Microsoft Word - ezch2q12post

תמליל

1 1 9/8/2012 איזיצ'יפ תוצאות רבעון , תשואת יתר, $35 האטה משמעותית בהוצ' הוניות של מפעילות תקשורת, מובילה להורדת מחיר היעד ל- $35 איזיצ'יפ דיווחה על תוצאות טובות מהצפי לרבעון השני של 2012, אך באותה נשימה גם מורידה את התחזיות למחצית השניה של השנה באופן משמעותי. דבר זה הינו על רקע החולשה בהשקעות הוניות של מפעילות תקשורת, פועל יוצא של המשבר הכלכלי העולמי. התחזית לרבעון השלישי היא גרועה במיוחד כאשר התאוששות צפויה ברבעון הרביעי שהוא רבעון של סוף שנה ושבו דגמים נוספים של נתבי קצה מבוססי NP4 צפויים להיות מושקים. במהלך ספטמבר החברה תדווח על המוצר החדש בקריית גת ומאורע זה עשוי לשמש כרוח גבית למחיר המניה. לאור ההתפתחויות אנחנו מורידים את מחיר היעד ל- 35 מ$ -$49 אך שומרים על המלצת תשואת יתר. מחיר היעד משקף מכפיל רווח נקי של 25x על הרווח למניה החזוי לשנת 2013 בניכוי מזומן. האטה משמעותית במעבר ל- NP4 לפי שעה סיסקו היא היחידה שעברה לייצר edge router מבוסס NP4 במספר דגמים. ZTE מוכרת מוצר מבוסס NP4 בגרסה פחות מתקדמת. הלקוחות האחרים עדיין משתמשים בדור הישן.NP3 ההכנסות ברבעון הבא צונחות ל- 9 מל' דולר הירידה היא בהכנסות הצפויות מ- ZTE הסינית אשר ההכנסות ממנה הן תנודתיות מאוד על בסיס רבעוני וכן משלושת הלקוחות,Huawei Tellabs ו- Ericsson שעדיין לא עברו לייצר את המוצר החדש. התאוששות צפויה במהלך הרבעון הרביעי בקרב לקוחות אלה ואנחנו מעריכים כי החברה תשוב לקצב הכנסות רבעוני של כ- 15 מל' דולר ומעלה בנקודת זמן זו. התאוששות בביצועים תלויה בעלייה ב- CAPEX של מפעילות תקשורת התחום היחידי שבו יש צמיחה הוא בדור 4 LTE והמוצרים של איזיצ'יפ אינם מיועדים לפלח שוק זה באופן ישיר. התאוששות במגזר הזה לא תחול לפני המחצית הראשונה של 2013, אבל להערכתנו היא תגיע מאחר והביקושים לביצועי תקשורת חזקים, מצד הלקוחות עדיין מצויים במגמת עליה חזקה. איזיצ'יפ - תחזית רווח שנתית: איזיצ'יפ תשואת יתר המלצה מחיר יעד ) ( 35.0 מחיר יעד ($) מחיר נוכחי ( ( 29.3 מחיר נוכחי ($) 19.4% פער (%) המחיר בתל אביב מתאריך 8/8/12 פער המחירים לעומת ניו יורק תחזית רווח לרבעון הקרוב: 2Q12A 3Q12E Revenues $ 15.8 $ 9.0 EBITDA $ 8.2 $ 2.4 EPS $ 0.29 $ 0.09 נתוני מסחר אזצפ טיקר בתל אביב EZCH טיקר בנאסד"ק 838 שווי שוק (מל' דולר) 693 EV ($ml) מספר מניות 3% תשואה ב % סחורה צפה 2010A 2011A 2012E 2013E Revenues $ 62.0 $ 63.5 $ 52.2 $ 70.0 EBITDA $ 32.3 $ 30.4 $ 22.3 $ 32.4 EPS $ 1.14 $ 1.09 $ 0.82 $ 1.15 P/E (x) EV/EBITDA

