבין המממן, והדרישות החדשות הן, להערכתה, בלתי ישימות. דגן גם יוצאת כנגד הדרישה שהמארגן ישמור בכל עת 15% מהאשראי. "זהו שיעור אחזקות גבוה שאין אפשרת להתכסות כנגדו, ולמעשה הוא מצמצם את השוק לשני השחקנים הגדולים ומונע מלפתח את השוק, בניגוד לכוונה המוצהרת של המדינה להרחיב את השוק". לחששם של הבנקים שותף פרופ' אהוד קמר מאוניברסיטת תל אביב, המתמחה בממשל תאגידי ורגולציה. קמר, שאף חיבר חוות דעת בנושא שהוצגה לוועדה בשם הבנקים, סבור כי קשה להצדיק דרישה ממארגן אשראי לספק מידע על ניגודי עניינים אפשריים הנובעים מעסקיו האחרים, משום שגם למלווים עשויים להיות ניגודי עניינים ומשום שניגודי עניינים יכולים להיוותר גם לאחר חתימת הסכם ההלוואה. הוא מזהיר, כי דרישה כזו צפויה לצנן את שוק ההלוואות המשותפות, שכן מארגנים עשויים להעדיף להגן על פרטיות עסקיהם ולחשוש כי ייטען נגדם שלא גילו את כל ניגודי העניינים הפוטנציאליים שלהם, שלא לדבר על כך שדרישות הגילוי מנוגדות לחוב הסודיות הבנקאית. לדברי פרופ' קמר, שוק ההלוואות המשותפות מתאפיין במספר מוגבל של שחקנים חוזרים, אשר מקפידים לשמור על המוניטין שלהם. לכן הם פועלים על פי סטנדרטים ראויים ומקובלים, משום שהתנהגות שאיננה עומדת בסטנדרטים אלה תקשה עליהם לארגן הלוואת בעתיד. קמר גם סבור, כי הדרישה של מלווים שהם גופים מוסדיים מהמארגן - הלא הוא הבנק - לבדוק את ההלוואה ולהשגיח עליה עבור יתר המלווים, מנוגדת להיגיון הכלכלי של העסקה. היא תעודד את יתר המלווים להסתמך על המארגן, תגדיל את אחריות המארגן מעבר לחלקו בהלוואה ותחשוף אותו לתביעות מלווים ולביקורת רגולטורית במקרה של הפרה על ידי הלווה. "הסכמי הלוואה הנהוגים כיום הינם פרי הסכמה בין צדדים מתוחכמים ודומים להסכמים נעשים באירופה ובארה"ב", מבהיר קמר. "הם כוללים מצגים והתחייבויות מפורטים של הלווה, אך אינם דורשים מהמארגן לספק למלווים אחרים מידע על עסקיו עם הלווה או עם גופים אחרים". תפקידו של המארגן,)Arranger( הוא מדגיש, הינו בעיקרו איתור והזמנת גופים נוספים להצטרף למימון וליטול חלק בסינדיקט המלווים. המארגן אינו נאמן של המלווים ואינו בוחן את העסקה עבורם, אלא על כל מלווה לערוך את בדיקותיו לצורך קבלת החלטה האם ליטול חלק בסינדיקציה אם לאו. באותו אופן, הדרישה שהמארגן יחזיק לפחות 15% מהעסקה מנוגדת למקובל בשוק. מדובר בהכתבה 18

19 סינדיקציה אשר מהווה התערבות בשוק מתוחכם שאין בו כשל שוק. היא עשויה לגרום לכך שהלוואות מסוימות לא יינתנו, או יינתנו ללא השתתפות המשקיעים המוסדיים, במקרים שבהם תימצא דרישת ההחזקה ההתחלתית מכבידה מדיי. גם בנקים זרים עשויים לסרב לקבל את התכתיב ולהסתלק מהשוק. קמר מזכיר, כי אחד המנועים העיקריים לצמיחת שוק ההלוואות המשותפות לבנקים ולגופים המוסדיים הוא העדפת הבנקים לתת הלוואות לתקופות קצרות והעדפת הגופים המשקיעים לתת הלוואות לתקופות ארוכות. לכך יש להוסיף את הצורך של הבנקים בגמישות שתאפשר להם למכור את חלקם בהלוואה במהלך תקופת ההלוואה. כל אלה עשויים להיפגע בשל דרישות ועדת גולדשמידט. גם הגופים המוסדיים חוששים מהשלכות המלצות הוועדה, אם תאומצנה. "ליכולת לייצר קונסורציומים בשוק הישראלי נודעת חשיבות רבה ביותר", אומר יהודה בן אסאייג, מנכ"ל מנורה מבטחים פנסיה. "מתן אשראי בהיקף גדול מאוד - כפי שדרוש לפרויקטי תשתית גדולים, למשל - מותנה בהתארגנות כזו והיא חיונית למשק, שנדרש עדיין להשקעות תשתית בהיקף גדול. חלק מהמלצות הוועדה מותנה בשיתוף פעולה עם הבנקים, ויש לוודא שאותם עקרונות שהוועדה קבעה ישימים, כך שגם בעתיד יתבצעו עסקאות אשראי גדולות וחשובות בתחום התשתית ובתחומים אחרים. לדעתנו, ככל שמדובר בקונסורציום עם בנקים בין לאומיים, אין לדרוש את אותן דרישות, שממליצה הוועדה, כי בכך עשוי להימנע שיתוף פעולה חשוב זה". אחד מנציגי הבנקים הזרים הגדולים הפועלים כאן אומר ל"", כי המלצות ועדת גולדשמידט משקפות רגולציה עקומה בכל התחומים במשק ולא רק בשוק ההון. "לטעמי, כל העסק נובע מתפיסה מעוותת של רגולציה ומניתוח לא נכון של הכשלים בשוק. זה כמו בשוק הרכב. במקום לפשט תהליכי ייבוא אישי ולהקל על המיסוי ובכך לייצר יותר תחרות, יוצרים פיקוח על המחירים ועודף רגולציה, שרק מעלים את המחיר". גם ועדת חודק, לדעת אותו גורם, נולדה בחטא הרגולציה העקומה והייתה, לדבריו, "אסון". במקום תנופת התשתיות בסכנה שוק האשראי העסקי גדל בשנים האחרונות באורח דרמטי. במרץ 2013 הוא עמד על כ 768 מיליארד שקלים, לעומת 496 מיליארד שקלים בסוף 2004, עלייה של כ 55% בתוך פחות מעשור. חלק לא מבוטל מהגידול נזקף לזכותם של הגופים המוסדיים. בתחילת העשור הקודם הנתח של האשראי החוץ בנקאי לסקטור העסקי היה כ 25% והוא גדל עד לרמה של קרוב ל 50% מסך האשראי העסקי. חלק מהאשראי מופנה לטובת פרויקטי תשתית ארוכי טווח, שהולמים את טווח ההשקעה של המוסדיים. במקביל, חלה עלייה ניכרת בשיעור ההשקעה של הגופים המוסדיים באג"ח קונצרניות, אם כי לאחרונה חלה הסטה של כספים מהשוק הסחיר לטובת השוק הלא סחיר. יש כאלה הרומזים כי בדיוק משום כך הרגולטורים פועלים להסיט בחזרה את כספי המוסדיים לשוק הסחיר על חשבון ההלוואות המשותפות. התוצאה, מזהירים מומחים בשוק ההון, תהיה דווקא הפוכה. בהיעדר הלוואות משותפות לבנקים ומוסדיים, תנופת התשתיות שפקדה את המדינה בשנים האחרונות עלולה להיפגע. "המוסדיים זקוקים להשקעה ארוכת טווח, כי המח"מ שלהם עומד על שנה, במקרה הטוב, ובלתי אפשרי למצוא בשוק ההון השקעות כאלה", מבהיר יהודה בן אסאייג, מנכ"ל מנורה מבטחים פנסיה. "מבחינת