2 עדכון לגבי המוצר בקריית גת בשיחת הועידה הודיעה הנהלת החברה כי היא צפויה להכריז על המוצר החדש ולגלות סוף סוף מהו, במהלך החודש הבא. היתה ציפייה גדולה בשוק ההון שהמוצר יוכרז במהלך שיחת הועידה שהתקיימה אמש לאחר התוצאות והתנהגות מחיר המניה במהלך שיחת הועידה אותתה על האכזבה הגדולה ברגע שהבינו כי ההכרזה לא תתקיים אתמול. בשיחת הועידה נשאלה הנהלת החברה שאלות רבות לגבי המוצר החדש ומטבע הדברים לא סיפקה מידע מהותי מעבר לידוע עד כה. מה ידוע עד כה, ולמה המוצר החדש בקריית גת כל כך חשוב? התחזית לרבעון הבא שניתנה אמש, עונה על השאלה הזאת בצורה מצויינת. המוצר החדש אמור לפתוח לאיזיצ'יפ ערוץ מוצרים חדש ולאפשר לה להפוך לחברה יציבה יותר מבחינת היצע מוצרים. בנוסף אנחנו מאמינים כי המוצר החדש יחזק את הקשר העסקי בין איזיצ'יפ לבין לקוחותיה העיקריים, עניין שבאופן קבוע מרחף כענן מעל ראשה. דברים שנאמרו בעבר על ידי הנהלת החברה הם שהמוצר החדש עשוי להכפיל את נתח השוק הרלבנטי של איזיצ'יפ כך שפוטנציאל הצמיחה שתראה לנגד עיניה יהיה משמעותי יותר. דבר נוסף שחשוב לזכור, זה שהכנסות מן המוצר החדש לא יגיעו לפני שנת הדברים האלה צוינו בעבר אבל חשוב לציין אותם שוב כדי להכניס את כל הציפיות לפרופורציות נכונות. ניתוח תוצאות עסקיות הצגה גראפית לקוחות עיקריים רבעון 1/12 לקוחות עיקריים רבעון 2/12 THE, 2% Other, 25% Cisco, 37% THE, 7% Other, 21% Cisco, 49% ZTE, 23% Juniper, 14% ZTE, 10% Juniper, 13% מזומן למניה Q10 4Q10 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 2

3 המודל הפיננסי 3Q/11A 2011A 1Q/12A 2Q/12A 3Q/12E 4Q/12E 2012E 2013E Revenues $18.7 $63.5 $14.4 $15.8 $9.0 $13.0 $52.2 $70.0 Cost of revenues $4.4 $14.1 $2.1 $2.8 $1.6 $2.3 $8.9 $13.3 Amortization of purchased technology Gross profit $14.3 $49.4 $12.3 $13.0 $7.4 $10.7 $43.4 $56.7 Gross margin 76.3% 77.9% 85.4% 82.2% 82.2% 82.0% 83.0% 81.0% Research and development, net $2.9 $12.2 $3.2 $3.3 $3.5 $3.6 $13.6 $15.1 Selling, general and administrative $1.9 $8.0 $2.0 $1.9 $1.9 $2.4 $8.2 $10.0 Operating income $9.4 $29.2 $7.2 $7.8 $2.0 $4.7 $21.6 $ % 46.0% 49.7% 49.1% 22.2% 35.8% 41.3% 45.2% Financial income, net $0.5 $1.7 $0.6 $0.7 $0.6 $0.6 $2.5 $2.8 Income before taxes $9.8 $30.9 $7.8 $8.4 $2.6 $5.3 $24.1 $34.4 Tax benefit (taxes on income ) Income before noncontrolling interest $9.9 $30.9 $7.8 $8.4 $2.6 $5.3 $24.1 $34.4 Minority interest in loss of Ezchip Technologies Non GAAP net income (loss) $9.9 $30.9 $7.8 $8.4 $2.6 $5.3 $24.1 $34.4 Non GAAP net income (loss) per share - diluted $0.35 $1.09 $0.27 $0.29 $0.09 $0.18 $0.82 $1.15 Diluted דגשים לגבי התחזית: 1. אנו מעריכים כי הרווח למניה יעמוד ב על $0.82, תוצאה ישירה מהירידה הדרמטית הצפויה ברבעון הקרוב. ההכנסות ל תהיינה נמוכות בהשוואה לאלה של השנה שעברה והשנה הזאת מצטיירת כשנת מעבר נוספת בדור המוצרים ועומדת בצילו של משבר כלכלי עולמי. כל הנתונים הם על בסיס NON.GAAP 2. המודל שלנו לא כולל אפסייד אפשרי כתוצאה מתחילת מכירות של המוצר שמפותח בקריית גת פשוט מכיוון שתחילת המכירות צפויה החל מ נקודה חשובה שקשורה ליתרת המזומן של החברה. גם ברבעון הבא שצפוי להיות קשה, החברה תייצר מזומן. במהלך הרבעון הנוכחי היא יצרה מעל 8 מל' דולר וסך המזומן עומד על 154 מל' דולר או 5.2 דולר למניה. 4. לקוחות מיקס הלקוחות ברבעון הקרוב ישען בעיקר על סיסקו כאשר לקוחות עיקריים נוספים כמו אריקסון, צפויים לחזור ולהיות משמעותיים רק ברבעונים הבאים כאשר ישלימו את המעבר ל- NP4. סיכונים ההפסקה ההדרגתית הצפויה של המכירות ל- תלות גבוהה בלקוחות גדולים. 1. ו- ZTE. Cisco מגדילה את התלות בלקוחות מרכזיים נוספים כדוגמת,Juniper סיכון שלקוח מרכזי יפתח פתרון משלו ויפסיק לשמש כלקוח של החברה. 2. סיכון של אי הצלחה בפיתוח מוצרים חדשים. 3. עלייה במגמה לייצר את הפתרונות של איזיצ'יפ בייצור פנימי (כמו במקרה של 4. (Juniper תקטין ביקושים למוצרים של החברה. תחרות מצד Marvel בעקבות רכישת.Xelerated 5. מהרגע שבו יצרן מתגים מחליט להשתמש מחזורי המכירה ארוכים במיוחד. 6. במעבדים של איזיצ'יפ ועד למועד השקת המוצר, עוברות כשנתיים (וזה המועד שבו הכסף ה"גדול" נרשם). מצד שני מדובר בתזרים ורווחיות גבוהים, מהרגע שבו מתג או נתב "מבוסס איזיצ'יפ" מתחיל להימכר. המשך מרבית ההכנסות של איזיצ'יפ הן בדולרים ומרבית הוצאותיה בשקלים. 7. פיחות בשער הדולר מול השקל הישראלי יוביל לשחיקת המרווחים. 3

4 גרף המניה 300.0% 250.0% איזיצ'יפ ת"א % 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% גילוי נאות ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים הנזכרים בעבודה זו עלולים שלא להתאים לכל משקיע. אין לראות בעבודה זו משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי. עבודה זו אינה מותאמת למטרות ההשקעה ולצרכיו האישים והמיוחדים של כל משקיע. עבודת אנליזה זו הינה רכוש הראל פיננסים מסחר וני"ע בע"מ "החברה"). (להלן:"הראל פיננסים מסחר" ו/או אין להעתיק, לשכפל, לצטט, מראש ובכתב מהחברה. להפיץ או להעביר את העבודה או חלקים ממנה ללא קבלת אישור עבודה זו מתבססת על מידע פומבי גלוי וכן על מקורות מידע הנחשבים בעיני החברה כאמינים. הנחת החברה כי המידע ונתונים אלו נכונים, אך אין השימוש בהם מהווה אימות ו/או אישור לבדיקת נכונותם. האמור בעבודה זו משקף את חוות דעתנו במועד פרסום העבודה. חוות דעתנו יכולה להשתנות בכל עת וללא מתן הודעה נוספת בענין. החברה לא תהיה אחראית, בכל צורה שהיא, לנזק ו/או הפסד שיגרמו, אם יגרמו, כתוצאה משימוש בעבודה זו, וכן אינה מתחייבת כי התבססות על המידע המופיע בעבודה זו עשוי להניב רווחים. החברה מסירה אחריות מהקבוצה, מעובדי החברה ומעובדי החברות בקבוצה ונושאי המשרה בחברה ביחס לכל תביעה ו/או טענה שתעלה בהתבסס על הכתוב בעבודה זו. החברה ו/או חברות קשורות אליה ו/או בעלי שליטה בה ו/או בעלי ענין במי מהם עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בעבודה 4