המוסדיים, עסקאות הסינדיקציה והקונסורציומים הם סוג של אילוץ שנועד להגן על ההשקעות שלהם. אם הם לא ישתתפו בהלוואות משותפות, בין היתר בגלל נסיגת הבנקים מעסקאות אלה, הם ייאלצו למצוא פתרונות אחרים, לרבות בחו"ל. גם כך התשואות בארץ אינן גבוהות ואין מספיק פרויקטים ארוכי טווח. לעומת זאת, חלוקת הסיכון עם הבנקים היא אמצעי מצוין מבחינתם לפיזור סיכונים". אז נכון, מדגישים גורמים בשוק ההון, תנופת התשתיות עוד לא חילצה עדיין את גוש דן מהפקק הענק בו הוא שרוי, אבל היא בהחלט סיפקה לישראל מתקני התפלה, מנהרות, מחלפים וכבישים, בהיקף שלא נודע בעבר. די אם נזכיר את כביש חוצה ישראל, מתקני ההתפלה, מנהרות הכרמל ובאחרונה עיר הבה"דים בנגב. בכל המיזמים הללו - שנבנים ומתופעלים על ידי הסקטור העסקי בזכיון מהמדינה - המבנה הפיננסי של הפרויקט כולל שילוב מורכב של בנקים וגופים מוסדיים שאי אפשר לוותר עליו. 19

20 צילום: שאטרסטוק לטפל בבעיה עוקפים אותה על ידי רגולציה נוספת. ביחס להמלצות הספציפיות של ועדת גולדשמידט אומר אותו גורם: "הרגולטור היה צריך להכתיב למוסדיים לא במה להשקיע, אלא איך נכון לבצע השקעות. כלומר, לייצר מתודה מקצועית וחכמה של ניהול סיכונים והקצאת נכסים, בדיוק כמו שהמפקח על הבנקים עושה מול הבנקים, ולהחיל אותה על כל סוגי ההשקעות. במקביל, צריך לייצר תנאי כשירות לניהול השקעות - ועדות, שיטות מעקב ובקרה, כלי פיקוח וכל פונקציה נדרשת אחרת - ומי שלא יוכל לעמוד בזה ישקיע באג"ח מדינה". צריך לדאוג, לדבריו, שמי שמקבל את החלטות האשראי יהיה מצויד ביכולות ובכלים, אך אין להחליט במקומו האם להשתתף במתן מימון לבניית מגורי סטודנטים או לא. כל אחד יודע לעשות את חשבון הכדאיות והאם כדאי לו לקחת חלק בפרויקט שמבטיח תשואה של 5% או 15%, או האם רצוי לו לתת דיסקאונט. "משקיעים מוסדיים מסוגלים לדאוג לעצמם והשיקולים שלהם במתן הלוואות אינם שונים משיקולי הבנקים", מוסיף הגורם. "ההנחה שהמוסדי מסתמך על הבנק בקבלת מידע על הלווים היא פשוט מגוחכת. שידרשו מהמוסדי להיות כשיר ושיוכל להציג איזה בדיקות וניתוחים הוא עשה, כשנכנס 20

21 סינדיקציה לעסקה מסוימת, ומי שעשה שגיאות יתקן אותן, או שיחטוף קנסות". הדרישה מהמוסדיים שהם ידרשו מהבנקים גילוי על עסקים אחרים, מזהיר אותו גורם, תפגע בסודיות הבנקאית ומעבר לכך אינה רלוונטיות. אם ההלוואה נעשית בריבית טובה, אין זה עניינו של המוסדי אם הבנק קיבל עוד עמלה. אוריין דגן ופרופ' אהוד קמר, מזכירים כי ניהול עסקאות המימון הגדולות נעשה בישראל בהלימה עם הסטנדרטים וכללי הבקרה שגיבשה התאחדות שוק ההלוואות Association( )LMA - Loan Market שמושבה בלונדון. הללו פוטרים את המארגן ואת המנהל מאחריות לבחינת העסקה לפני חתימה ולהשגחה על הלווה לאחר מכן. לדבריהם, הסכמי ההלוואה הנהוגים הן בישראל והן בעולם אינם מטילים על המארגן, או על המנהל, אחריות יתר כלפי יתר המלווים לבדיקת ההלוואה מראש או למעקב אחריה במהלך חייה. במדינות הזרות אין גם התייחסות, בחקיקה או בתקינה, להוראות כדוגמת המלצות הוועדה בהתייחס לסינדיקציה, והוראות החוק והתקנות במדינות הזרות אינן מטילות חובות כלשהן, כדוגמת החובות אשר ההמלצות מבקשות להטיל בהתייחס לסינדיקציה. למעשה, בהסכמי אשראי במדינות זרות מודגש, כי המארגן, כמו כל יתר המלווים, רשאי לעשות עסקאות נוספות עם הלווה. הוא אינו נדרש להעביר מידע נוסף ואינו אחראי כלפי המשתתפים האחרים בסינדיקציה. הוא גם לא נדרש לבצע בדיקות כלשהן עבורם, כאשר כל מלווה נדרש לבצע את בדיקותיו הוא. כל אלה מוליכים אותם למסקנה אחת: אין מקום לקבוע כי על הגוף המוסדי לדרוש רשימת דרישות מהמארגן )או המנהל(, לא כל שכן דרישות אשר אינן עולות בקנה אחד עם מהותה ומטרתה של הסינדיקציה, או דרישות אשר אינן עולות בקנה אחד עם הנהוג והמקובל בשוק האשראי בארץ ובעולם, מה גם שמדובר בדרישות אשר בחלקן הוא אינו יכול כלל לעמוד. מעבר לפגיעה בסודיות הבנקאית, התוצאה תהיה כיווץ שוק ההלוואות המשותפות ופגיעה קשה ביכולת לגייס מימון לביצוע פרויקטים. יהודה בן אסאייג: "מתן אשראי בהיקף גדול מאוד, כפי שדרוש לפרויקטים בתחום התשתית, מותנה בשיתופי פעולה עם הבנקים" "יש לנו מערכי אשראי מסודרים" חלקן הראשון של המלצות ועדת גולדשמידט נוגע לממשל התאגידי בגופים המוסדיים. המלצות אלה נועדו להגביר את הרגולציה על הגופים המוסדיים, במטרה לוודא, כי אכן יש לגופים הללו את הכלים לבחון כראוי מתן אשראי מותאם, לרבות את הכלים הנדרשים למעקב ולפיקוח על האשראי. מבין השורות מבצבץ החשש הרגולטורי - יש יאמרו מוצדק, יש יאמרו מוגזם - כי מנגנוני הניהול, הפיקוח והבקרה של המוסדיים אינם עומדים בקנה אחד עם הנדרש מגופים מלווים. שלא בדומה למערכת הבנקאית, שרמת הפיקוח עליה היא מן ההדוקות שיש, מערכת האשראי החוץ בנקאית, שהתפתחה במהירות שיא והמוסדיים הם החלק הארי בה, עדיין לא צברה את הניסיון הדרוש ונעדרת רגולציה מספקת. יהודה בן אסאייג, מנכ"ל מנורה מבטחים פנסיה, ויוני טל, מנהל אגף ההשקעות בקבוצה, נזהרים שלא לתקוף חזיתית את ועדת גולדשמידט, אבל מזכירים כי האוצר כבר הסדיר את נושא האשראי בענף בחוזרים ייחודיים לנושא לפני מספר שנים. לדעתם, קבוצות הביטוח הגדולות השקיעו ומשקיעות מאמצים ומשאבים רבים במיסוד הפעילות בתחום ונערכו היטב לטיפול באשראי. "הרושם שלנו", הם אומרים, "שלקבוצות הביטוח והפנסיה הגדולות יש מערכי אשראי מסודרים ומקצועיים וניכר שהוועדה מבחינה בכך". השניים גם מתרשמים שהוועדה הכירה בהבדלים הרבים בין גופים מוסדיים לבנקים, לפיהם, בעוד המוסדיים הם שחקני אלטרנטיבות, הבנקים הם שחקני מרווח. לדבריהם, המוסדיים גם משקיעים לטווח ארוך מאוד ומטרתם למקסם תשואה לעמיתים, ואילו הבנקים פועלים להביא רווח לבעלי המניות, בדגש על יציבות הבנק. המוסדיים אינם ממנפים את השקעותיהם ואילו הבנקים כן. עם זאת, ניהול האשראי מכספי הנוסטרו בקבוצות הביטוח דומה יותר לניהול הבנקאי. "לדעתנו, יש חשיבות בהכרת ההבדלים הללו ובעוד רבים אחרים שהוועדה ציינה בטיוטת הדוח", מציינים בן אסאייג וטל. 21

22 רגולציה מסביב ל הבנק המרכזי ממתן את דרישות באזל III הגרסה הרוסית של תקנות באזל III תהיה פחות קשוחה ממה שנראה תחילה. בדצמבר 2012 פורסמו דרישות ההון החדשות שהיו אמורות לחול על הבנקים ברוסיה. נקבע כי הן ייכנסו לתוקף החל בחודש מארס 2013, ובנקים קיבלו ארכה עד אוקטובר השנה להתאים את מאזניהם למסגרות החדשות וליחסי הנזילות הנדרשים. אולם כבר בקיץ האחרון הסכים הבנק המרכזי להקל את דרישותיו. עמידה בדרישות המסגרת נדחתה לינואר 2014, ויחס ההון הנדרש הופחת במקצת. במקור, הדרישה ליחס הון לנכסי ליבה בנדבך הראשון היתה 5.6%, והיחס הכולל לנדבך הראשון היה 7.5%. עתה נקבע שלגבי נכסי ליבה בנדבך הראשון ולם ע היחס יעמוד על 5% והיחס הכללי על 5.5%, שיעלה ל 6% בשנת קרוב יותר לדרישות המינימום ברמה הבינלאומית של באזל.III היחס הכולל )ביחס עם נכסי הנדבך השני( יעמוד על )2% 10% מעל דרישות באזל ליחס של 8%(. על פי דה באנקר, ההקלות נובעות ממינויה של אלווירה נביולינה, לשעבר שרת הכלכלה של רוסיה, לתפקיד נגידת הבנק המרכזי, במקום סרגיי איגנטייב שפרש אחרי עשר שנים בראש הבנק. מאחורי המינוי, ככל הנראה שאיפתו של מנהיג רוסיה ולדימיר פוטין למנוע החמרה בתנאי האשראי למגזר העסקי. אילו לא שינתה נביולינה את דרישות היסוד המחמירות, סך הגירעון הכולל של 50 הבנקים הרוסים הגדולים היה מגיע ל 300 מיליארד רובל. קנס על אפליית לקוחות בתחום המשכנתאות בנק המשכנתאות,Mortgage IT הנמצא בבעלות דויטשה בנק, הגיע להסכם פשרה עם משרד השיכון והפיתוח העירוני בארה"ב לתשלום קנס של 12 מיליון דולר, כפיצוי על תלונות שעל פיהן הפר את החוק להוגנות בתחום הדיור. על פי התלונות, הבנק פעל בצורה מפלה מול לווים אפרו אמריקנים והיספאנים. האפליה - על פי התלונות שנבדקו ונמצאו מוצדקות - גרמה לכך שלווים אלה שילמו ריבית גבוהה יותר על ההלוואות שלקחו, ובמקרים רבים יותר סורבו בקשותיהם לקבל משכנתא מהבנק בשנים 2007 ו בקשות של אפרו אמריקאים סורבו בשיעור של 45% יותר מבקשות של לווים בני הגזע הלבן, ובקשות של היספאנים סורבו בשיעור של 35% יותר מהלבנים. בנוסף לריביות הגבוהות יותר, הלווים ממוצא לא אירופי שילמו גם עמלות יקרות יותר - כ 200 דולר יותר לתיק - כאשר הבנק העניק להם משכנתא. האתר,National Mortgage News המדווח על כך, מוסר כי על פי הסכם הפשרה הסכום שישלם הבנק - 12 מיליון דולר - יועבר לקרן שתעסוק בפיצוי לאותם לווים שנפגעו ממדיניותו המפלה. אם יישארו עודפים, הם יועברו לקרנות המסייעות לאוכלוסיות חלשות לקבל אשראי לצורך רכישת דיור, או להדרכתן במושגי יסוד בעולם הפיננסי. 22

23 שירות חדש להעברת כל הוראות הקבע שירות התשלומים הבריטי דיווח כי כ 89 אלף לקוחות כבר עשו שימוש מיידי בשירות חדש המאפשר להעביר בבת אחת את כל הוראות הקבע של הלקוח לחשבון חדש. השירות מקל על מעבר לחשבונות חדשים. ברגע שהלקוח נותן הוראה להעביר הוראות תשלום, גם דרישות תשלום המגיעות עדיין - בטעות - לחשבון הישן מועברות אוטומטית לחשבון החדש, במשך 13 חודשים אחרי שהלקוח נתן הוראת "עקוב אחרי" להוראות הקבע. יו"ר מועצת התשלומים, אדיראן קמלארד, אמר כי עם השקת השירות החדש, לא היתה ציפייה שתהיה נהירה המונית של לקוחות לפתיחת חשבונות חדשים, אך העובדה ש 89 אלף צרכנים כבר מיהרו וניצלו את האפשרות החדשה מוכיחה עד כמה הוא היה נחוץ וחסר קודם לכן. "זהו שירות הממוקד בצרכן וצרכיו, וזו הדרך הנכונה לעודד ולהגביר את התחרות ואת יכולת הבחירה של הלקוחות", אמר קמלארד. הגידול בפתיחת החשבונות החדשים הוא מרשים אך אינו דרמטי. בחודש המקביל בשנת 2012 העבירו 80 אלף לקוחות הוראות קבע לחשבונות חדשים, כך שמדובר למעשה בגידול של 11% שאותו אפשר לייחס לקלות היחסית שמאפשר השירות החדש. בנקים קטנים למשכנתאות מבקשים גישה למימון פדראלי הקונגרס האמריקאי אמור להתחיל דיון בתביעתם של בנקים עצמאיים קטנים למשכנתאות להשתתף בתכנית הפדראלית למתן הלוואות למשתכנים. איגוד הבנקים למשכנתאות בארה"ב תומך בדרישת הבנקים הקטנים, שלדברי היו"ר שלו תאפשר הגדלת הנזילות של השוק והרחבת אופציות לקיחת המשכנתא על ידי המשתכנים. הבנקים הקטנים מהווים 11% מסך העוסקים בתחום ברחבי ארצות הברית, אך במהלך שנת 2012 היוו ההלוואות שנתנו 40% מהסך הכולל של משכנתאות לדיור במדינה. הם טוענים כי שיתופם במערכת הפדראלית תאפשר גם להגביר את הפיקוח על יציבותם. ההחלטה על שיתוף גורמים נוספים במערך ההלוואות הממשלתי לדיור היא בסמכות הקונגרס והדרג הפוליטי. החל משנת 1989 בנקים מסחריים ואגודות אשראי יכולים ליהנות מגישה למערך זה, אך בנקים בסדרי גודל קטנים עדיין אינם יכולים לקבל מקורות פדראליים להלוואות למשתכנים. קרן לשדרוג תשתיות הפיננסים במדינות הבלקן המערבי מוסדות פיננסיים אירופיים ובינלאומיים הגיעו להסכם שיאפשר השקעות אינטנסיביות במערך התשתיות הבסיסי של ארצות הבלקן המערבי, תוך שיתוף פעולה בפיתוח כלים פיננסיים חדשניים לטיפול במימון בסקטור הפרטי והציבורי. מועצת אירופה הכריזה על הקצבת מיליארד אירו לפרויקטים באיזור זה בשנים 2014 עד ביחד עם השקעות מגופים פיננסיים אחרים, המועצה מקווה שסך ההשקעות במדינות אלה יגיע לעשרה מיליארד אירו בתקופה הנדונה. הכוונה היא לאפשר למדינות באיזור הבלקן המערבי לשפר את הפיקוח והרגולציה על התקציבים המקומיים ועל המערכות הפיננסיות. קרן המטבע הבינלאומית משתפת פעולה עם מועצת אירופה בקידום ההשקעה בתשתיות, ביחד עם הבנק העולמי והבנקים האירופיים לפיתוח ושיקום. מדינות הבלקן המערבי הן אלבניה, בוסניה הרצגובינה, מקדוניה, מונטנגרו, סרביה, קוסובו וקרואטיה. קרואטיה הפכה לחברה מלאה באיחוד האירופי ביולי השנה. עבור כל המדינות האלה שווקי האיחוד האירופי הם השווקים החשובים ביותר, אך כולן ביחד מהוות פחות מאחוז וחצי מהתוצר של האיחוד כולו. 23