5 זו, וזאת חרף האמור בעבודה זו. אין להעביר עבודה זו לצד ג' כלשהו. העבודה מיועדת רק למי שהיא הומצאה לו במישרין ע"י החברה. מקרא המלצות: קניה תשואת המניה ב- 12 החודשים הקרובים צפויה להיות גבוהה ב- 15% ומעלה מתשואת מדד ת"א תשואת יתר תשואת המניה ב- 12 החודשים הקרובים צפויה להיות גבוהה ב- 5%-15% מתשואת מדד ת"א החזק תשואת המניה ב- 12 החודשים הקרובים צפויה לנוע בין 5% מעל ל- 5% מתחת לתשואת ת"א תשואת חסר תשואת המניה ב- 12 החודשים הקרובים צפויה להיות נמוכה ב- 5%-15% מתשואת מדד ת"א מכירה תשואת המניה ב- 12 החודשים הקרובים צפויה להיות נמוכה ב- 15% ומעלה מתשואת מדד ת"א מקרא סיכונים: סיכון גבוה - חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים: ביתא גבוהה מ- 1, מבנה מאזן חלש, שיעור צמיחה שנתי של מעל 20%. סיכון שוק - חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים: ביתא שווה ל- 1, מבנה מאזן סביר, שיעור צמיחה שנתי של 15%-8%. סיכון נמוך - חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים: ביתא נמוך ל- 1, מבנה מאזן חזק, שיעור צמיחה שנתי של עד 7%. פרטי עבודת האנליזה מועד עריכת העבודה: מועד פרסום העבודה: פרטי מכין עבודת האנליזה שם: רמי רוזן כתובת: ז'בוטינסקי 7, רמת גן מספר רישיון : רישיון משווק השקעות מספר פרטי השכלה: תואר ראשון בכלכלה וניהול, תואר שני במנהל עסקים, אוניברסיטת תל אביב. ניסיון: מנהל מחלקת מחקר ואנליסט החל משנת 1995 ועד היום, בחברות הבאות:,ING אוסקר גרוס, דיסקונט שוקי הון. פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין עבודת האנליזה שם התאגיד: הראל פיננסים מסחר וניירות ערך בע"מ (להלן: התאגיד המורשה) כתובת: ז'בוטינסקי 7, רמת גן מס' טלפון: גילוי נאות מטעם מכין עבודת האנליזה 5

6 אני, רמי רוזן, בעל רשיון משווק השקעות מס' 10761, מאשר כי, לא ידוע לי על ניגוד עניינים אשר עשוי להשפיע על שיקול דעתי. במועד פרסום העבודה, גילוי נאות מטעם התאגיד המורשה ב- 30 הימים שקדמו למועד הפרסום, התאגיד המורשה או תאגיד קשור אליו החזיקו, בחשבונות הנוסטרו שלהם או בחשבונות המנוהלים על ידם, החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגידים הנסקרים. שיטות הערכה לקביעת מחיר היעד גישת המכפיל והשוואת מכפילים יחסית. הצהרה בדבר עצמאות שיקול הדעת של מכין העבודה אני, רמי רוזן, בעל רשיון משווק השקעות מס' 10761, מצהיר בזאת כי הדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה. 6

7 מנהל תחום אג"ח חן הימלפרב ראש דסק אג"ח זר ג'יי טוק מניות רועי אשבל מנהלת מח' חשיפה מטבעית לאונור טרקלטאוב מנהל דסק מט"ח כרמית כגן מנהל מחלקת מחקר רמי רוזן ראש אגף כלכלה ומחקר ד "ר מיכאל שראל מחלקת ברוקראג' מוסדי מחלקת מסחר סמנכ"ל ברוקראז ' מוסדי דודו מנגן אג"ח אסף סבו אנליסט חוב, אג"ח חו"ל לירון זיידין מניות יוסי שרון דסק מט"ח דורון דבוש דסק מט"ח יוסי מנשה מחלקת מחקר מניות SELL SIDE אנליסט פארמה וביוטק סטיבן טפר אגף כלכלה ומחקר סגן ראש אגף כלכלה ומחקר עופר קליין אג"ח כוכי זמיר דסק אג"ח ארז דינור מניות, לקוחות זר ים קור ין אפר יאט Middle Office יריב רייכס אנליסט נדל"ן ובנקים אלעד קראוס כלכלן רן זינגר