24 ברוטו טו נ נאמנות במבחן השינויים האחרונים במיסוי נאמנויות, שחלקם מוצדקים, יצרו לא מעט מקרים של מלכודות מס או יתרונות מס. מדריך מקוצר רו"ח יובל כהן רו"ח ניר הלפרין ב"חוק ההסדרים" האחרון נכלל תיקון נרחב בנושא מיסוי נאמנויות. נושא הנאמנויות הינו נדבך נוסף בתיקוני חקיקה שתחילתם בשנת 2003, כאשר בוצעה רפורמה כוללת בחקיקת המס, אשר עיקרה שינוי שיטת המס בישראל ומעבר ממיסוי טריטוריאלי ברובו )הטלת מס על הכנסות שמקורן בתחומי מדינת ישראל( למיסוי פרסונלי. הרפורמה הביאה להרחבה משמעותית של בסיס המס בישראל, כאשר שני נושאים נותרו מחוץ לבסיס המס: חברות זרות בעלות פעילות עסקית מחוץ לישראל )גם אם הן הנשלטות בידי תושבי ישראל( ונאמנויות, ורק בשנת 2006 הוכנס פרק מיסוי הנאמנויות לחקיקת המס בישראל. נאמנות היא הסדר משפטי בה אדם )נאמן( מקבל לידיו את הבעלות המשפטית בנכסים מאדם אחר )יוצר הנאמנות(. הנאמן יפעל על פי כתב נאמנות בו יצוינו גם הנהנים בנאמנות. אלו האחרונים יהנו במועד אחר מנכסי הנאמנות. בדרך כלל, במהלך חיי הנאמנות הנהנים לא יהיו זכאים לעשות כל פעולה או שימוש בנכסיה. נהוג להתייחס לשני סוגי נאמנות: נאמנות הדירה, בה היוצר יכול לבצע פעולות בנכסים ואף יכול להשיבם אליו, ונאמנות בלתי הדירה בה היוצר לא יכול לבטל את הנאמנות ומתנתק מהנכסים ומניהולם. למעשה, עד לתיקון החוק ב 2006, ככל שמדובר בנאמן תושב חוץ המחזיק נכסים מחוץ לישראל, הרי שלכאורה, אין לישראל זכות למסות את הכנסות הנאמן הזר. הסיבה היא שנכסי הנאמנות, לרבות ההכנסות הנובעות מהם, אינם מצויים בחזקתם של היוצרים או של הנהנים, גם אם הם תושבי ישראל. הנאמן הוא זה שמחזיק בנכסים ואליו מיוחסות ההכנסות מהם. התוצאה היתה שבחלק מהמקרים הוצאו הכנסות מסוימות מבסיס המס בישראל, גם לאחר הרחבתו ב עם כניסתו לתוקף של פרק מיסוי הנאמנויות, הוטלה חבות במס בישראל על הכנסות נאמנות, בעיקר במצבים בהם היוצר הוא תושב ישראל. קביעה זו עולה בקנה אחד עם הרציונאל של בעלות לצרכי מס, לפיה העברת נכסים לנאמנות אינה מנתקת את הזיקה של היוצר מהם, ולכן ההכנסות מנכסים אלו יחויבו במס בדומה להחזקת הנכסים ישירות על ידי היוצר. עם העברת הנכסים מהנאמנות לנהנים, יתרחש ניתוק לצרכי מס מהיוצר ומאותו מועד חבות המס בגין הכנסות מנכסים אלו תהא של הנהנים. לפי הרציונל שתואר, יש לבחון את תושבות היוצר ולפיה תיקבע החבות במס. במקרים בהם היוצר הוא תושב ישראל, הנאמנות תחוב במס בישראל. במקרים בהם היוצר הוא תושב חוץ, לא תחוב הנאמנות במס בישראל. במסגרת החקיקה הוכנסה הוראה לפיה היה ולנהנים יכולת לשלוט או להשפיע על נכסי הנאמנות וניהולם, על קביעת הנהנים או על אופן חלוקת נכסי הנאמנות - ייחשבו אותם נהנים כיוצרים והכנסות הנאמנות תיוחס אליהם לצרכי חיוב במס בישראל. ברוב המקרים ההוראות הללו עולות בקנה אחד עם נושא מיסוי הנאמנות בעולם )לרוב, מדינות זרות יתייחסו לנאמנות באופן דומה, לפי היוצר(. ההתייחסות של מדינות אחרות בהקשר זה היא מחויבת כדי שלא ייווצרו מצבים של כפל מס בין מדינות. עם צבירת נסיון בהתמודדות של רשויות המס עם נאמנויות שונות, עלה מצידן לא פעם חשש שהסדרי הנאמנויות משמשים כר נוח לתכנוני מס. בעיקר כאשר מדובר בנאמנות שהוקמה על ידי תושב חוץ לטובת נהנה ישראלי, ואשר נחשבה עד לתיקון האחרון כ"נאמנות יוצר תושב חוץ" שאינה חייבת במס בישראל. חשש זה גבר ככל הנראה, גם בשל היעדר כלים מספיקים בידי רשויות המס לבדיקת מיהו יוצר הנאמנות האמיתי ובמיוחד אם זו הוקמה בעבר הרחוק ולעיתים כאשר היוצר המקורי אינו בחיים. המקרה הבולט של התמודדות רשויות המס עם המצב שתואר 24

25 צילום: שאטרסטוק מעלה, פורסם לאחרונה בעיתונות בקשר עם בני שטיינמץ. לפי הפרסומים, נאמנות שנוצרה על ידי תושב בלגיה ואשר הנהנה בה הוא בני שטיינמץ, מנהלת פעילות עסקית עניפה ברחבי העולם. פעילות זו, כך נטען, אינה מחויבת במס בישראל. וכך, נוצר לו, ככל הנראה, התיקון האחרון במיסוי נאמנויות. לפי התיקון החדש, בכל מקרה בו היוצר או הנהנים בנאמנות הם תושבי ישראל )להוציא מקרה אחד שבו היוצר הישראלי נפטר והנהנים בנאמנות הם תושבי חוץ(, תחויב הנאמנות בישראל. יש הטוענים כי מטרתו העיקרית של התיקון הינה לעקוף את הקושי מצד רשות המסים להוכיח מיהו השולט והמשפיע על ניהול הנאמנות )ראו מקרה שטיינמץ(. שהרי אילו הוכיחה רשות המסים שנהנה תושב ישראל הוא זה שמשפיע על ניהול הנאמנות, היה מסווג הנהנה כיוצר והכנסות הנאמנות היו מחויבות במס בישראל. החוק גם לא השאיר פתח ליוצרי הנאמנות או לנהנים בה להוכיח אחרת, כפי שניתן בעבר לרשות המיסים. על כן, גם נאמנות אמיתית והדירה, בה היוצר הוא תושב חוץ והוא זה ששולט ומשפיע על ניהול הנאמנות ואף יכול להשיב את נכסיה בחזרה אליו, תחויב במס בישראל, בשונה מאופן המיסוי של נאמנות שכזו במדינות מערביות אחרות. יש שיאמרו שהוראות החוק החדשות הן בבחינת טריפת הקלפים, מאחר שאינן דבקות ברציונאל של בעלות לצרכי מס, והמשמעות הפרקטית היא שנאמנות עלולה להיחשב מלכודת מס" ביחס למצבים שונים בהם לא קיימת נאמנות. דוגמה אחת היא מקרה שבו תושב חוץ מעוניין להעניק באופן מסוים ולאורך זמן זכות בנכסים לקרובים תושבי ישראל. מבחינה משפטית ופרקטית, הדרך הנוחה ביותר עבורו להעניק את האפשרות ליהנות מהנכסים היא הקמת נאמנות לטובתם. אותו תושב חוץ אינו מעוניין להעביר את הנכסים בשלב זה, או בכלל לנהנים. הוא מעוניין לחלק להם סכומים קצובים על פני השנים. באופן שכזה, הדרך הפרקטית הטובה ביותר עבורו תהיה הקמת נאמנות ובה הוראות שונות לחלוקה על פני תקופה ארוכה. אולם הקמה של נאמנות כזו תהפוך למלכודת מס בישראל, הואיל ומבחינת החוק בישראל היא תהא חייבת במס בישראל. במצב זה, קיימת עדיפות ברורה לתושב החוץ להחזיק במישרין את הנכסים ולתת לקרוביו בעצמו את שהתכוון לתת וזאת ללא חבויות במס בישראל. הדוגמה שתוארה לעיל הופכת לבעייתית עוד יותר כאשר הנאמנות היא נאמנות ישנה )שהוקמה לפני זמן רב( ולא ניתן לבטלה. אז נלכדה הנאמנות בחבויות מס בישראל ללא אפשרות טכנית לשנות את המצב. הדוגמה ההפוכה גם היא בעייתית. כאשר תושב ישראל מעוניין להעניק כספים לתושבי חוץ, יהיה עדיף לו להעניק אותם ישירות ולא להקים נאמנות לצורך כך. רו"ח יובל כהן ורו"ח ניר הלפרין כיהנו כמנהלים במחלקה המקצועית ברשות המסים 25

26 פ בדלתיים תוחות נושה באזור הדמדומים המגמה המסתמנת בפסיקות בתי המשפט, במסגרת הסדרי החוב, מחייבת את הבנקים לבחון, בעת מתן אשראי, את מבנה החברה ואת השלכות פיזור האשראי של הבנק באשכול חברות סביב הקשיים הכלכליים של חברות מרכזיות במשק בשנה האחרונה, אנו רואים התפתחות של פסיקה בנוגע לתחום הנושק לחדלות פירעון, תחום אותו כינה השופט אורנשטיין בעניין אי.די.בי כ"דמדומים - אזור חדלות הפירעון" insolvency(.)zone of פסיקה זו עוסקת, בין השאר, במעמדו של הבנק כנושה מובטח מול נשייה של הציבור )מחזיקי אג"ח( שאינו מובטח וכן מתמודדת עם ניגוד )ולעיתים ריבוי( האינטרסים של בנקים במצבים מורכבים של נשייה רב שכבתית באשכול חברות ) פירמידות"(. מגמת הפסיקה, אף שהיא נמצאת עוד בחיתוליה, מעוררת שאלות מורכבות לגבי מעמדם ההגמוני המסורתי של הבנקים כנושים באזור דמדומים זה. במקרים בהם הבנק נושה מובטח, הפסיקה אמנם אינה מערערת על עדיפותו, אך דומה שהיא מרחיבה את חובותיו כלפי הנושים שאינם מובטחים. במקרה בו הבנק אינו נושה מובטח, לא רק שהבנק אינו נהנה יותר מהמעמד של נותן הטון" שהיה לו בעבר, אלא יתכן שפסקי הדין מרמזים על העדפה מסוימת של אינטרס ציבור מחזיקי האג"ח, בין השאר נוכח ניגודי העניינים העלולים להיווצר לבנק במצב נשייה זה. בית המשפט אף נכון להרים את המסך בין התאגידים באשכול חברות כדי להגשים את המטרות האמורות. נדגים. בעניין קמור, בו היה בנק הפועלים נושה מובטח מול מחזיקי האג"ח, מכיר בית המשפט ביתרונו של הנושה המובטח על פני הנושה הרגיל. אולם, בית המשפט מדגיש כי כאשר בעסקה בין כונס נכסים )אשר מונה מטעם הבנק, י.ג.( לצד ג עסקינן, על בית המשפט לבדוק בזהירות יתרה את התמורה, בכדי לשמור על אינטרס הנושים הבלתי מובטחים" )פר"ק (. בעניין עו ד יונה גושן-גוטשטיין אידיבי פיתוח, מבקש בנק הפועלים לקזז באופן חד צדדי את חובו מול פיקדון מובטח בבנק. בית המשפט מכיר, בדיעבד, בקיזוז, אך קובע כי עם זאת, ובשים לב להודעת המשקיף ועמדת הכנ"ר, טוב יעשו הבנק והחברה אם ימסרו הודעה לבית המשפט ולמשקיף, מבעוד מועד, על ביצוע עתידי של קיזוז סכומים או ביצוע של סעד עצמי של תשלומים" )פר"ק ת"א (. מגמת הפסיקה מתחדדת במצב בו הבנק הוא נושה מובטח בחברה העומדת בראש הפירמידה, אך נדרש לשמור גם על האינטרסים של מחזיקי האג"ח בחברות הבנות. כך בעניין בנק הפועלים נ. אירופה ישראל, החזיק בנק הפועלים כבטוחה במניות החברה הבת, אלביט הדמיה. משנקלעה האחרונה לקשיים, ביקש בנק הפועלים להעמיד את הלוואתו באירופה ישראל לפירעון מידי )אף שזו המשיכה לכאורה להיפרע כסדרה(, בהסתמך על הליכי חדלות הפירעון בחברה הבת. בית המשפט הכיר בהליכי חדלות הפירעון בחברה הבת כעילה להעמדת האשראי בחברה האם לפירעון מיידי, ובכך הרים, במידה מסוימת, את המסך התאגידי )ניתן לטעון כי העילה היתה חשש לנזק לבטוחה, אולם לדעתנו האמירה היא גורפת יותר(. מנגד, עם זכות זו, באה החובה. בית המשפט מחייב את הבנק, בעת המימוש, לקחת בחשבון את הנושים הבלתי מובטחים בחברה הבת. זאת בהחלט כברת דרך, כך קובעת השופטת אלשיך נוכח העובדה כי הבנק מודע היטב לכך כי אין הוא פועל 'בחלל ריק' או ביחסים דו צדדיים גרידא מול החברה, אלא על רקע ניסיונות להסדר נושים;... נוכח המצב שנוצר, יהא עליו לעשות זאת )את הליכי המימוש, י.ג.( בשקיפות, תוך התחשבות במידת האפשר בנושים האחרים ומזעור 26

27 צילום: אייסוק נזקיהם... אני קובעת באורח חד משמעי, כי לא ינקטו, בשלב זה, כל הליכי מימוש או הליכים אחרים... אלא במסגרת ולאחר אישור שיינתן בהליכי חדלות הפירעון המרכזיים )בחברה הבת. י.ג.(... תוך עירוב, גילוי ושיתוף של הנושים האחרים, כולל ובעיקר מחזיקי אגרות החוב." )תא ת"א ( מגמת בתי המשפט בולטת עוד יותר במצבי עולם בהם נשיית הבנק אינה מובטחת. בית המשפט אינו נותן לבנקים מעמד מועדף, ולפעמים ההיפך הוא הנכון. כך למשל, בעניין אידיבי פיתוח בית המשפט אינו נעתר לבקשת הבנקים לראות את החברה כסולבנטית, ומעדיף את קידום חששם של מחזיקי האג"ח הדורשים הסדר נושים. גם לאחר מכן, בית המשפט אינו מוכן לעכב את בקשת מחזיקי האג"ח לשחרר כספי נאמנות רק בגין בקשת הבנקים לעכב את הכספים כדי למנוע העדפת נושים" במקרה בו תשתנה השליטה בחברה בעקבות ההסדר, והחוב הבנקאי יועמד לפירעון מידי. בית המשפט אף מותח בעניין זה ביקורת על התנהלות הבנקים תוך שהוא מרמז לבעיית ניגוד העניינים האינהרנטית של הבנקים. )פר"ק ת"א ) לבסוף, גם כאשר לא ברור אם מעמדו של הבנק הוא כנושה מובטח או לא מובטח, בית המשפט אינו מוכן לעכב את הליכי הסדר עד לבירור מעמד נשייתו של הבנק. בעניין בנק לאומי נ. אלביט הדמיה דרש לאומי לראות אותו כנושה מובטח בפיקדון. בית המשפט סירב לעכב את הסדר הנושים עד לקבלת החלטה בנדון. באופן מעשי, החלטת בית המשפט חייבה את הבנק לנקוט עמדה, האם להתערב בהסדר במעמד נושה לא מובטח ולהשפיע )תוך סיכון שהדבר יפגע בתביעתו( או לעמוד בצד ולהתנהל כנושה מובטח בלבד )תוך סיכון כי לא יוכל להשפיע על הסדר הנושים אם תביעתו תידחה(. )פר"ק ת"א ( הדיון בנושאים אלו רק החל, אך נראה כי טוב יעשו הבנקים אם יתנו משקל למגמה המסתמנת בפסיקה כבר בעת חיתום האשראי. עליהם לקחת בחשבון את מבנה החברה לה הם נותנים אשראי ואת פיזור האשראי של הבנק באשכול חברות והשלכותיו. הדברים צריכים לקבל ביטוי בהחלטת האשראי. חשוב שהבנק יחליט באיזו שכבה/שכבות הוא רוצה להיות ובאיזה תצורה, ויצפה מראש מצבים של ניגודי עניינים אפשריים וצרכי חוב עתידיים; בניסוח הסעיפים בהסכם - כגון הקפדה על זרימת מידע בין החברות )זאת בכפוף לדיני ניירות ערך, המקשים בעניין זה(, יצירת מנגנוני טיפול מחודשים במצבי ביניים ובחינה מחדש של העילות להעמדה לפירעון מידי; ובוודאי יש לעסוק בהידוק הבטוחות. היערכות כזאת יכולה להועיל מאוד באזור הדמדומים. עם זאת, היא אינה יכולה למנוע כליל את הדילמות העולות במצבי חדלות פירעון, כאשר השמיכה קצרה מלכסות את כלל הנשייה. * עו"ד יונה גושן-גוטשטיין, ראש מחלקת ופיננסים, אגמון ושות' רוזנברג הכהן ושות' 27

28 מסלקה הנגיד הניגרי מפגין יד קשה החלטתו של נגיד הבנק המרכזי בניגריה, למידו זאנוסי, בקיץ האחרון להקפיץ בבת אחת את הרזרבה המחייבת בנקים מסחריים להפקדה כנגד פקדונות של הסקטור הציבורי, מ 12% ל 50%, התקבלה בתדהמה בשווקים. אנליסטים העריכו שההוראה תחייב את הבנקים לרתק עד אלף מיליארד נאירה נוספים )כמעט שישה מיליארד דולר( למרתפי הבנק המרכזי. שערי הריבית זינקו בשלב הראשון ושוקי המניות הגיבו בחשש מול הציפיה לירידה ברווחי הבנקים, שגזרו קופונים נאים על ההפקדות של הסקטור הציבורי ומנגד רכשו אגרות חוב ממשלתיות ששערן גבוה. ואמנם, בשלב הראשון הגיבו הבנקאים במחאה קולנית, אך ע ולמית נגיד הבנק המרכזי בניגריה, למידו זאנוסי הבנקים ביוון מתאוששים, אבל לאט בהמשך נאלצו להודות שהנגיד צדק בדאגתו לעודפי הנזילות שהצטברו אצלם, ולסכנה ליציבות המטבע המקומי כתוצאה מכך. המהלך של הבנק המרכזי השאיר ללא שינוי את חובת הנזילות על פקדונות הסקטור הפרטי, מה שהבטיח כי הריבית על הלוואות לסקטור הזה לא עלתה באופן משמעותי, ואילו הבנקים נאלצו להיגמל מההעדפה של הלוואות בריבית גבוהה לממשלה מכספי הפקדונות של הסקטור הציבורי. לדעת כתב "דה באנקר", עדיין מוקדם מדי לקבוע שהמהלך הצליח לטווח הארוך. שער המטבע המקומי אמנם זינק בשלב הראשון אך חזר ועבר פיחות קל כנגד הדולר בראשית הסתיו. הלקח החשוב מכל הוא, שהשוק מבין כי ידו של הנגיד והמועצה שלצידו קלה על ההדק וכל שינוי ברמת המטבע הניגרי או הנזילות יביא לתגובה מחושבת מיידית. בעיצומה של תקופה קשה העוברת על ה היוונית, הגיעה עוד מכה קשה בצורת המשבר הפיננסי בקפריסין. יוון כזכור היתה אמורה להתמודד עם דדליין שקבעו עבורה ה"שלישייה", שכללה את המועצה האירופית, הבנק העולמי וקרן המטבע, להתחיל בייצוב המטבע המקומי שהתמוטט במשבר של שנת הבנקים היווניים נדרשו להשיג מימון להגדלת בסיס ההון שלהם ב 10% לפחות עד אפריל השנה, אחרת המדינה היתה אמורה להלאים אותם באופן מלא. בראש "הקרן ההלנית ליציבות פיננסית" )HFSF( עמד תחילה פול קוסטר ההולנדי, אך הוא נאלץ להתפטר בנסיבות אישיות, שהגבירו את החששות. יורשתו בתפקיד, אנסטסיה סקלאריו, נאלצה להתמודד גם עם הסירוב של ה"שלישייה" לאשר תכנית מיזוג של שניים מתוך ארבעת הבנקים הגדולים במדינה, יורובנק והבנק הלאומי של יוון.)NBG( סקלאריו אמרה בראיון ל"דה בנקר" שהבנקים ביקשו הארכה של הדדליין מאפריל ליוני, כדי לעמוד ביעדי הרחבת בסיס ההון, אך בקשה זו סורבה, ולאור העובדה שהמיזוג היה מעמיד בסימן שאלה את כל חבילת הסיוע הבינלאומי לבנקים היווניים, המיזוג לא יצא לפועל. בנק יורובנק הולאם, ותכניתה של ה HFSF כיום היא לבנות ארבעה בנקים חדשים שיהיו פחות או יותר שווים בגודלם. לצורך זה הועברו שרידיהם של שני בנקים מולאמים אחרים, הלניק פוסטבנק ובנק פרוטון, לתוך יורובנק. כעת, המנהל של יורובנק מטעם הקרן משוכנע שיש לבנק המולאם הזדמנות מצוינת לבנות את עצמו מחדש. שלושת הבנקים הגדולים האחרים הצליחו - בניגוד לכל הציפיות - לעמוד ביעד הרחבת ההון שקבעה להם ה"שלישיה". המיזוגים פותחים פתח לתכניות התייעלות רציניות, ובסופו של דבר, הקרן הממשלתית מקווה שהבנקים יצליחו למתג את עצמם מחדש בשטחי התמחות שונים ויחזרו לבעלות פרטית מלאה. 28

29 הרנמינבי לקראת עוד ליברליזציה הליברליזציה בשוקי המטבע בסין רושמת הצלחות, ונראה שהשלטונות מוכנים אפילו להאיץ את התהליך. המשק הסיני רשם בעשרת הרבעונים האחרונים ירידה בשיעורי הצמיחה, שהגיעו ל 7.5% "בלבד" ברבעון השני של אולם במקביל, סין מגלה נכונות לפתוח את השווקים הפיננסיים, ומגמה זו מתחזקת בגין ההאטה הכלכלית. בכירים סינים מכירים בצורך לבצע רפורמה מקיפה בשווקים הפיננסיים, שתאפשר הזרמת השקעות לשוקי ההון הסינים. החל מ 2002 הותר לזרים לרכוש את המטבע הסיני המקומי, הרנמינבי, בחו"ל, ולהשקיע ישירות בסין, והחל מ 2011 הותר להם גם להשתמש במרכזים פיננסיים מחוץ לסין off( )shore כערוץ להשקעת כספים במשק הסיני. בקיץ האחרון הודיעה הממשלה הסינית על הרחבה משמעותית של אפשרויות ההשקעה באמצעות מטבע שנרכש בחו"ל. בנוסף, ממשלת סין ממשיכה בליברליזציה של הרנמינבי והעניקה סמכויות להמרת מטבע רשמית גם לשוקי המטבע בסינגפור, לונדון וטייוואן, שעד כה היו נתונות רק לשלוחות בחו"ל של בנקים סינים ולבנקים בהונג קונג. הצעד הבא אמור להיות מתן רשיונות גם לסוחרים ומנהלי נכסים פיננסיים בארה"ב ובאירופה, לקראת הפיכת הרנמינבי למטבע בר המרה. התפתחות נוספת היא פתיחת שווקי המניות הסינים למשקיעים פרטיים מחו"ל - בשלב הראשון לתושבי מקאו, הונג קונג וטייוואן. לחברות סיניות גם הותר להשקיע בשווקים בינלאומיים, ותעודת הסל הראשונה של סין על הנאסד"ק הושקה באביב האחרון. כל הצעדים האלה מגדילים את סחירותו של הרנמינבי, העומד היום במקום ה 13 בין המטבעות המשמשים לתשלומים בעסקות גלובליות, אבל רחוק מהפוטנציאל האמיתי שלו. מרכז בנקאי חדש ביבשת אפריקה בנקים במאוריציוס ניווטו היטב את דרכם במיתון הכלכלי שפקד את המדינה, תוך הגדלת תיק ההלוואות המקומי, אך בעיקר באמצעות פריצת דרך בפעולות מעבר לים. השגשוג הפוקד את אפריקה בתקופה האחרונה מאפשר לבנקאים במאורציוס להציע את שירותיהם כתחנה מרכזית )HUB( לעסקאות פיננסיות ביבשת. למאורציוס יש היסטוריה של פעילות בינלאומית הרבה מעבר לגודלו הקטן של האי שעליו היא שוכנת בעמקי האוקיאנוס ההודי. ללא משאבי טבע ועם אוכלוסיה של 1.3 מיליון תושבים בלבד, מצליחה מאוריציוס לשמור על כלכלה בריאה ועל רמת הכנסה לנפש מהגבוהות באפריקה. שניים מהבנקים שבבעלות גורמים מקומיים במאורציוס הם בעלי דירוג גבוה, אף הוא יוצא דופן בסביבתה הגיאוגרפית. בשנים האחרונות סבלה מאורציוס מירידה בשיעור הצמיחה השנתי - מ 5.5% לשנה ל 3.3%, בעיקר בשל חשיפתה לאירופה בתחום היצוא והתיירות. אולם ה המקומית היתה זריזה לפנות לשווקים חדשים כדי להתנתק מהצרות האירופיות. התוצאה: רווחיות הבנקים גדלה הודות לשינוי המיקוד העסקי שלהם. הגידול היה גם בשוק המקומי, שבו החלטת הממשלה להקטין את כמויות האג"ח הממשלתי לסקטור הבנקאי אילצה את הסקטור הזה לשווק יותר הלוואות ליזמים פרטיים, שהן רווחיות יותר מעצם הגדרתן. רוב האשראי הגיע לענפי הבנייה והתיירות. שני הבנקים הגדולים במדינה - MCM ו SBM - לא מאוימים במיוחד מ האינטרנט שהחלה גם היא לשגשג באי. היתרונות העצומים לגודל ביחד עם השקעה מסיבית בטכנולוגיה מבטיחים את שימור מעמדם ההגמוני גם בשנים הקרובות, ויציבות הסקטור הבנקאי במאוריציוס גם הופכת אותו יעד מבוקש לעסקאות בין מדינות באפריקה. 29

30 ספ רים כולנו הגונים אבל האמת על באמת "איך אנחנו מעגלים פינות ומרמים את כולם )במיוחד את עצמנו(" מאת דן אריאלי מאנגלית: לי מיכאל ברגר הוצאת דביר, 312 עמודים כפי שברור מכותרת המשנה, דן אריאלי ממשיך, גם בספר זה, השלישי מספריו שתורגם לעברית, לספק לנו גילויים מביכים אודות עצמנו. החדשות הטובות הן, שאנחנו לא מרמים וגונבים כל הזמן, וזה אפילו לא )או לא רק( בגלל הסבירות להיתפס. רוב האנשים הם טובים, נחמדים, ורוצים להיות הגונים קודם כל בעיני עצמם, טוען אריאלי. מה שמביא אותנו לנשנש שוב ושוב יותר ממה שמגיע לנו היא דווקא היצירתיות, האחראית לרוב הדברים הטובים שהמציא האדם למען שיפור איכות חייו. אריאלי ואיתו חבורה נכבדה של חוקרים באוניברסיטאות אמריקאיות, אירופיות, וגם בישראל, השתמשו במענקי מחקר נדיבים כדי להעסיק מאות אנשים במטלות קטנות ולמדוד עד כמה הם יגזימו, ירמו או ימעלו כדי להגדיל את התגמול הכספי שאמור להגיע לכיסם. בין המסקנות המעניינות: אנו מרמים יותר כאשר אנו סבורים שעוד אנשים בקבוצה "שלנו" מרמים; ומרמים פחות אם נראה ברמאים המובהקים אנשים ש"לא שייכים" לקבוצת ההתייחסות שלנו. רמת הרמאות פוחתת באופן מובהק כאשר אנשים מתבקשים לחתום מראש על אישור שהם ימסרו רק נתוני אמת, ואפילו אם רק מזכירים להם שיש כללי אתיקה שהם אמורים לעבוד לפיהם. עוד בשורה טובה: אנחנו נגנוב פחות כאשר הסכומים הזמינים למעילה גבוהים במיוחד. לאריאלי יש דרך חיננית לשלב בספריו חוויות שעבר באופן אישי. אלה כוללות הן את פיתויי ההיבריס שאיתם התמודד בעצמו כפרופסור חשוב, והן את ההיסטוריה הרפואית הקשה של מי שבילה שנים רבות בהחלמה מכוויות חמורות בכל חלקי גופו. כל אלה מגויסים, ביחד עם עבודת השדה המקיפה, כדי להפריך את התזה השגורה והמקובלת בציבור וגם בין רוב החוקרים, שעל פיה רמאות היא בעיקרה מהלך רציונלי, שנועד להגדיל את התועלת של הרמאים. ההיפך הוא הנכון, טוען אריאלי, בהמשך ישיר לספריו הקודמים שעסקו בקעקוע הנחת הרציונליות. לבני אדם יש, כדבריו, "יכולת מדהימה להרחיק את עצמנו בכל מיני דרכים מהידיעה שאנחנו עוברים על החוקים": בין אם הם "סוחבים" עפרונות ומחברות מהמשרד, ובין אם הם גובים סכומי עתק מופרזים על שירותיהם )מגזר הפיננסים זוכה להצלפות מיוחדות בספר הזה(. הנוכלים הקטנים והגדולים תמיד בטוחים באמת ובתמים שבעצם הם פועלים לפי קודים חברתיים מוסכמים ומקובלים. אז אם רוצים עולם הגון יותר, אולי צריך להזכיר את זה לעיתים יותר קרובות. קפה עולה STARBUCKS כיצד סטארבקס, חברה שנלחמה על חייה, המציאה את עצמה מחדש מאת הווארד שולץ, נשיא ויו"ר חברת סטארבקס מאנגלית: דרורה בלישה הוצאת מטר, 371 עמודים מייסדי חברות ומנהליהן הכותבים את ההיסטוריה הלא רחוקה שלהן כבר הפכו למסורת. לי אייקוקה, ביל גייטס, מייקל דל, ג'ק וולש וריצ'ארד ברנסון הציגו לעולם את גירסתם על הצלחותיהם. מי שלא הצליח, סיפר מקסימום לפסיכולוג הצמוד. להווארד שולץ, מייסד רשת בתי הקפה האמריקאית סטארבקס, יש סיפור טוב אבל לא ממש חדש. סטארבקס היא חברה ציבורית, וסיפורי עלייתה, נפילתה ושוב עלייתה, סוקרו בפרטי פרטים על ידי התקשורת ומומחי שוק ההון. שולץ, שיסד את סטארבקס בשנות השמונים, פרש בגיל צעיר יחסית ונקרא בחזרה אל דגל המנכ"לות כאשר התוצאות העסקיות של אימפריית הקפה הגלובלית החלו לצלול בצורה מדאיגה. תוך שנתיים של קיצוצים בהוצאות, סגירת חנויות, פיטורי עובדים המוניים, שינוי בתמהיל המוצרים ושיפור בייצור ובשירות, הוא הצליח לגרום לוול סטריט לחייך אליו שוב, ולהימנע מהשתלטות עוינת שנראתה כמעט בלתי נמנעת. מה שהופך את הסיפור למעניין במיוחד הוא העובדה שבמהלך השנתיים האלה עד כמעט כל המשק האמריקאי התרסק. שולץ מצא דרך לשכנע את 30

31 האמריקנים להטביע את הייאוש דווקא בקפה יקר יחסית. ההצלחה הפנומנלית של סטארבקס יכולה להיות מוסברת בכך שעד הקמתה של הרשת הזאת האמריקאים שתו את הקפה הגרוע בעולם - אולי חוץ מהאנגלים, שגם בארצם הרשת הזאת היא הצלחה אדירה. אולם שולץ, שנעזר בשורה של יועצים אסטרטגיים ותדמיתיים מהשורה הראשונה, הבין שכשהוא מוכר אספרסו וקפוצ'ינו, הוא מעניק ללקוחות שלו הרבה יותר ממשקה חם. הוא מסביר: חנויות סטארבקס )המתרגמת משום מה התעלמה מהעובדה שבישראל קוראים להן בתי קפה( הן לא פחות מ"בתי תפילה חילוניים"; תפקידו של הבריסטה )מוזג הקפה( כה חשוב "מפני שייתכן שהוא מהווה את הקשר האנושי היחיד של הלקוח במהלך היום". השימוש האינטנסיבי שיודעת סטארבקס לעשות ברשתות חברתיות כמו פייסבוק ובבלוגוספירה מתחזק את הקשר הנפשי הזה בצורה מעוררת הערכה. אחרי הכל, עידן המחשב האישי הנייד הפך את בתי הקפה ל"הרחבה של הבית או מקום העבודה", מה שחשוב לא רק לאמריקאים ולאירופאים אלא - ובעיקר - לסינים ויפנים של העידן החדש. כך יכול הלקוח לשתות את הקפה שלו ולקרוא את הבלוג של סטארבקס בעת ובעונה אחת. הספר מקדיש פרקים ארוכים לתיאור טעמים ומיני גוונים של פולי קפה מסוגים שונים, ואין ספק ששולץ הוא מבין גדול במוצר שלו. אבל ברור שהוא נכתב כדי שההיסטוריה תזכור את הווארד שולץ קודם כל כמנהל ברוך כשרון ותובנות היודע לאזן "בין חזון יזמי לסבלנות בביצוע", ומעוניין לחלק את הידע הזה לקוראים; וגם כמנהיג עסקי אחראי השם דגש חזק על הפן ההומני של רשת בתי הקפה שלו, המשלמת ביטוחי בריאות לכל העובדים ומשתדלת לצרוך רק "קפה הוגן", כדי לתגמל את מגדלי הקפה בארצות המתפתחות והעניות שלהם. גישוש באפילה איך מוצאים חתול שחור בחדר חשוך *במיוחד אם אין חתול מאת יעקב בורק כנרת זמורה ביתן - מוציאים לאור, 302 עמודים יעקב בורק, איש עסקים מצליח ושנון, ממשיך קו ייצור של ספרים האמורים להפתיע, לשעשע, ולגלות "עוד כמה דברים שלא ידענו" על המצב האנושי. כתלמיד נאמן של דניאל כהנמן ודן אריאלי, המצוטטים בהרחבה בספר הזה ביחד עם עוד עשרות חוקרים של הנפש וכשליה, בורק מביא אינספור הוכחות לכך שבני אדם אינם פועלים בדרך כלל בדרך היעילה ביותר להגשמת מטרותיהם. הצרה עם הספר הנוכחי, שעם כל חינניותה של הכתיבה, הצהרת הכוונות לא כל כך מתממשת. בורק מבקש לסייע לנו לפתח את כוח הרצון שהוא "המפתח לשינוי והתפתחות", אך דילוגיו המהירים בין מחקרים, אנקדוטות והגיגים מחפשי משמעות מקשים להתמקד במטרה הנכספת. חלקו הראשון של הספר מנתר בין הרצון להצליח בדיאטה )לא קשור לאוכל( לבין תהליך ההזדקנות )אפשר לעכב אותו(; סוקר את חוסר ההתאמה של האינסטינקטים הקיומיים שלנו )התפתחו בתקופות האבן הקדומות( לבין הצרכים האמיתיים כיום בסביבה הטכנולוגית המתוחכמת; חוקר את שאלת האחריות שאנו באמת מסוגלים לקחת על חיינו )האם יש בכלל דבר כזה, רצון חופשי?(; ותוקף את רמת המהימנות של מחקרים מדעיים בכלל ושל מחקרים בתעשית התרופות בפרט. כל התובנות האלה אמורות לסייע לנו להבין את "מקרה המבחן" שבו רוצה הכותב לעסוק: כיצד לפתור את השאלה המטרידה של אי השוויון החברתי? המסקנה ההגיונית היא שאנשים עשירים צריכים לתרום יותר לטובת האנשים העניים, למרות שפרק שלם, המבוסס על תצפיות מאירות עיניים, מלמד אותנו שהעשירים נוטים להיות פחות מוסריים ויותר אנוכיים מסתם בני אדם. בדרך אנו מתבשרים שגם אנשים עשירים מסיימים את חייהם כגופות ששוויין הכלכלי זניח, ואילו השווי האמיתי של אנשים חיים משתנה דרמטית על פי זהות המעריך: חברת ביטוח, ממשלה או אירגון ללא מטרות רווח. ועוד משהו: לא פעם העשירים רוצים לתרום, אך ניהול עמותות וארגונים שלא למטרת רווח נופל בדיוק למלכודת חוסר היעילות המאפיינת את היצורים האנושיים באשר הם. בורק, שבאופן אישי התמחה בארגון פילנתרופי הבודק אפקטיביות של עמותות חברתיות, מציע טקטיקות ואסטרטגיות שאמורות להקל על גיוס תרומות ועל ניהול טוב יותר של עבודת המלכ"רים. בסיום הספר הוא מעלה טיעון העשוי להישמע חתרני מפי איש עסקים במעמדו: "לא יהיה מנוס מלדרוש שמי שנהנו במיוחד מהשיטה הכלכלית הקיימת יחזירו לחברה חלק ממה שצברו, כמס או כתרומה". 31

32 את האוויר שאתם נושמים אני פיזיותרפיה שעה בכל אינהלציה פעמים כדורים µ בכל מזון פעילות אשפוזים השתלות איגוד סיסטיק פיברוזיס הוקם על ידי הורים לילדים חולים במטרה להאריך ולשפר את תוחלת החיים ואיכותם